中國國旅:免稅龍頭,巨艦起航 中國國旅 601888 整合資源,聚焦免稅。中國國旅由國旅總社和中免公司重組而成,2009年上市,2011年起伴隨離島免稅政策東風,免稅逐漸成為公司業(yè)績增長核心引擎。2017年起公司控股日上加碼京滬機場免稅,并強勢布局國內(nèi)外機場&市內(nèi)免稅業(yè)務(wù),免稅版圖持續(xù)放大;18年末公司擬注入海免51%股權(quán),19年2月完成國旅總社剝離,未來聚焦免稅,龍頭地位愈加穩(wěn)固。 政策引導(dǎo)消費回流,國旅一家獨大坐享紅利。中國消費者買走全球46%的奢侈品,但其中78%(910億美元)的消費發(fā)生在國外。國家“十三五規(guī)劃”明確提出引導(dǎo)海外消費回流,免稅品與奢侈品市場銷售品類&目標受眾&購買渠道重合度高,免稅行業(yè)將承擔吸引國人消費回流之重任。近年來海南離島免稅政策多次放寬、市內(nèi)免稅政策預(yù)期漸行漸近,未來政策紅利有望持續(xù)釋放,國旅旗下中免+日上合計占據(jù)國內(nèi)免稅80%份額,將坐享行業(yè)發(fā)展&政策紅利。 政策助力+內(nèi)生外延,免稅業(yè)務(wù)多點開花。離島免稅:政策提額度/擴品類/增渠道推動離島免稅量價齊升,注入海免有序推進,市場份額將進一步提升。機場免稅:控股日上加碼京滬機場,同時強勢布局廣州等重點城市機場免稅業(yè)務(wù),占據(jù)流量優(yōu)勢。境外免稅:在港/澳/東南亞/郵輪免稅加速布局,國際化穩(wěn)步推進。市內(nèi)免稅:京滬市內(nèi)店緊鑼密鼓籌備中,政策預(yù)期漸近,打開長期成長空間。 投資建議:預(yù)計公司2019-2021年營業(yè)收入為440.57億/510.27億/597.98億元,歸母凈利潤為45.69億/48.53億/57.27億,同增48%/6%/18%;對應(yīng)P/E分別為33倍/31倍/26倍,給予“買入”評級。 風險提示:政策風險、匯率波動風險。 眾信旅游:18年事件性影響利空出盡,19q1已現(xiàn)好轉(zhuǎn)趨勢 眾信旅游 002707 業(yè)績簡述:2018年實現(xiàn)營收121.71億元/+1.18%,歸母凈利2357萬元/-89.87%,歸母扣非凈利370萬元/-98.37%,基本EPS 0.028/-90%,經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為-251萬元/-101.3%。向全體股東每 10股派發(fā)現(xiàn)金紅利 0.23元。2019Q1實現(xiàn)營收24.44億元/-0.82%,歸母凈利6487萬元/-1.37%,歸母扣非凈利6449萬元/+6.87%,基本EPS0.074/-6.33%,經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為-1.38億元(18Q1為-4.15億元)。 批發(fā)業(yè)務(wù)受到事件性因素較大影響,19Q1營收基本持平說明已有明顯好轉(zhuǎn)。2018年公司實現(xiàn)營收121.71億元/+1.18%,其中批發(fā)業(yè)務(wù)受泰國普吉島沉船、印尼巴厘島火 山爆發(fā)等個別目的地事件影響較為嚴重,實現(xiàn)營收86.90億元/-2.52%;零售業(yè)務(wù)受沖擊相對較小,且受益于公司高速展店(截至2018年底,公司擁有零售門店435家,較2017年增加了300余家),實現(xiàn)營收23.03億元/+12.39%;此外,整合營銷實現(xiàn)收入9.61億元/+9.52%。2019Q1實現(xiàn)營收24.44億元/-0.82%,營收略有下滑,主要系①宏觀環(huán)境低迷,消費需求平淡;②泰國等目的地尚未完全恢復(fù),但已有明顯好轉(zhuǎn)。 泰國事件導(dǎo)致18年毛利率整體下滑,但19Q1已大幅回升。2018年整體毛利率為9.37%,較2017年下滑0.52pct。其中:批發(fā)業(yè)務(wù)毛利率同比下滑0.75pct 至7.12%;零售業(yè)務(wù)下滑1.03pct 至15.3%, 其中直營零售門店的毛利率為16.70%,同比繼續(xù)增長;整合營銷毛利率約8.12%,同比下滑幅度達2.43pct。2019Q1毛利率已實現(xiàn)較大恢復(fù),同比大幅提升1.47pct 至13.26%。 事件影響下競爭環(huán)境惡化,導(dǎo)致費用率整體上升。2018年銷售費用率同比提升1.06pct 至6.70%,我們認為主要系泰國沉船事件導(dǎo)致區(qū)域市場競爭極度惡化,致使銷售費用飆升;管理費用率基本維持在穩(wěn)定水平,波動較小;財務(wù)費用率提升0.41pct 至0.44%,主要系2018年新增可轉(zhuǎn)債利息費用以及匯兌收益同比下降。2019Q1,費用率仍維持在較高水平。銷售費用率提升0.85pct 至8.01%,管理費用率提升0.52pct 至1.83%,財務(wù)費用率提升0.18pct 至0.40%。總體而言,歸母凈利率約2.64%,抵消掉毛利率大幅提升的作用,凈利率基本穩(wěn)定。 4.2018年度計提一次性大額資產(chǎn)減值,未來有望放下包袱輕裝上陣2018年共發(fā)生資產(chǎn)減值損失1.13億元,其中影響較大的為商譽減值損失約6763萬元、長期股權(quán)投資減值損失為1556萬元。商譽減值主要來源于上海悠哉網(wǎng)絡(luò)科技有限公司減值2258萬元、北京開元減值1712萬元、Activo Travel GmbH 減值1707萬元等。長期股權(quán)投資減值損失來自對SKY MASTER HOLDINGS LIMITED 的減值約1556萬元。公司對資產(chǎn)進行了較為充分的減值處理,未來有望放下包袱輕裝上陣。 未來看點:①加速展店提升零售業(yè)務(wù)占比、零售端產(chǎn)品升級有望帶動毛利率大幅提升;②公司將繼續(xù)深入布局目的地資源,積極實施業(yè)務(wù)拓展,業(yè)務(wù)由單純的出境游批零向游學(xué)服務(wù)、移民置業(yè)、旅游金融、健康醫(yī)療等出境綜合服務(wù)延伸。 投資建議:2019-2021年盈利預(yù)測為2.58/3.28/3.90億元,對應(yīng)EPS為0.30/0.38/0.46,給與買入-A 評級,目標價7.50元,對應(yīng)2019年25xPE。 風險提示:突發(fā)事件(自然災(zāi)害、戰(zhàn)爭、流行病、政治)影響出境游客流量,人民幣大幅貶值降低出境游需求,整合不及預(yù)期。 |
