【2019-05-05】三安光電(600703)2018年年報及2019年一季報點評:行業低迷 公司抵御風險能力較強 事件：發布2018年年報，實現營收83.64億，同比下滑0.35%；歸母凈利潤28.30億，同比下滑10.56%；扣非后歸母凈利潤22.48億，同比下滑15.28%；經營性現金流量凈額33.39億，同比增加12.89%。 2、發布2019年一季報，實現營收17.29億，同比下滑11.10%；歸母凈利潤6.21億，同比下滑35.85%；扣非后歸母凈利潤2.83億，同比下滑55.94%。經營性現金凈流量8.05億，同比下滑47.24%。 3、同時公告簽署《項目投資合同》，擬在湖北省葛店經濟技術開發區投資120億元（具體以項目最終可研報告為準），興辦Ⅲ-Ⅴ族化合物半導體項目，主要生產經營Mini/MicrOLED外延與芯片產品及相關應用的研發、生產、銷售。 營收負增長持續，量增無法彌補價跌。根據公司年報，2018年LED芯片銷售量比2017年增加50.75%，營收（僅考慮LED芯片收入）下滑約10%，全年降幅顯著，使得整體營收略有下滑，同時今年一季度延續下滑趨勢。考慮到公司暫無較大幅度的新增產能釋放，我們預計未來幾個季度內營收很難有明顯的恢復。 行業下行期仍保持盈利，抗風險能力顯著優于同行。從各家芯片廠一季報情況來看，只有三安是盈利的，可見三安競爭優勢和抗風險能力是其他企業無法比擬的。待行業出清后，三安的領先優勢將更加無法撼動。2018Q4/2019Q1扣非后凈利潤只有1.49億/2.83億，下降明顯。四季度行業價格跌幅較深，公司毛利率受損明顯，從45%~50%的水平下滑至36%左右。費用率方面，四季度管理費用率+研發費用率達到12.52%，環比+5.93pct，同比+2.77pct，也侵蝕了凈利潤。 存貨向上與毛利率向下并行，預計存貨消化需要更長時間。2018年年底存貨26.80億，2019年Q1底存貨為29.58億，維持累積的狀態。目前存貨已經是一個季度收入的1.5倍以上，看三安歷史情況，這不是第一次出現，在2011Q1~2012Q1之間，公司存貨一直在單季收入1.5倍以上，花了一年多才回歸到正常水平。此次存貨重新超過1.5倍線，我們預計同樣會持續較長時間。 資產減值損失計提具備一定風險，預計對全年利潤負面影響持續。2018年計提資產減值準備及核銷部分應收賬款事項影響公司歸母凈利潤2.02億元（其中計提存貨跌價準備1.03億元），其中2018Q4計提1.66億元，2019Q1繼續計提0.53億元，均處于公司歷史較高水平。考慮到行業下行期，公司應收賬款與存貨計提減值風險將加大，對全年利潤帶來一定影響。 研發投入與capex仍然處于高水位，Mini&Micro等新技術進展順利。2018年研發投入8.07億，較上年同期數增長51.45%，占營收比例也達到歷史最高的9.64%。Capex2018Q4/2019Q1仍然達到8.61億/14.96億，在行業低迷之時加大新產品研發投入與維持Capex支出，才能占領先機，贏得未來。在Mini&Micro等LED前沿技術方面，公司也領先業界，其中MiniLED已于一年前量產，MicroLED研發順利，同時公司新增120億湖北投資，專注于Mini&MicroLED，為行業爆發作準備。 化合物半導體業務迎來諸多進展，是三安未來希望所在。三安集成是國內首個進入實質性量產的商業化6英寸化合物半導體集成電路制造平臺。射頻代工、電力電子、光通訊、濾波器業務為三安集成的產業支柱。在射頻代工領域，三安集成在國內市場已嶄露頭角，隨著工藝及客戶端產品認證的不斷成熟，市場占有率逐步提升。在電力電子領域，已推出成熟的650V/1200VSiC器件工藝，并已獲得包括北美客戶在內的行業客戶的認證及訂單；GaN器件相關工藝將于2019年第三季度完成所有工藝可靠性認證并推向市場。光通訊領域在發射及接收端，面向傳統通信市場以及新興的5G相關市場、數據中心及消費類市場，均已推出成套解決方案，激光器芯片垂直空腔表面發射激光器VCSEL已完成產品驗證進入小批量出貨。濾波器產品的研發和可靠性驗證已取得了實質性進展，進入客戶送樣驗證階段，客戶反饋初步測試產品性能已優于業界同類產品，有望在今年第二季度形成產品銷售。 看好三安的長期價值。短期內三安依靠盈利能力優勢擴大市占率，長期看行業回暖后利潤恢復，疊加化合物半導體稀缺性與長期利潤貢獻，三安長期價值未變。我們預計公司2019~2021年營收分別達81.01/92.03/104.68億元，歸母凈利潤分別為25.40/29.16/32.81億，對應PE分別為22.6/19.7/17.5，維持“買入”評級。 風險提示。LED下游需求衰退；行業競爭加劇；化合物半導體業務進展不達預期。 【2019-06-25】歌爾股份(002241)TWS耳機助力拐點 開啟智能硬件新時代 核心觀點 堅定戰略布局零組件+整機產品線：公司始終堅持智能制造+精密制造雙輪驅動，以精密零組件+智能整機+內容服務為內核，打造產業生態圈。目前產品線立足于聲、光、電三大精密零組件和Hearable、Wearable、Viewable、Home 四大整機布局，核心技術實力突出。隨著TWS 耳機產能良率迅速爬坡，公司自19Q1 開始迎來業績拐點，未來VR/AR 與AI 智能音箱業務有望伴隨5G 和AI 技術的成熟迎來快速發展，同時MEMS 傳感器、SiP 等核心零組件技術保持領先，我們認為公司業績有望持續增長。 智能聲學整機風口已至：AirPods 有望引領TWS 無線智能藍牙耳機熱潮，在此趨勢下聲音傳輸技術與核心元件也將迎來升級需求，歌爾領先布局TWS耳機整機設計組裝及核心聲學元件，在市場占有絕對領先地位，并為客戶提供整體技術解決方案，與各大科技巨頭緊密合作，在大客戶中的份額和產能持續快速提升，未來隨著客戶的進一步拓展和終端產品銷量的提升，有望成為新的業績增長點。同時，AI 智能音箱產業迎來快速發展契機，公司深度布局核心零組件與整機代工，有望獲得北美客戶更多的合作機會。 聲學器件與 MEMS 領先地位穩固：聲學器件立體聲、防水、智能化等創新趨勢明確，各品牌機型有望逐步升級，公司具備先進聲學器件設計與生產能力，通過優化管理、精益生產、聚焦大客戶，夯實核心競爭力，在大客戶中份額領先；同時，公司在微電子領域持續加強布局，MEMS 麥克風占據全球領先地位，并在MEMS 智能傳感器、SiP 先進封裝工藝等方面加強投入，未來有望帶來新的業績彈性，并進一步增厚整機業務的利潤率。 VR/AR 業務有望長期受益：歌爾具備成熟的光學元件（VR）、光機系統（AR）和智能硬件設計制造能力，與全球科技大廠深度合作布局VR/AR 產業鏈，是Sony、Oculus 等VR 產品獨家代工廠商，有望長期受益于國家全方位支持及5G 技術的推動，領導品牌新品發布也有望進一步引領產業發展趨勢。 財務預測與投資建議 我們預測公司 19-21 年EPS 分別為0.36、0.50 和0.61 元，根據可比公司，給予公司19 年33 倍PE 估值，對應目標價為11.88 元，維持買入評級。 風險提示 TWS 耳機銷量不達預期；AR/VR 產業發展不達預期；中美貿易摩擦加劇。 【2019-03-06】國瓷材料(300285)2018年年報點評:內生外延并舉 業績同比大幅增長 業績符合預期，同比大幅增長 公司此前業績預告凈利潤區間5.26-5.56億元，此次業績快報凈利潤落入此前業績預告區間，且位于區間中位數附近。2018全年業績對應Q4單季營收5.29億元，同比增長66%，環比增長10%；單季歸母凈利1.48億元，同比增長107%，環比增長29%；單季扣非后歸母凈利1.24億元，同比增長228%，環比增長13%。公司業績同比大幅增長，主要由于：①MLCC市場需求大幅增長，公司MLCC相關業務產銷再創新高，與2017年相比，產銷量均大幅增長，截止2018年底，產能已經達到1萬噸/年以上；②公司合并范圍繼續擴大，王子制陶（2017年6月并表）、深圳愛爾創（2018年6月并表）業績貢獻增加；③公司納米級鈦酸鋇和納米級復合氧化鋯遇到前所未有市場機遇，相關產能不斷擴充；④隨全球大氣污染治理趨嚴及國內國六標準的提前實施，公司蜂窩陶瓷相關業務受益。 報告期內公司ROE同比大幅增長（14%→21%），主要由于公司凈利率大幅增長（20%→30%）。公司資產負債率由35%降至20%，資產周轉率小幅增加（44%→47%）。 現金流方面，公司2018年現凈比、現收比分別為63%、85%，同比分別上升13、6個百分點，現金流較凈利潤低，主要由于：①公司存在1.43億元投資收益；②公司存貨、應收賬款分別增加1.47、1.90億元。 期間費用方面，公司銷售、管理+研發、財務費用率分別為4.49%、11.24%、1.46%，同比分別變化+1.52、0.00、-0.38個百分點。公司預計2019Q1業績同比增長51-67%，主要由于：①公司產品電子材料板塊、生物醫藥板塊相關業務發展良好，收入和利潤同比增加；②預計報告期內非經常性損益對凈利潤的影響金額約為500萬元，主要是政府補貼。 MLCC配方粉:水熱法支撐核心技術，行業持續景氣，量價齊升勢難擋 技術方面，公司擁有核心水熱法制備工藝，是國內首家、全球第二家掌握此核心技術的廠家;行業方面，下游MLCC受到日韓第一陣營企業戰略調整供給短缺，汽車電子、智能穿戴和智慧城市等下游應用領域不斷爆發，2017年以來MLCC漲勢驚人并逐步傳導到MLCC配方粉領域，鑒于此，公司8月3日發布公告成立合資子公司以保障原材料供應，同時公司Q3季度擴產MLCC配方粉致1萬噸，MLCC配方粉持續迎來量價齊升。 國六標準提前實施，蜂窩陶瓷需求放量，進口替代有望加速 公司近幾年通過收購宜興王子制陶(蜂窩陶瓷載體)、江蘇天諾55%股權(沸石分子篩)、博晶科技(鈰鋯固溶體)，結合現有高純超細氧化鋁優勢，公司形成完整的尾氣催化材料供應產業鏈，其中尤以蜂窩陶瓷載體為核心。2018年6月國務院即頒布政策提前實施國六標準，2019年1月4日，提前實施國六標準區域擴大，此舉將使國六標準帶來的技術升級需求提前放量；國六標準下汽油車加裝GPF，柴油車轉為DOC+DPF+沸石SCR+ASC，單車蜂窩陶瓷用量翻倍。蜂窩陶瓷市場目前道康寧和NGK仍占據90%市場份額，公司在完成對王子制陶的收購之后，薄壁化產品逐漸突破，未來有望加速進口替代。此外，受益于天津、河北等地"黃改綠"工程推進以及吉利等新客戶開拓，王子制陶業務迎來快速發展。 收購愛爾創，打通義齒完整產業鏈 公司于2018年5月底徹底完成收購愛爾創剩余75%股權，打通氧化鋯-齒科的完整產業鏈，氧化鋯目前廣泛應用于牙齒修復，相比其他齒科材料具有性能優勢，隨著人們收入增加、人口老齡化，氧化鋯在義齒修復市場滲透率提高，國內義齒市場規模擴大，且愛爾創在高端義齒的市場占有率達到50%，并幫助公司切入認證門檻非常高的醫療設備領域。此外，氧化鋯也成了手機背板原料的新寵，先前成立的藍思國瓷將主導公司在此領域的研發推廣，預計背板業務也將不斷發力，同時提升產品附加值。 預計公司2019、2020年歸母凈利分別為5.54、6.72億元，對應PE22X、18X，維持買入評級。 |
