中國天楹：垃圾發電EPC拔得頭籌，未來擴張值得期待，維持“買入”
研究機構：申銀萬國 日期：2014-9-30 事 件：公司9 月29 日發布《關于簽署生活垃圾焚燒發電項目總承包合同的公告》，公司全資孫公司南通天藍與江蘇正大環保工程有限公司簽訂了《江都生活垃圾焚燒發電項目建設管理服務總承包合同》，合同總價預估為2.8 億元。 EPC 合同拔得頭籌，未來區域擴張示范效應明顯。本合同系公司在垃圾焚燒發電設備EPC 領域首個規模化訂單，江都項目的建設實施將有利于公司樹立EPC項目區域示范效應，為將來業務拓展產生積極影響。另，江都項目預計建設周期14 個月，下半年將進入開工有望對14-15 年業績形成增厚。 設備銷售+EPC 逐步發力，垃圾發電BOO/BOT 項目拓展值得期待。公司核心設備13 年開始外銷14 年上半年實現爆發，完成收入達4400 萬元超過14 年備考4000 萬元。本次簽訂江都項目表明EPC 業務也實現開拓，類融資租賃模式更加多元化，未來“設備銷售+EPC”收入占比有望達到1/3。另一方面，公司計劃14-16 年年均新增發電運營項目2-4 個，內生增長優異，未來還有望通過兼并收購不斷提高市占率。 投資回收期較長，但收益受到協議保障。根據公告，正大環保將按十二年等額還款方式支付公司本次EPC 工程投資及收益，公司回款期限較長。同時，雙方約定，若正大環保不能按期還款，且還款延期達到3 個月，公司將獲得項目部分股權，其中股權轉讓比=（本期應付款+后續全部未付款）/工程全部應付款 100%，考慮江都項目特許經營期長達30 年，公司現金收益將受到一定保障。 投資評級與估值：維持公司14-17 年EPS 0.27、0.42、0.59 和0.80 元，CAGR達到43%。隨環保監管趨嚴，未來3-5 年垃圾發電行業將進入發展整合黃金期。 公司焚燒技術國內領先，運營業績突出，配套融資完成后資金實力進一步增強將推動后續項目拓展。公司在手發電運營規模9100 噸/日（已投產2750 噸/日），14-16 年有望年均新增項目2-4 個市占率將進一步提升，核心設備13 年開始銷售14 年進入爆發，江都項目將形成標桿助力EPC 業務區域擴張。公司系A 股垃圾發電唯一純正標的，內生成長優異，并購態度積極，未來更有望向餐廚垃圾、垃圾清運、灰渣綜合利用及污泥處置等領域延伸。公司目前股價較配套發行價格溢價不到7%具備安全邊際，維持“買入”評級。 |
