用友網絡(600588)全面崛起的云應用霸主
我們藉公司超預期中報之際發布第三篇深度報告，重點從產品架構的角度論述國內云應用霸主的成長價值。私有化部署只是短期大中型企業自身的選擇，而用友云架構的產品有助企業數字化轉型。另外單品續約率低估了云轉型的溢出價值。 云收入及利潤均超預期，刨除友金所后更突出。由于公司未業績預告，市場不少人對公司停NC 系列產品銷售，進一步向云傾斜后的業績存在顧慮。上半年用友云服務收入同比增長加速，帶動整體營收穩步增長，NC Cloud 推出后的市場效果也超預期。刨除友金所影響后，公司19H1 收入同比增長21.5%，扣非除股權激勵成本的凈利潤同比增長約131.7%，相比2018 全年的增長進一步加速，云高增的貢獻愈加突出。我們認為公司從產品架構體系和財務表現都表征出云轉型已全面步入高速正軌，將為公司的持續成長提供重要支撐。 不必糾結私有部署，云原生技術變革軟硬件依存模式。我們深入研究云計算帶來的IT 軟硬件產業變革以及總結海外典型云轉型公司的發展特征后強調：對于云轉型軟件企業，產品架構體系的變化比直接SaaS 化更重要。私有/混合部署是目前大中型企業IT 需求的常態，但云原生技術解決了應用移植性以及定制化開發成本的問題。用友PaaS+SaaS 的產品布局生態有助于提高客戶粘性并帶來持續的再銷售收入，疊加良好的大中型客戶基礎，公司在企業普遍進入數字化轉型時期具有巨大的業績張力。 單品續約率存在價值低估，國產及增量應用空間廣闊。我們認為單品續約率低估了產品交叉銷售價值，當前由于大中型企業客戶自身部署的要求，用友的不少產品是私有化部署并且不能每年產生持續的訂閱收入，降低了續約率。但實際上，用友主要私有化部署的云平臺以及云ERP 等產品對其它應用服務有比較強的導流效應，如NC Cloud 的銷售能給8 種領域云后續帶來更多的銷售機會。此外，基于優質產品的覆蓋全生命周期的應用服務也將產生持續收入。云計算發展幫助釋放了國內企業ERP 之外各類增量數字化應用需求，與華為的合作也有望大力推進ERP 的國產化替代，百億空間公司大有可為。 維持“強烈推薦-A”投資評級。預計18-20 年EPS 為0.36/0.48/0.58 元，稀缺型綜合云服務霸主，極大的集群發展優勢，維持“強烈推薦-A”評級。 風險提示：云服務發展進程不達預期；人才流失風險。 |
