【2019-11-11】掌趣科技(300315)專注研發與技術 沉淀后再出發 近年來公司經歷了管理層與團隊的大變革，股權結構基本理順。公司于2004年8 月成立，主業為移動游戲開發和運營。2012 年上市后開啟了多項收并購，前后分別收購了動網先鋒、上游信息、玩蟹科技及天馬時空四家公司，也是公司目前的核心游戲研發體系；2016 年8 月原公司創始人和董事長姚文彬申請辭去所有職務，此后將其所持有的股份分別通過騰訊戰略入股2%、轉讓員工持股計劃以及協議轉讓給公司新董事長劉惠城5.08%等方式逐步退出；此外自17 年至今公司還持續進行員工持股、回購等方式繼續進行新團隊激勵；公司當前董事長、總經理劉惠城來自天馬時空，是產品研發與技術出身。 公司仍有精品手游研發和發行能力，“天馬+玩蟹”各有所長。1）天馬時空：擅長奇跡品類MMORPG 手游的研發，研發代表作《全民奇跡》、《奇跡覺醒》（騰訊獨代）等，均為經過市場檢驗的爆款手游，產品呈長生命周期屬性；2）玩蟹科技：擅長卡牌類手游研發，代表作《拳皇98 終極之戰OL》（騰訊獨代）、《魔法門之英雄無敵》、《大掌門》系列等。除了交給騰訊發行外，公司也在補強自身發行體系，今年6 月上線的《一拳超人》由玩蟹研發、天馬發行，實現了較好的效果，自研自發獲得產品驗證，同時公司海外發行收入占整體收入比也在不斷提升；展望未來公司將陸續推出《境·界：靈壓對決》、《我的英雄學院：入學季》、《真紅之刃》等多款游戲，后續重點研發儲備不斷兌現。 專注技術研發轉型初獲進展，商譽風險大幅釋放。公司堅持“技術立企”的定位，在Unity3D、H5 和虛幻游戲引擎框架搭建領域已取得一定突破，有助于公司未來開辟更高的產品層級以及游戲玩法的融合和進化，有利于縮減產品研發成本和研發周期，技術升級有望極大增強未來產品的確定性；2018 年公司共計提商譽減值達33.8 億元，公司四大CP 均進行了商譽減值，公司賬上整體商譽也從53.9 億元降至20.1 億元，賬上商譽風險得到了充分釋放，目前公司商譽大頭是天馬時空，還剩12 億元多的商譽，不排除還有減值風險。 投資建議與盈利預測。隨著公司三季度《一拳超人》等游戲的積極表現以及未來儲備新游戲的上線，公司業績有望迎修復，我們預計公司明年由天馬和玩蟹研發的重點產品儲備也將進入收獲期；騰訊的入股以及公司作為其核心研發商的定位有望提升公司產品成功率；近幾年公司的研發技術轉型、管理層變革以及風險釋放等都在奠定未來長期增長基礎； 我們預計公司2019~2021 年實現歸母凈利潤4.77 億元、9.18 億元和10.6 億元，對應EPS分別為0.17 元、0.33 元和0.38 元，參考可比公司2020 年PE 一致預期，我們給予公司2020 年15~19 倍PE，對應合理價值區間4.95 元~6.27 元，首次覆蓋給予優于大市評級。 風險提示：新游戲上線延期、新游戲表現不及預期、商譽減值。 【2020-01-03】芒果超媒(300413)綜藝節目龍頭 打造全產業鏈服務互聯網視頻平臺 主要觀點： 全產業鏈布局，業績保持較快增長。公司形成了以互聯網視頻平臺運營為核心，影視劇、綜藝節目制作、藝人經紀、音樂版權運營、游戲及IP 內容互動運營、媒體零售、消費金融及智能硬件在內的上下游協同發展的傳媒全產業鏈布局。2017 年以來公司業績保持較快增長，2019 年三季度公司實現營業收入82.32 億元，同比增長14.63%，實現歸母凈利潤9.75 億元，同比增長19.92%。此外，公司2019 年三季度毛利率為37.58%，凈利率為11.85%，比2018 年均有所提升，我們認為主要受益于邊際成本的降低。 綜合視頻行業保持較快增長，會員付費比例顯著提升。根據中國網絡視聽節目服務協會統計數據，2018 年，我國綜合視頻市場規模為888 億元，同比增長21.84%。從綜合視頻市場的收入來源來看，近年來，廣告收入占比下降明顯，內容付費占比則逐年提升，2018 年廣告收入和內容付費分別占比47.1%和34.5%。反映出用戶付費意識和意愿在逐步增強。。 公司精準定位用戶，已成為綜藝市場的行業龍頭。公司通過“精品自制”內容夯實青春、都市、女性的平臺用戶定位，借助“優質精選”內容進一步實現精準用戶群體驗升級，公司的差異化策略使得互聯網視頻業務取得快速的發展，2019 年上半年營業收入達24.85 億元，同比增長79.46%，受益于業務規模的擴大和成本的有效控制，互聯網視頻業務的毛利率也從2015 年的-111.21%上升至2019 年上半年的38.44%。在電視綜藝方面，2019 年電視綜藝播放量前10 中，芒果TV 占據了5 個席位（2 部為獨播，3 部為聯播）；在網絡綜藝方面，2019 年累計播放量排名前10 的網綜節目當中芒果TV 占據了7 部（6 部為獨播，1 部為聯播）。芒果TV 已成功崛起成為這一細分市場的行業龍頭 公司制作團隊實力雄厚，持續創造多款優秀IP。公司具有規模龐大、經驗豐富的制作團隊，目前自有內容制作人員超過1500人，獨特的造血機制和開放、創新的人才激勵機制，推動制作團隊不斷生產優質精品內容，持續提升公司在內容制作方面的核心競爭力。綜藝節目制作方面，公司全資子公司快樂陽光目前擁有16個綜藝制作團隊，其創新制作的《妻子的浪漫旅行2》、《女兒們的戀愛》、《密室大逃脫》等節目，進一步強化了對年輕人的引領；影視劇制作與投資業務方面，目前芒果TV 自有+外部影視工作室達15 個，優質劇數量與質量實現雙提升。根據骨朵熱度指數排行榜數據，2019 年上半年度全網評論數熱度前50 中，芒果TV 占14部，其中有8 部為獨播劇，遠超過去兩年。 投資建議： 我們預計公司2019-2021 年的EPS 分別為0.681、0.849 和1.018元，對應P/E 分別為51.01、40.92 和34.13 倍。目前互聯網信息服務行業最新市盈率（TTM，整體法，剔除負值）為51.89 倍，考慮到公司作為綜藝節目領域龍頭，持續打造優質多款優秀IP，付費用戶數量保持較快增長。我們認為公司估值仍有一定上升空間，因此首次覆蓋給予其“增持”評級。 風險提示： 行業競爭風險；會員增速不及預期風險；版權瑕疵以及侵權盜版風險；作品未能通過審查風險等。 【2019-12-30】號百控股(600640)產業重構背景下 看好5G后應用時代公司的先發優勢 5G 技術革新內容產業。5G 與4G 的兩大不同之處，一是5G 指向多終端、多屏幕；二是5G 難以呈現4G 時代燒錢的態勢。我們認為未來1-2 年市場最大的變數，在于VR/AR 終端出貨量能達到多大的量級，參考4G 的經驗，只有出貨量到達一定的量級（約一億），對內容的價格與數量才會有大幅的拉升。以新硬件的規模化出貨作為標志，5G 時代下的內容產業發展大致劃分為兩個階段，其一為基于現有硬件的分發，其二為基于新硬件已規模化出貨。5G 兩個階段對應不同的價值鏈重構，分別為分發格局與內容格局的重構，且各入局方的資源稟賦不同，故路徑選擇不同，受益邏輯及節奏不同。 號百提前布局5G 內容生態，重點發力超高清、云游戲、云VR 三大方向。4G 時代后期，公司布局文娛板塊，實現由傳統的管道流量經營向基于互聯網應用的內容經營的轉型；5G 時代，互聯網進入下半場，文娛內容領域競爭明顯加劇，公司重點布局超高清視頻、云游戲、云VR 三大應用領域，有望在新一輪的產業重構中把握發展機遇。 天翼超高清：是原天翼視訊的升級產品，著力打造4K、VR 專區吸引用戶，實現了內容產品在5G 層面的升級。 天翼云游戲：云游戲對高帶寬、低時延提出了較高的要求，公司依托電信“一云兩網”資源，布局云游戲平臺具備天然優勢。 天翼云VR：與韓國運營商LG U+合作，引入內容與軟硬件技術，并借鑒LG U+的成功經驗，將重點布局VR 直播領域（賽事、演唱會等），打造差異化內容優勢。 背靠中國電信，資源稟賦得天獨厚。號百控股作為中國電信旗下的內容運營平臺，在用戶、流量、渠道方面優勢顯著，有望推動三大5G 應用快速普及。1）較低的流量成本：公司擁有運營商背景，相較互聯網平臺的最大不同之處在于成本優勢，這一優勢在5G 后應用的初始階段尤為凸顯。2）龐大的用戶基數：中國電信擁有超過3.3 億移動用戶與1.5 億寬帶用戶，有望成為公司5G 應用的潛在客戶群；公司現有文娛業務已積累起較高的用戶基礎。3）強大的線下渠道推廣能力：相比其他互聯網平臺，電信運營商的渠道優勢在于具備龐大的線下體驗店網絡，中國電信建設的5G 體驗廳有利于推廣公司的天翼云游戲、VR 等5G 應用。 投資建議：公司是中國電信旗下A 股唯一上市平臺，兼具運營商與互聯網內容運營商的雙重屬性，5G 時代公司重點布局超高清、云游戲、云VR 三大方向，依托集團電信運營商的用戶、流量、渠道優勢，有望推動三大5G 應用快速普及。預計公司2019-2021 年凈利潤為1.30/2.14/3.10 億元，對應EPS 為0.16/0.27/0.39 元，對應PE 為163/98/68 倍。考慮公司相較傳統互聯網平臺方，最大的優勢在于成本優勢，使其在5G 應用初期具備得天獨厚的真正先發優勢，給予“增持-A”評級。 風險提示：5G 建設速度低于預期，VR/AR 硬件出貨量低于預期，5G應用用戶拓展低于預期。 【2019-05-11】恒信東方(300081):2019年將在數字產業領域進一步發展 5月11日，恒信東方（300081）董秘吳狄杰接受中國證券報記者采訪時表示，公司將聚焦核心優勢，持續推進以“藝術創意+視覺技術”為驅動的數字創意產業發展戰略。2019年公司將在數字產業領域進一步發展，為中國文創企業持續發展賦能。 5月10日，好萊塢大片《復仇者聯盟4：終局之戰》票房突破了40億元。3000多個特效鏡頭所組成的炫酷場面是影片成功的重要因素。此外，大獲成功的《流浪地球》在特效方面也備受贊譽。上述兩部電影的成功，對于同樣涉足影視特效的恒信東方來說，使其看到數字創意產業的廣闊場景。 目前，恒信東方主營業務范圍主要包括CG（指利用計算機技術進行視覺設計和生產）與VR內容生產、兒童產業鏈開發運營、LBE（LocationBasedEntertainment）城市新娛樂業務、互聯網視頻應用產品及服務。 相關公告顯示，公司2018年CG/VR影像內容生產業務收入為6495萬元，相比去年同期增長40.50%。其中來自高端數字影像“中國夢工廠計劃”項目，為公司貢獻收入4277.36萬元。其他主要為電影及動畫制作服務收入。 恒信東方表示，其CG生產制作團隊源自中國科學院自動化科學藝術研究中心，擁有十多年影像行業創作和生產經驗，積累了大量的CG數據資產和相關技術平臺能力。VR技術方面，公司形成了從VR藝術創作、VR娛樂策劃與生產、VR硬件設計與制造、多工廠協同的供應鏈管理、產品商業模型迭代系統等組成的完整產品研發運營平臺。 國家發改委在《產業結構調整指導目錄（2019年本，征求意見稿）》中，將虛擬現實（VR）、增強現實（AR）、語音語義圖像識別、多傳感器信息融合等技術的研發與應用列入鼓勵類項目，這對于恒信東方來說，此次國家政策的鼓勵將加速推動其在文創和娛樂等領域相關成果的落地。 此外，恒信東方還積極同海外相關領域的公司合作。2016年，公司投資美國VR創業公司VRC19.2%股權，并進行技術合作。2017年，公司同全球頂級特效公司維塔工作室合作，獲得其電影的衍生產品在中國地區的代理銷售權。2017年，公司又收購新西蘭紫水鳥影像有限合作25.3%股份，該公司主營新西蘭文化創作及主題場館創意和策劃。 除了在技術上合作外，恒信東方還同這些公司在原創IP的生產和代理上進行合作，從而介入到IP全產業鏈開發。在兒童產業鏈開發運營業務板塊方面，公司憑借CG/VR生產能力，通過與紫水鳥影像、美國VRC等的戰略合作關系，借助其成熟IP資源及其強大的創意設計能力，持續創制IP內容產品。目前，公司自有及代理品牌IP包括《太空學院》、《饑餓書熊》、《小真與彩虹王國》、《嘿！酷格》、《平博士密碼》、《雷鳥特攻隊》、《鐵甲灌籃》等。2018年，公司IP項目簽約品牌運營及授權業務貢獻收入8096.39萬元。兒童衍生品開發設計及銷售業務貢獻收入12862.66萬元。 在LBE城市新娛樂業務方面，公司憑借在CG與VR技術和在動漫及文學IP儲備方面的優勢，2018年公司在LBE城市新娛樂業務實現營業收入13603.43萬元，相比上期同比增長44.56%。公司LBE城市新娛樂業務的主要收入來自珠海橫琴中醫藥科技創意博物館、武漢漢街場館項目以及青島未來新媒體產業三個項目。據悉，珠海橫琴中醫藥科技創意博物館計劃于2019年10月底試運營。此外，以金庸首次授權的“射雕三部曲”主題體驗館為核心的武俠小鎮，將武俠文化與不同地區的本土文化進行深度融合，也在積極籌備規劃中。 |
