招商積余(001914)：新任管理層就位，央企物管龍頭啟航 ...
報告摘要 新任管理層就位，央企物管龍頭啟航 2019年12月16日，公司啟用新的證券簡稱(招商積余)及新的證券代碼(001914)，意味著中航善達并購招商物業重組事項正式完成。招商蛇口通過直接(47.45%)和間接(3.71%)的方式合計持有51.16%的股權。新任董事會中，招商蛇口董事長許永軍任招商積余董事長，原中航善達總經理石正林繼任招商積余總經理，原招商物業總經理謝水清任副總經理，管理層實現平穩過渡。 協同與提效是重組后最大看點 重組前：1)中航善達：自2016年起剝離地產開發，聚焦存量經營。截止2019H1，九方資管管理項目數量15個，管理面積127萬平方米； 中航物業管理項目613個，管理面積7,634萬平米；2)招商物業：2016年開啟市場化轉型，截止2019H1，管理項目548個，管理面積7292萬平米；凈利率由2017年的2.63%提升至2019H1的4.94%。 重組后：一、協同：1)規模協同：按2018年底口徑，招商積余在管面積1.22億平米，成功邁入第一梯隊；2)密度提升：中航善達和招商物業均深耕廣東特別是深圳市場，合并后區域密度將實現較大幅度提升；3)業態協同：雙方均布局政府/公建、商寫、住宅等業態，上市公司將建立協調統一的業務管控體系，實現業態協同。二、提效：1)招商積余本身資源稟賦較為優質，毛利率有望進一步提升，重組后三項費率實現下降，利潤率存在改善空間；2)應收關聯方款項已全部收回，招商物業現金流水平有望回歸至正常水平；3)其他應收款(2019H1資產占比62%)已歸還至招商物業，資產結構改善，賬面現金充沛。 投資建議 公司背靠三大央企，在機構物業方面優勢顯著。我們看好中航物業和招商物業在面積、區域密度和業態上的協同，加上資金結構改善和管理優化，毛利率有望進一步提升。預測19-21年公司EPS為0.39/0.55/0.75元，對應19-21年PE為49/35/26倍，我們將業績基準推至2020年，給予2020年40倍PE，目標價22.11元，首次覆蓋給予"買入"評級。 風險提示：如果最低工資水平上漲過快，將導致公司利潤受到擠壓；開發商業務受阻或改變策略，將導致公司業務拓展面臨較大困難。 |
