聯化科技(002250)農化CMO龍頭 醫藥中間體高速成長
投資邏輯 CMO龍頭企業，研發實力雄厚，與下游客戶深度綁定：聯化科技是一家提供農藥中間體和醫藥中間體定制服務的企業，也做部分農藥和醫藥原料藥的延伸。全球前5大農藥公司均為公司的客戶，公司與全球醫藥前20大公司建立了長期的合作關系，目前擁有9個生產基地，進行了大量的固定資產投入，可以充分分散風險。 全球農藥產業鏈價值重構，公司農藥中間體業務進入發展新階段：伴隨著農化巨頭供應商的整合以及農化巨頭對到期專利藥的推廣，代工環節市場空間有望不斷增長。過去幾年安全環保因素影響公司正常開工，公司農藥中間體毛利率由2016年39%下滑至2018年27%；近年來，公司不斷完善風險管理體系，農藥中間體毛利率2019年上半年回升至34%。短期看，江蘇聯化和鹽城聯化大概率復產將帶來業績的修復；長期看，山東德州基地和英國基地的新項目投產驅動農藥中間體業績增長。 公司醫藥中間體業務保持高速增長：公司醫藥中間體主要包括降血糖類藥物、抗抑郁類藥物等中間體；此外，公司也做高附加值原料藥的延伸，目前原料藥主要包括纈沙坦、奧卡西平等。醫藥業務合作的商業化階段數量由2016年的3個增加至2018年的7個，公司醫藥產品儲備豐富，預計未來每年商業化階段產品數量增加2-3個左右。此外，臺州聯化共報備六期項目，目前建設至三期，隨著臺州聯化項目的建成投產，公司醫藥中間體業績將不斷增長。 盈利預測與投資建議 過去幾年，公司的開工率受到安全環保等因素的影響，扣非后歸母凈利潤由2015年6.38億下滑至2018年1.14億。公司不斷加大安全環保投入，完善風險管理體系，2019Q3歸母凈利潤已經修復至2.93億，我們看好公司短期業績修復以及長期的成長，預計公司2019-2021年歸母凈利潤3.88、6.46和7.75億元；EPS分別為0.42元、0.70元和0.84元；我們給予公司2020年30倍PE，目標價21元/股，首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險提示 響水基地復產不及預期；全球農藥需求下滑風險；新項目建設進度不及預期；化工園區環保及安全生產風險。 |
