綁定核心優(yōu)質(zhì)客戶， 掌握核心添加劑技術(shù)， 持續(xù)提升電解液核心競(jìng)爭(zhēng)力 。公司是電解液行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)，現(xiàn)有產(chǎn)能 6.5 萬(wàn)噸/年，擁有新型添加劑產(chǎn)品 300 多種，具備 200 噸/年新型鋰鹽 LiFSI 產(chǎn)能。公司綁定 LG、松下、三星 SDI 等海外客戶，海外銷量占比約 40%，從全球來(lái)看，2020 年將是全球電動(dòng)化元年，全球主要車企（大眾、特斯拉等）電動(dòng)化進(jìn)程加速，未來(lái)海外需求有望大幅增長(zhǎng)。同時(shí)國(guó)內(nèi)新能源汽車政策引導(dǎo)力度加大，補(bǔ)貼退坡放緩，國(guó)內(nèi)需求確定性較高。2020 年公司 20000 噸/年荊門(mén)新宙邦項(xiàng)目，50000 噸/年惠州三期項(xiàng)目、800 噸/年 LiFSI 項(xiàng)目有望投產(chǎn)，業(yè)績(jī)有望持續(xù)增長(zhǎng)。 定位高端精細(xì)氟化工， 海德福項(xiàng)目打通產(chǎn)業(yè)鏈，未來(lái)成長(zhǎng)確定性高。公司 2015年收購(gòu)海斯福切入精細(xì)氟化學(xué)品領(lǐng)域，主要從事六氟丙烯下游含氟精細(xì)化學(xué)品，海斯福 622 噸新項(xiàng)目 2019 年底投產(chǎn)，貢獻(xiàn) 2020 年業(yè)績(jī)重要增量。同時(shí)海德福1.5 萬(wàn)噸高性能氟材料項(xiàng)目(一期)，預(yù)計(jì) 2020 年底投產(chǎn)，將填補(bǔ)公司氟化工業(yè)務(wù)的上游四氟乙烯、六氟丙烯產(chǎn)業(yè)鏈，與參股公司永晶科技（6 萬(wàn)噸/年氫氟酸）和海斯福打通產(chǎn)業(yè)鏈，保障原料供應(yīng)，同時(shí)依托四氟乙烯、六氟丙烯平臺(tái)未來(lái)可打開(kāi)含氟聚合物、氟精細(xì)化工發(fā)展空間，保障未來(lái)成長(zhǎng)。 電容器化學(xué)品 業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，半導(dǎo)體化學(xué)品即將放量。公司是全球電容器細(xì)分市場(chǎng)領(lǐng)軍企業(yè)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額 50%左右，毛利率在 39%左右，南通新宙邦 8000噸電容器化學(xué)品產(chǎn)能已于 2019 年底投產(chǎn)，將貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽俊０雽?dǎo)體化學(xué)品是公司近年重點(diǎn)發(fā)展的新領(lǐng)域，國(guó)產(chǎn)化替代需求旺盛，產(chǎn)品包括混酸系列產(chǎn)品（刻蝕液、剝離液等）、酸堿鹽類產(chǎn)品（雙氧水、氨水、硫酸等）和高純?nèi)軇╊惍a(chǎn)品（異丙醇），客戶包括臺(tái)積電、中芯國(guó)際、華星光電、京東方等，由于產(chǎn)品認(rèn)證周期較長(zhǎng)，惠州二期 24700 噸/年產(chǎn)能處于不斷爬坡中，南通新宙邦 10000噸/年電子級(jí)氨水已于 2019 年投產(chǎn)，未來(lái)營(yíng)收和毛利率有望持續(xù)提升。 盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì) 2019-2021 年歸母凈利潤(rùn)分別為 3.2 億元、4.5 億元、5.7 億元，對(duì)應(yīng) EPS 分別為 0.86 元、1.18 元、1.51 元，對(duì)應(yīng) PE 分別為 39X、28X、22X。公司是精細(xì)化工龍頭，新增產(chǎn)能陸續(xù)釋放，電解液產(chǎn)品已進(jìn)入 LG、松下、CATL 等龍頭電池廠供應(yīng)鏈，受全球電動(dòng)化趨勢(shì)及特斯拉需求催化，上調(diào)至“買入”評(píng)級(jí)。 風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、安全環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)、管理風(fēng)險(xiǎn)、新建項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。 【2020-01-02】恩捷股份(002812)行業(yè)格局清晰 龍頭脫穎而出 業(yè)績(jī)保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固 恩捷股份2019年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收近21.06億元，同比增長(zhǎng)29.88%，歸母凈利潤(rùn)達(dá)到6.32億元，同比增長(zhǎng)95.80%。2019年上半年恩捷股份濕法隔膜出貨量為3.5億平方米，鋰電隔膜業(yè)務(wù)收入為8.32億元，隔膜行業(yè)市占率達(dá)到41.7%，位列全國(guó)第一。公司目前已進(jìn)入全球絕大多數(shù)主流鋰電池生產(chǎn)企業(yè)的供應(yīng)鏈體系，包括海外鋰電池生產(chǎn)巨頭松下、三星、LG化學(xué)，以及占中國(guó)鋰電池市場(chǎng)約76%市場(chǎng)份額的三家鋰電池生產(chǎn)企業(yè)寧德時(shí)代、比亞迪、國(guó)軒和包括孚能、力神在內(nèi)的共計(jì)超過(guò)20家國(guó)內(nèi)鋰電池企業(yè)，下游客戶優(yōu)質(zhì)穩(wěn)定。 毛利率穩(wěn)居高位，海外需求放量提升盈利能力 2019年前三季度恩捷股份毛利率44.86%，同比增長(zhǎng)2.77個(gè)百分點(diǎn)，公司毛利率改善與海外市場(chǎng)占比提升和全球市場(chǎng)份額穩(wěn)固增加密切相關(guān)。2019年恩捷股份與LG化學(xué)簽訂5年共6.17億美元的訂單，預(yù)計(jì)對(duì)應(yīng)出貨量10億平方米。在涂布膜方面與日本帝人合作，日本帝人將其持有的PVDF系溶劑型涂布材料組成相關(guān)專利和相分離法涂布生產(chǎn)工藝相關(guān)專利授權(quán)給公司，未來(lái)有望憑借產(chǎn)品技術(shù)優(yōu)勢(shì)加速海外市場(chǎng)開(kāi)拓。公司供應(yīng)松下的鋰電隔膜逐步放量，在國(guó)內(nèi)行業(yè)景氣度較低的情況下，恩捷股份切入全球動(dòng)力電池供應(yīng)體系，有利于進(jìn)一步增強(qiáng)企業(yè)的盈利能力，提高其在全球隔膜市場(chǎng)的占有率。 產(chǎn)能持續(xù)加碼，收購(gòu)提升議價(jià)能力 截止至2018年底，恩捷股份濕法鋰電池隔膜年產(chǎn)能為13億平米，2019年新增20條產(chǎn)業(yè)線，預(yù)計(jì)2020年底公司產(chǎn)能達(dá)到23億平方米。2019年公司擬收購(gòu)勝利精密持有的蘇州捷力100%股權(quán)，同時(shí)為了實(shí)現(xiàn)公司整合與協(xié)同效應(yīng)，收購(gòu)價(jià)格從20.2億元調(diào)整至18億元，并取消業(yè)績(jī)對(duì)賭協(xié)議。恩捷股份與蘇州捷力2019年上半年市占率分別為41.7%和15%，完成收購(gòu)后恩捷股份市占率接近60%。此外，恩捷股份下游客戶主要分布在動(dòng)力電池領(lǐng)域，包括BYD、CATL、LG、松下等動(dòng)力電池龍頭企業(yè)，而蘇州捷力下游客戶主要集中在ATL、LG等消費(fèi)電池領(lǐng)域。恩捷股份完成收購(gòu)后，有望借助蘇州捷力繼續(xù)拓展消費(fèi)電池市場(chǎng)，增強(qiáng)上下游的話語(yǔ)權(quán)與議價(jià)能力。 盈利預(yù)測(cè)與投資建議 我們預(yù)計(jì)公司2019/2020/2021年的歸母凈利潤(rùn)分別為8.27/12.03/16.11億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為1.03/1.49/2.00元。對(duì)應(yīng)2019/2020/2021的PE為50/35/26倍。公司作為國(guó)內(nèi)鋰電隔膜行業(yè)龍頭，受益于下游動(dòng)力電池裝機(jī)量的高速增長(zhǎng)及產(chǎn)業(yè)逐步升級(jí)的趨勢(shì)，我們看好公司未來(lái)的長(zhǎng)期成長(zhǎng)性，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。 風(fēng)險(xiǎn)提示：補(bǔ)貼退坡導(dǎo)致行業(yè)毛利率下滑；外資進(jìn)入加劇市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。 【2020-02-14】天賜材料(002709)重新出發(fā) 聚焦電解液和日化 1.千帆過(guò)盡，重新出發(fā)，聚焦電解液和日化 天賜材料自成立以來(lái)一直在電解液領(lǐng)域深耕，并試圖通過(guò)一體化布局實(shí)現(xiàn)成本壁壘。然而，回顧2016-2019年公司發(fā)展路徑，由于一體化的進(jìn)軍步伐邁的太急，導(dǎo)致正極、選礦等多個(gè)業(yè)務(wù)出現(xiàn)虧損。 市場(chǎng)詬病公司業(yè)務(wù)多而散，而我們認(rèn)為，第一，公司確實(shí)因?yàn)椤白咛於高^(guò)錯(cuò)”，但這背后也反應(yīng)了管理層是具有冒險(xiǎn)精神的企業(yè)家，勇于試錯(cuò)并承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。第二，我們?cè)?019年明顯看到了變化。19H1天賜在建工程項(xiàng)目明顯縮減，在電解液價(jià)格處于低位時(shí)，天賜的毛利率、市占率雙雙提升。而19年底，公司清理拖累業(yè)務(wù)，聚焦電解液、日化，重新出發(fā)。 2.看5年，電解液行業(yè)空間和龍頭公司盈利如何？ 我們預(yù)計(jì)2020、2025年全球電解液需求分別為36.2、117.1萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)空間136、369億。假設(shè)龍頭公司在2020、2025年市占率分別為22%、25%，對(duì)應(yīng)營(yíng)收30、92億。以12%凈利率計(jì)算，對(duì)應(yīng)凈利潤(rùn)3.6、11.1億。 3.天賜的核心競(jìng)爭(zhēng)力是什么？ 天賜材料在2015-2017年與新宙邦、江蘇國(guó)泰的市占率相當(dāng)，但在2018年市場(chǎng)份額迅速提升，與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手拉開(kāi)差距。2019年Q1、Q2、Q3天賜毛利率與電解液市占率逐季提升，電解液業(yè)務(wù)成績(jī)亮眼。 競(jìng)爭(zhēng)力一：綁定重要的優(yōu)質(zhì)客戶。國(guó)內(nèi)寧德時(shí)代是天賜的重要客戶；海外天賜在設(shè)立子公司，積極開(kāi)拓國(guó)際一線客戶。 競(jìng)爭(zhēng)力二：通過(guò)原材料自產(chǎn)來(lái)降低成本，爭(zhēng)取超額收益。根據(jù)測(cè)算，自制6F可使毛利率提升10.5%。在工藝上，采用液體6F，成本低于固體6F。而在工藝流程上，物料形成循環(huán)利用體系也使原材料成本進(jìn)一步下降。 競(jìng)爭(zhēng)力三：積極布局新型電解液添加劑，為高端動(dòng)力電池儲(chǔ)備工藝。 4.盈利預(yù)測(cè) 我們預(yù)計(jì)天賜材料2019-2021年電解液銷量分別為5、8、13.8萬(wàn)噸。2019-2020年公司營(yíng)業(yè)收入分別為28.7、41.1、62.9億元，歸母凈利潤(rùn)2.6、4、6.1億，2020、2021年對(duì)應(yīng)PE42x、28x。 考慮1）電解跟隨電動(dòng)車具有較強(qiáng)的成長(zhǎng)性，且從市占率角度看，天賜系行業(yè)龍頭；2）從產(chǎn)業(yè)鏈布局來(lái)看，公司堅(jiān)持成本控制為王。我們給與天賜2021年35xPE，對(duì)應(yīng)市值214.6億，目標(biāo)價(jià)39.14元/股，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。 風(fēng)險(xiǎn)提示：電解液市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，新能源汽車終端需求不及預(yù)期、公司業(yè)務(wù)開(kāi)展不及預(yù)期 【2020-02-12】當(dāng)升科技(300073)卸下包袱 輕裝上陣 公司動(dòng)態(tài)事項(xiàng) 公司發(fā)布2019年業(yè)績(jī)預(yù)告。2019年公司預(yù)計(jì)虧損2.05億元-2.1億元。公司業(yè)績(jī)虧損，主要系公司提升比克應(yīng)收壞賬的計(jì)提比例及中鼎高科商譽(yù)減值所致。 事項(xiàng)點(diǎn)評(píng) 應(yīng)收壞賬、商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)集中釋放，來(lái)年輕裝上陣 公司預(yù)計(jì)2019年虧損，主要由于比克應(yīng)收壞賬計(jì)提比例提高及中鼎高科商譽(yù)減值影響。其中公司對(duì)比克應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備單項(xiàng)計(jì)提的比例提升至70%，計(jì)提壞賬準(zhǔn)備金額2.65億元，另計(jì)提猛獅等其他應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備，合計(jì)共2.99億元。另外，由于公司子公司中鼎高科業(yè)績(jī)不及預(yù)期，商譽(yù)減值金額約2.9億元（總額3.13億）。剔除資產(chǎn)減值的影響，公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)大約在3.3億左右，符合預(yù)期。據(jù)了解，除比克以外，公司應(yīng)收賬款余額主 要來(lái)自于海外客戶（預(yù)計(jì)1億多）和比亞迪、億緯鋰能等國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)客戶，壞賬風(fēng)險(xiǎn)較小。此番大額計(jì)提應(yīng)收壞賬準(zhǔn)備，來(lái)年方可輕裝上陣。 鋰電正極銷量同比基本持平，海外占比顯著提升 我們預(yù)計(jì)公司2019年全年產(chǎn)量和去年基本持平，大約1.5-1.6萬(wàn)噸左右，Q4毛利率繼續(xù)小幅抬升，預(yù)計(jì)全年毛利率17.4%附近，同比提升1個(gè)百分點(diǎn)，主要考慮為公司戰(zhàn)略采購(gòu)的低價(jià)鈷庫(kù)存釋放、正極材料價(jià)格反彈所致及海外出貨量占比持續(xù)提升所致。我們預(yù)計(jì)Q4公司海外銷量占比達(dá)70%，主要來(lái)自于SKI、LG等主流客戶；同時(shí)，公司持續(xù)送樣特斯拉、Northvolt等客戶，后者攜手大眾于歐洲合資建設(shè)初期產(chǎn)能約16gWh的電池工廠。 新冠肺炎疫情對(duì)公司影響可控，江蘇當(dāng)升三期整裝待發(fā) 據(jù)了解，此次新冠肺炎疫情對(duì)公司產(chǎn)能影響不大，江蘇當(dāng)升一直處于開(kāi)工狀態(tài)，產(chǎn)能不受影響。河北燕郊6000噸產(chǎn)能預(yù)計(jì)將停產(chǎn)15天左右，整體影響可控。公司現(xiàn)有鋰電材料產(chǎn)能約1.6萬(wàn)噸。公司江蘇當(dāng)升鋰電正極材料三期工程將為公司新增1.8萬(wàn)噸高鎳正極材料產(chǎn)能，目前已基本完工，預(yù)計(jì)一季度轉(zhuǎn)固。同時(shí)，公司常州鋰電新材料產(chǎn)業(yè)基地的籌建工作也穩(wěn)步推進(jìn)，遠(yuǎn)期規(guī)劃建成年產(chǎn)能10萬(wàn)噸高鎳鋰電正極材料，預(yù)計(jì)2023年之前陸續(xù)建成投產(chǎn)。此前公司產(chǎn)能一直緊張，隨著新增高鎳產(chǎn)能的逐步釋放，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)向高端邁進(jìn)的同時(shí)也能更高效的響應(yīng)海外需求的快速擴(kuò)張。 盈利預(yù)測(cè)與估值 我們預(yù)計(jì)公司2019、2020、2021年?duì)I業(yè)收入分別為30.23億元、46.92億元和65.73億元，增速分別為-7.87%、55.23%和40.09%；歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)分別為-2.07億元、4.26億元和6.46億元，增速分別為-165.42%、305.86%和51.69%；全面攤薄每股EPS分別為-0.47、0.98和1.48元，對(duì)應(yīng)PE為-63.51、30.85和20.34倍。公司為高鎳三元正極材料龍頭，技術(shù)優(yōu)勢(shì)顯著，海外布局廣泛。公司將持續(xù)受益于高鎳材料滲透率的提升及全球電動(dòng)化的大趨勢(shì)。未來(lái)六個(gè)月內(nèi)，我們維持公司"謹(jǐn)慎增持"評(píng)級(jí)。 風(fēng)險(xiǎn)提示 動(dòng)力電池市場(chǎng)需求不及預(yù)期，上游原材料價(jià)格大幅波動(dòng)，公司新產(chǎn)能投放進(jìn)度不及預(yù)期。 【2020-02-04】服裝業(yè)務(wù)出表 杉杉股份(600884)徹底轉(zhuǎn)型鋰電材料 2月3日晚間，杉杉股份發(fā)布公告稱，公司擬將所持杉杉品牌運(yùn)營(yíng)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱"杉杉品牌公司"）合計(jì)48.1%股份轉(zhuǎn)讓于陜西茂葉、聯(lián)康財(cái)、衡通貿(mào)易、李興華和祖薇薇。此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，公司對(duì)杉杉品牌公司（公司服裝業(yè)務(wù)主要經(jīng)營(yíng)管理平臺(tái)）的持股比例將降至19.37%，杉杉品牌公司將不再納入公司合并報(bào)表范圍。 此次轉(zhuǎn)讓表明，以服裝起家的杉杉股份徹底轉(zhuǎn)型為以鋰電材料為主營(yíng)業(yè)務(wù)的新能源公司，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)完全轉(zhuǎn)型。 主動(dòng)做減法 聚焦鋰電材料 對(duì)于此次轉(zhuǎn)讓，杉杉股份方面的回應(yīng)是，轉(zhuǎn)讓服裝板塊是為了更好地聚焦新能源業(yè)務(wù)。 公告指出，本次交易符合杉杉股份聚焦鋰電池材料核心業(yè)務(wù)的發(fā)展戰(zhàn)略。近年來(lái)，公司明確了聚焦鋰電新能源，以鋰電池材料產(chǎn)業(yè)為核心，進(jìn)一步做大、做強(qiáng)、做精鋰電池材料業(yè)務(wù)的發(fā)展戰(zhàn)略。 本次公司出售經(jīng)營(yíng)相對(duì)獨(dú)立、業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)占比較低的杉杉品牌公司股權(quán)，是對(duì)公司發(fā)展戰(zhàn)略的進(jìn)一步落實(shí)，有利于公司更加專注于核心業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置，提升公司核心競(jìng)爭(zhēng)力。 在杉杉股份鋰電池材料業(yè)務(wù)中，重中之重的為正極、負(fù)極兩大材料公司。杉杉股份明確表示，要繼續(xù)深耕鋰電材料市場(chǎng)，持續(xù)加大研發(fā)投入、市場(chǎng)拓展和產(chǎn)能提升，形成壓倒性規(guī)模優(yōu)勢(shì)，以高品質(zhì)、低成本形成強(qiáng)大的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。 主業(yè)變更 |
