神火股份(000933)資本開支高峰過去 虧損有望收窄
高資本開支結束，財務壓力將大幅緩解。近幾年傾盡所有的資源開發新疆項目，截至目前已經投資90 億元，項目投資接近尾聲，并且開始實現收益。在河南省內的小煤礦整合也已經完成，投資22 億元。另有部分在建礦井后續少量的資本開支，簡單而言神火股份的資本開支高峰期已經過去。在應對過去幾年的資本開支中，公司借入大量長短債，2014 年前三季度僅財務費用就達到了11.1 億元，該部分改善空間較大。 電解鋁價格觸底回升，低成本新疆產能即將完全達產。電解鋁產能過剩嚴重，行業內東部高成本產能與西部低成本產能并存，鋁價低迷導致東部鋁廠持續大幅度虧損，部分產能關停退出，同時電解鋁消費保持13%的增長速度，電解鋁價格已經走出了之前的谷底。公司投資巨大的新疆電解鋁在年底前80萬噸產能將完全達產，成本優勢顯著，完全成本在11000 元/噸左右，噸凈利潤1000 元。 河南本部在產的46 萬噸電解鋁產能有望關停。由于河南的電力成本接近4毛，造成電解鋁成本13000 元/噸以上，本部電解鋁持續巨額虧損，在目前的市場大環境下，扭轉虧損基本上沒有希望，這是造成今年將出現神火股份出現歷史上首次虧損的主要原因。目前持續的大幅虧損已經危及整個企業的生存，且新疆生產基地即將建設完畢，本部人員安置已有著落，我們認為解決本部虧損的時機已逐漸成熟，其電解鋁產能有望關停。 業績拐點顯現。從2013 年4 季度開始，公司連續3 個季度大幅虧損，而在2014 年3 季度出現小幅盈利，原因在于新疆神火電解鋁達產進度加快，貢獻利潤抵補了本部出現的虧損。 盈利預測與投資建議。我們預測2014-2015 年公司分別虧損3.75 億元和1.20 億元，2016 年恢復盈利5.11 億元。以19.01 億股本計算，2014-2015年每股虧損 0.20 元和0.06 元，2016 年盈利0.27 億元。我們采用PB 估值和現金流折現相結合的方法。目前2014 年行業平均PB 估值 1.4 倍，由于業績彈性大兼有關停催化劑，我們給予神火股份略高于行業的估值水平1.5倍，2014 年每股凈資產3.7 元，對應價格5.55 元。采用現金流折現方法，我們取WACC10.54%，計算每股價值6.93 元。將兩種方法折中，我們計算6 個目標價格6.24 元，上調至“買入”評級，較當前股價約有44%的上漲空間。 風險提示。煤炭產量低于預期，電解鋁價格大幅下跌，安全生產風險。 |
