兗州煤業(600188):認購澳洲子公司可轉債助其優化資本結構 對母公司影響有限
發行可轉債將顯著改善兗煤澳洲資本結構。截至2014 年6 月30日，兗煤澳洲有息負債51.1 億美元，資產負債率86%。若本次可轉債發行成功，新增債務23.1 億美元將計入權益項，其中18 億用于償還對母公司的借款，降低資產負債率至57%；而其他26 億債務也等到了3 年的展期，資本結構得以顯著改善。 可轉債利息用稅后利潤支付將降低稅盾效應。由于可轉債計入權益項，可轉債利息將用稅后凈利潤支付，無法進行稅前抵扣。按7%的利率計算，每年支出1.6 億美元，將減少稅盾約0.48 億美元（假設按30%稅率計算）。但總體而言，獲取5 億元新的融資和改善資本結構的正面影響更為顯著。 認購可轉債對母公司影響有限，但或增加公司擔保負擔。因債務發生在母子公司之間，合并報表時將抵消，對母公司影響有限。但兗煤承諾對于外部股東認購可轉債（最高為5.1 億美元）的利息承擔10 年財務支持責任（只要兗煤持股高于51%）。這一擔保是保障其實現再融資的必要條件。 四季度板塊行情過半，建議關注滬港通帶來的H 股估值提升機會。自我們10 月28 日發布2015 年度策略以來，兗煤A/H 股分別上漲了9%/10%，已部分反映了煤價階段性回暖的預期，同時環渤海指數已回升至506 元/噸。向前看，“一帶一路”和亞洲基建基金等消息將對傳統板塊有情緒拉動，但對煤價和盈利無短期支撐。 即將于11 月17 日開閘的滬港通或將為兗煤-H 帶來估值提升。目前兗煤-H 較兗煤-A 存在67%的折價。我們維持對板塊的謹慎觀點和對公司的中性評級，目前兗煤-A/H股2015 年P/E 為28.0x/20.6x，P/B 為1.0x/0.6x。港股方面，估值更有吸引力。行業基本面仍較疲弱，1Q15 煤價仍有下行壓力，實質性改善需較長時間。 |
