動力源(600405)調研報告:私人定制的能效管理服務商
依托技術領先的電源業務平臺，積極開拓新的業務領域：公司作為電源行業的技術領導者，憑借品牌、質量和客戶認同度，產品市場占有率居行業前列；同時公司依托電力電子和 IT 技術領先平臺，利用協同效應發展相關業務，著重發展綜合節能業務（合同能源管理形式）和鋰電相關的新能源業務，12 年這兩項業務收入分別同比增長33%、197%。我們認為，隨著節能環保和新能源行業發展不斷提速，公司業績也有望迎來新一輪爆發期。
節能產業爆發在即，市場空間廣闊：隨著國家對節能環保業政策支持的不斷加碼，以及耗能企業出于國家淘汰落后產能和自身控制成本的雙重壓力，宏觀和微觀雙輪驅動合同能源管理行業爆發在即，預計15 年節能服務行業市場總容量或可超5000 億元。公司作為綜合節能定制服務商，未來高速增長可期：公司節能業務運用合同能源管理模式，歷經7 年不斷自我提高，從制造商（單一設備節能改造）逐步升級到節能服務商（高能耗企業云能源管控平臺）；同時公司憑借良好的“人才、資金”管理優勢，確保合同能源管理核心要素的順利運轉，為業績增長保駕護航；截至13 年底，公司合同能源管理項目的累計投資約達3 億元。未來三年，公司在手訂單將依次進入業績收獲期，且每單訂單的利益分享期長達5-7 年，公司未來高成長的預期明確。
充電站（樁）有望拓展公司未來盈利空間：公司利用其電源管理相關領域的領先優勢，不僅自主研發了電動車充電站的相關產品及專利，更是與中石化形成戰略合作關系共建新能源車充電示范站，在全國充電站建設浪潮的到來之際，其盈利空間有望打開。
給予“增持”評級：基于1）合同能源管理業務帶動盈利步入快速增長期；2）4G 時代助力公司傳統業務重回上升通道；我們預計公司13-15 年有望實現主營業務收入8.3、10.7、13.7 億元，實現歸屬母公司凈利潤約0.34、1.17、1.78 億元，基本每股收益0.13、0.45、0.69 元/股。對應目前股價，公司14 年估值為26X，低于行業平均估值（34X），考慮到1）公司節能業務相較業內其他公司處于較高階段應享受一定的估值溢價，2）公司充電站（樁）業務亦將提升公司的盈利和估值空間，因此我們認為公司或被低估，給予公司“增持”評級。
風險提示：1）節能環保行業發展速度低于預期；2）4G 時代下通信行業投資不及預期。3）合同能源管理行業競爭環境惡化，導致公司毛利率水平大幅下降。
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