9月6日，中央生態環境保護督察集中通報了7個典型案例，湖北省黃岡、孝感、襄陽等市推進磷石膏資源化綜合利用不力、污染問題突出是其中之一。磷石膏是指在磷酸生產中，用硫酸處理磷礦時產生的固體廢渣。大量堆存的磷石膏不僅侵占了土地資源，也對長江水環境安全構成較大風險隱患。部分企業環保意識淡薄，已經造成污染事故。 磷化工行業是國家重點環保監控行業，環保督察將推進政府和企業加大治理力度。加之磷化工行業具備較高的資金和技術壁壘，下游磷酸鐵鋰需求快速增長，行業有望維持高景氣度。 公司方面，川發龍蟒（002312）、川恒股份（002895）、云天化（600096）是產業鏈一體化發展的行業龍頭。 2021-04-22三泰控股(002312)2021年一季報點評:磷化工景氣度提升 國資入主助綠色發展 2020年盈利能力最強的工業級磷酸一銨產量大幅增長。2020年公司磷化工營業收入占比80%。其中，工業級磷酸一銨營收占比29%，毛利率高達33%，占磷化工業務毛利的56%。工業級磷酸一銨除了做高端水溶肥，也可以做磷酸鐵鋰電池正極的原材料。2020年公司工業級磷酸一銨產量36.5萬噸，同比增長52.6%，國內市占率為17.4%，產銷規模行業第一。 四川國資委成公司控股股東，助力公司綠色發展。今年3月，公司完成了向川發礦業的非公開發行，共募集資金19.7億元，川發礦 業持股21.87%，成為公司控股股東。目前川發礦業下屬天瑞礦業持有馬邊磷礦，有助于公司上游一體化。而本次非公開發行帶來的“磷石膏綜合利用工程項目”將為公司提供90萬噸水泥緩凝劑、175萬噸建筑石膏粉、1200萬平米石膏墻板、800萬平米石膏砌磚等石膏產品的產能。目前部分裝置已投入運營，預計將有力提升公司業績。 盈利預測 公司主要產品工業級磷酸一銨和飼料級磷酸氫鈣的產量大幅增長，2021年相關產品價格仍有望維持高位。預計2021-2023年營業收 入分別為61、70、79億元，實現EPS分別為0.29、0.35、0.40元/股，對應PE分別為26、22、19倍，繼續給予“增持”評級。 風險提示：飼料需求恢復緩慢、農產品價格大幅下跌、原材料價格大幅波動、磷石膏項目進度放緩。 2020-11-19川恒股份(002895)具備消費屬性的磷化工差異化龍頭 一體化布局打開成長空間 公司概況：公司成立于2002年，主營業務為磷酸及磷酸鹽產品的生產、銷售，其中磷酸為中間產品，最終產品主要為飼料級磷酸二氫鈣和磷酸一銨，目前公司擁有年產36萬噸磷酸二氫鈣、年產9萬噸磷酸一銨、年產5萬噸肥料級聚磷酸銨、年產9萬噸水溶肥及摻混肥 料的產能裝置。 兩大細分領域隱形冠軍，具備消費屬性的磷化工龍頭：磷酸二氫鈣和磷酸一銨是公司目前收入和凈利潤的主要來源，下游分別應用于飼料及消防滅火器領域，下游具備較強消費屬性，并且公司在這兩大領域國內市占率均在40%以上，具備較強市場話語權。其中磷酸 二氫鈣由于產品功效和環保性能更好，未來有望逐步替代磷酸氫鈣，國內潛在可以替代市場為現有消費量的10倍以上。 募投項目建設廣西“銅硫磷”循環產業基地，一體化發展打開未來成長空間：2020年10月，公司以11.37元/股非公開發行募集資金總額約9.1億元，主要擬投入建設20萬噸/年半水-二水濕法磷酸及精深加工項目，我們認為有望打開公司中長期空間： 1）募投項目布局食品級磷酸和多聚磷酸，進入磷行業高端領域：濕法磷酸較熱法成本低20~30%、同時具備能耗低、污染少的優勢 ，通過凈化工藝可以替代熱法磷酸應用于高附加值的食品級、電子級、醫藥級精細磷化工產品生產，公司是國內少數通過自主研發掌握濕法凈化磷酸技術的企業。 2）采用“半水磷石膏制膠凝材料充填礦井技術”，構建“新型礦化一體”產業基地：磷石膏已成為制約國內磷化工行業發展的關 鍵環節，無法處理磷石膏的中小企業將逐步被淘汰。公司作為目前國內唯一一家長期穩定運行半水濕法磷酸技術的企業，副產的半水磷石膏經改性生產后可以用作礦山充填，可實現磷石膏100%消化利用，提高礦山回采率到90%，降低開采成本30%。 3）合資股東南國銅業向公司提供穩定低價的硫酸及蒸汽原料，將降低公司生產成本。 磷礦資源豐富保證公司長期成長，未來業績彈性大：磷礦石為公司主要原材料之一，未來通過自建及控股股東資產注入遠期公司將形成1000萬噸的磷礦石生產能力，隨著產能的逐步釋放將會進一步深耕磷化工下游精細加工領域，向更加高端化的產品發展。 盈利預測與投資評級：我們預計公司2020~2022年的歸母凈利潤分別為1.92、2.48及3.21億元，分別對應30.9、23.9及18.5倍PE， 公司作為磷酸一銨及飼料級磷酸二氫鈣兩大細分領域隱形冠軍，下游消費屬性強，盈利能力顯著高于其他磷化工行業公司，礦山資產注入及募投項目產能釋放將打開公司中長期成長空間，首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險提示：下游需求不及預期、磷礦資產注入進度不及預期、項目建設進度不及預期、競爭加劇導致產品價格下跌。 2021-06-11云天化(600096)受益磷肥景氣周期 產業鏈一體化優勢顯著 分析判斷: 磷化工絕對龍頭，受益磷銨價格持續上漲 公司擁有化肥總產能881萬噸，其中磷酸二銨產能445萬噸、磷酸一銨產能70萬噸、復合肥產能126萬噸、氮肥（尿素）產能200萬噸、飼料級磷酸氫鈣產能50萬噸，并具備1450萬噸磷礦石原礦生產能力，浮選生產能力750萬噸，是國內最大的磷礦采選企業之一，為國 內磷化工行業的絕對龍頭。 近年來受供給側改革以及肥料行業減量增效影響，行業落后產能逐步出清，疊加2020年三季度以來下游需求不斷提升，磷化工行業進入景氣上行周期，公司核心產品磷酸一銨/二銨價格持續上漲，分別由2020年中期的1900、2150元/噸漲至目前2725、3200元/噸，漲 幅高達43%、49%，公司作為國內磷化工產業絕對龍頭，且磷礦石基本可以自給，將充分受益此輪磷化工景氣行情。磷銨價格每上漲100 元/噸，將增厚公司凈利潤4.38億元，業績彈性極大。 優化結構，負債下行，盈利增強 近年來公司持續優化人員結構，員工人數持續下降，并出售經營效果較差的吉林云天化股權，持續降本增效。從2020年起，公司三費費率均顯著下降，2020年公司有息負債規模下降85億元，同時綜合融資成本下降超過100BP，公司財務費率由此前的4%左右的水平下 降至2020年3.04%。未來隨著公司對部分高額負債企業的剝離，以及盈利大幅提升后對有息負債的持續償還、對負債結構持續優化，公 司的負債率、財務費用有望進一步下行，顯著增強盈利能力。 投資建議 我們預計公司2021-2023年營業收入分別為536.20/547.86/560.10億元，同比+2.9%/+2.2%/+2.2%，歸母凈利潤分別為16.15/18.42/21.72億元，同比+493.5%/+14.1%/17.9%，EPS分別為0.88/1.00/1.18元，對應2021年6月10日收盤價PE分別為15/13/11倍，估值對比行 業可比公司均值具備優勢。首次覆蓋，給予“增持”評級。 風險提示 行業景氣度下行、出口業務不及預期、安全環保等風險。 |
