海正藥業(yè)(600267)期待制劑業(yè)務(wù)進一步發(fā)展
首次覆蓋，給予謹慎增持評級。公司以特色原料藥起家，通過與輝瑞合作成立合資公司海正輝瑞，加快向制劑企業(yè)轉(zhuǎn)型，隨著合作的深入和整合的推進，海正輝瑞的現(xiàn)有產(chǎn)品已進入穩(wěn)步增長期，同時更多新產(chǎn)品也將在該平臺實現(xiàn)快速放量，公司未來有望轉(zhuǎn)型為綜合性制藥企業(yè)。預計公司2014-2016 年EPS 分別為0.32、0.42、0.55 元，同類可比公司2015 年平均PE 30X，考慮到海正輝瑞所具有的品牌和營銷優(yōu)勢，可享受一定估值溢價，首次覆蓋給予謹慎增持評級，目標價18 元（對應2015PE 35X)。 傳統(tǒng)的原料藥業(yè)務(wù)處于調(diào)整期，期待合資公司制劑業(yè)務(wù)進一步發(fā)展。由于產(chǎn)品線老化及受海外市場波動影響，預計2014 年公司的原料業(yè)務(wù)仍繼續(xù)下滑。公司與輝瑞的合資公司海正輝瑞2013 年完整并表，實現(xiàn)營收43.2億，凈利潤4.45 億，已成為公司收入和利潤的重要來源。預計未來公司將充分利用輝瑞注入產(chǎn)品的品牌優(yōu)勢以及合資公司營銷推廣項目，與省工業(yè)公司和百盈科技發(fā)揮協(xié)同效應，進一步發(fā)力制劑業(yè)務(wù)。預計未來公司制劑業(yè)務(wù)將保持20%左右的快速增長。 在研新產(chǎn)品線豐富。根據(jù)公司公告，公司目前有4 個一類新藥處于臨床：HS-25（美國Ⅱ期、國內(nèi)Ⅱ/Ⅲ期）、HPPH（國內(nèi)Ⅰ期）、AD-35（美國IND申請獲批）、人參皂苷C-K（國內(nèi)Ⅰ期）。此外重組人-鼠嵌合抗CD20 抗體注射液、重組人胰島素等產(chǎn)品Ⅰ期臨床實驗也進展順利。自身免疫性疾病治療藥品安佰諾已完成臨床實驗和藥監(jiān)局CDE 技術(shù)審評，正處于現(xiàn)場核查和GMP 二合一檢查中。隨著新產(chǎn)品的陸續(xù)獲批，預計通過海正輝瑞優(yōu)秀的營銷體系，新產(chǎn)品可實現(xiàn)快速放量。 風險提示：新產(chǎn)品獲批低于預期，原料藥業(yè)務(wù)波動風險，固定資產(chǎn)折舊壓力較大（2013 年ROE 僅6%，截止2014Q3 末，固定資產(chǎn)45.9 億元，在建工程41.3 億元，后續(xù)折舊壓力較大） |
