方大炭素(600516)：石墨電極龍頭 多維度打開成長空間 內生+外延增長，龍頭地位穩固 公司主要從事石墨及炭素制品生產與銷售，內生、外延增長雙驅動下，公司形成全國化布局，成為我國石墨電極龍頭企業，產能利用率、盈利能力均長期優于行業平均水平，產業優勢突出。 石墨電極供需日趨改善 在雙碳背景下，石墨電極行業供需有望迎來全面改善。供給方面新增產能或得到有效管控。需求方面，隨著廢鋼資源供應的加速增長，電爐鋼在政策支持下有望迎來長足發展，進而帶動石墨電極需求。短期來看，石墨電極生產周期長，環保限產約束下難有明顯增量，價格或在成本支撐下穩中有升。 產能提升、產品升級，轉型炭素強企 公司致力于打造世界炭素強企。石墨電極方面，公司已具備產能29.5萬噸，未來有望進一步提升至38 萬噸。特種石墨方面，公司深耕等靜壓石墨研發和制造，打破國外壟斷，成為國內光伏企業的重要供貨商，并布局核電用特種石墨，具備較高的成長潛力。 一體化布局，成本優勢突出 原材料是石墨電極成本中最主要的組成部分，得益于公司對原材料的垂直整合，成本優勢突出，原料供應穩定。此外，公司秉承精細化管理、低資產負債率經營，公司盈利能力明顯優于行業平均水平。 風險提示 項目建設進度不及預期；限電限產等政策影響公司開工率；石墨電極價格、原材料價格波動超預期。 首次覆蓋給予“買入”評級 當下石墨電極供需環境趨于改善，價格具備上漲動力，公司作為行業龍頭，產業優勢突出，產能提升疊加產品升級給公司帶來成長屬性。 我們預計公司2021-2023 年歸母凈利潤分別為11.8/16.5/20.1 億元，利潤增速為115.8%/39.5%/22.1%，首次覆蓋給予“買入”評級。 牧原股份(002714)：限制性股票激勵再落地 助力公司長期發展 事項： 公司公告推出2022年限制性股票激勵計劃，具體內容如下：1、本計劃擬授予的限制性股票數量8,108.07萬股，占本激勵計劃簽署時公司股本總額 526,235.8594 萬股的1.54%；2、本本激勵計劃限制性股票的授予價格為30.52 元/股；3、本激勵計劃授予的激勵對象總人數為6,093 人，包括公司公告本激勵計劃時在公司(含控股子公司)任職的董事、高級管理人員、核心管理人員、核心技術人員、核心業務人員、公司董事會認為需要激勵的其他人。4、公司層面業績考核要求：本激勵計劃首次授予限制性股票的解除限售考核年度為2022-2023 年兩個會計年度，每個會計年度考核一次，2022/2023 考核目標分別為以2021 年生豬銷售量為基數，2022/2023 年生豬銷售量增長率不低于25%/40%。 國信農業觀點：1)牧原股份2022 年限制性股票激勵計劃范圍擴大至6093 人，有望由上而下充分調動員工的主觀能動性，推進養殖環節降本增效；2)截至目前，牧原股份員工持股計劃及股權激勵所認購的股權比例合計接近公司總股本14%，位于行業領先地位，展現了公司與員工利益共享的決心，利好公司長期發展；3)我們認為2022 年是提前布局生豬板塊最好的階段，因為2023 年豬周期大概率實現反轉行情，近期虧損加劇或加速預期反轉趨勢，牧原股份成本低&出欄速度快，是行業管理最為優秀的企業，其短期成本的提升表征行業短期成本抬升，周期提前反轉的邏輯得到進一步催化，對公司和行業都是利好。4)風險提示：行業發生不可控生豬疫情死亡事件，糧食原材料價格不可控上漲帶來的成本壓力。5)投資建議：牧原股份依然是行業管理最為優秀的企業，雖然考慮到公司出欄規模較大，公司成長性減弱，但其仍是行業確定性的首選標的；公司有望憑借其養殖模式以及優秀的管理，保持或者再次拉大與行業的競爭優勢，強者恒強。考慮到公司本次激勵或將助力未來兩年降本增效有進一步實質性提升，故上調23 年盈利預測，預計公司21-23年歸母凈利潤為77.51/61.44/325.32 億元(原預計21-23 年歸母凈利潤為77.51/61.44/261.07 億元)，對應EPS 為2.06/1.63/8.65 元，對應當前股價PE 為27.1/34.1/8.0 X，維持“買入”評級。 評論： 公司2022 年限制性股票激勵范圍擴大，有望由上而下充分調動員工的主觀能動性我們認為本次激勵計劃有兩個核心看點，一方面，本次激勵對象人數創公司歷史激勵計劃新高，覆蓋范圍包括公司財務負責人、副總裁、核心部門負責人等11 名高管及6082 名核心管理、技術和業務人員，或將充分調動公司自上而下全體員工的責任心與學習能力，推進養殖環節降本增效。牧原是生豬行業最早實行股權激勵制度的企業之一，截至目前，牧原股份員工持股計劃及股權激勵所認購的股權比例合計接近公司總股本14%，位于行業領先地位，展現了公司與員工利益共享的決心。另一方面，公司本次股權激勵解鎖條件制定的業績考核目標切實有效，2022/2023考核目標分別為以2021 年生豬銷售量為基數，2022/2023 年生豬銷售量增長率不低于25%/40%，對應2022/2023年出欄量分別為不低于5033/5637 萬頭，公平到位的業績考核和科學的激勵條件使得牧原員工管理豬場的積極主動性與執行力顯著增強，為公司業績持續增長保駕護航。 2022 年是提前布局生豬板塊的最好階段，近期虧損加劇或加速預期反轉趨勢近期豬價快速下跌，行業再次步入大幅虧損狀態，預計2022 上半年豬價將延續下行態勢，虧損加劇可能會加速周期提前反轉，進而帶來預期在趨勢內的進一步強化。歷史復盤來看，我們認為本輪下行周期或將縮短，原因在于：1)散戶群體仍然是國內產能占比最大的群體，該群體在產能投放上更多呈現“追漲殺跌”特點，因此散戶沒有完全分享高價紅利，卻實實在在的在經歷2021 年5 月以來的深度虧損。2)集團養殖企業本輪產能投放加速，養殖盈利更多轉為固定資產，在手儲備現金并沒有過于充裕。我們預計，接下來的半年內，規模集團養殖企業可能出現現金流極度緊張或者破產案例。綜上來看，我們認為本輪周期下行大概率會縮短，而不是拉長，規模企業金融去杠桿或將進一步催化市場情緒，加速2022 年生豬板塊整體的預期反轉。 公司2022 年-2023 年出欄預測為5500 萬頭和6500 萬頭，繼續維持高速增長牧原股份依然是行業管理最為優秀的企業，低成本快擴張的邏輯依然維持。雖然考慮到公司出欄規模較大，公司成長性減弱，但其仍是行業確定性的首選標的，相較于行業平均水平的單位超額收益有望持續拉大。具體來看，公司的優勢分軟硬兩方面表現：軟件方面，公司憑借精細化的養殖生產流程管理和優秀的企業文化，能充分調動員工的責任心與學習能力，推進養殖環節降本增效；硬件方面，公司在土地、資金、人才等擴張必需要素上儲備充裕，為產能高速擴張奠定扎實基礎。我們認為牧原股份憑借其軟實力和硬實力鑄就的低成本快擴張護城河，短期內難以被逾越。因此，2022 年在養豬板塊牧原股份或將成為業績兌現確定性最強的龍頭標的。 截至2021 年12 月底，公司能繁母豬存欄為283.1 萬頭，相比2021Q3 季末環比增加15.6 萬頭，公司預計未來幾個月能繁母豬數量會略有增長。近期每月配種量約60 萬頭。我們認為公司2022 年生豬出欄有望達到5500 萬頭，相對2021 年的4026 萬頭出欄量繼續保持快速增長。考慮到公司目前產能布局已超8000 萬頭，我們預計公司2023年出欄有望實現6500 萬頭，繼續維持市占率快速提升。另外，公司目前已規劃屠宰產能約4,000 萬頭/年，有望打開業績增長新空間，公司成長邏輯進一步強化。 投資建議：繼續看好板塊性機會，重點推薦牧原股份牧原股份依然是行業管理最為優秀的企業，雖然考慮到公司出欄規模較大，公司成長性減弱，但其仍是行業確定性的首選標的；公司有望憑借其養殖模式以及優秀的管理，保持或者再次拉大與行業的競爭優勢，強者恒強。考慮到公司本次激勵或將助力未來兩年降本增效有進一步實質性提升，故上調23 年盈利預測，預計公司21-23 年歸母凈利潤為77.51/61.44/325.32 億元(原預計21-23 年歸母凈利潤為77.51/61.44/261.07 億元)，對應EPS 為2.06/1.63/8.65 元，對應當前股價PE 為27.1/34.1/8.0 X，維持“買入”評級。 司太立(603520)：造影劑原料藥龍頭再出發 報告導讀 我們認為，在公司原料藥產能集中釋放、集采中標下前向一體化加速期內，業績增長可能逐步邁入快車道；在國際客戶拓展、產業鏈合作加深下，我們認為隨著公司供給能力升級，成長天花板可能提升。 投資要點 2022 年的司太立：造影劑原料藥龍頭再出發①造影劑原料藥龍頭：從業務構成看，2020 年公司造影劑原料藥業務收入占比約89%，公司是國內產能最大、產品注冊最完整的造影劑原料藥龍頭。 ②再出發：2020 年公司在IPO 募投項目集中轉固、2021 年帶量采購中首次中標兩個注射劑，我們關注到2022 年公司正處于原料藥產能集中釋放、制劑業務收入占比快速提升的窗口期，國際化原料藥拓展、產業鏈合作加深有望提升成長天花板。 行業：應用拓展、仿制藥滲透，維持穩健增長國內市場增長紅利：核心來自于仿制藥推廣，長期驅動來自于造影顯像應用滲透率提升。根據Wind 樣本醫院數據，2020 年主要碘造影劑注射劑樣本醫院銷售額為42.8 億元，放大后市場規模約100-130 億元；2013-2020 年銷售額CAGR為13.5%。從醫學影像診斷設備保有量、造影顯像應用滲透率提升、不同等級醫院診療行為規范化，我們預計國內人均造影劑用量還有3 倍以上提升空間。 全球市場：制劑銷售額40-45 億美元，產業鏈供需邊際變化帶來API 重構機會。 品種結構看，2020 年碘海醇制劑全球銷售額占比約33%，第二大品種為碘克沙醇(全球銷售額占比18%)；區域分布看，美國、歐洲、中國各占比約1/3。我們認為，全球造影劑注射液原研占比高，主要來自原研優勢(成本、工藝、銷售渠道等)和原料藥合規穩定供應，2022 年的邊際變化來自于原研產能受限和成本上漲背景下盈虧平衡點提升，帶給原料藥供應商拓展機遇。 公司：產能釋放、集采中標，貢獻業績增長 原料藥：核心品種產能釋放2500+噸，加速全球化拓展。①行業需求：我們結合Wind 樣本醫院和Newport 數據分析，2020 年全球碘造影劑原料藥總需求在9500-10000 噸，其中中國約2000-2500 噸。②產能情況：2020-2021 年“X 射線造影劑工程”項目陸續轉固，考慮試運行、廠區GMP 認證和產品注冊變更、產能利用率爬坡時間，我們預計2022 年公司碘造影劑原料藥總產能有望達到2500-3000 噸，相比2020 年有望增長超75%。③釋放節奏：(1)集采中標下自有制劑原料藥占用產能：我們根據公司中標量反推，預計2022-2023 年自有制劑產能消耗量占總產能的比例從3%左右提升至10%左右。(2)國際化拓展加速，我們認為在國內碘海醇注射劑和碘克沙醇注射劑集采的背景下，公司的國內客戶間采購占比可能有所變化，海外客戶的中國市場需求量、海外市場拓展可能支撐更高增長。在這樣的估算下，我們預計2022-2023 年公司主要原料藥品種產能利用率提升至70%+，此時公司三大原料藥品種國內銷售市占率可能在40-60%、全球總需求市占率在15-20%，公司2021-2023 年碘造影劑原料藥收入CAGR 在25-30%。 前向一體化：集采中標新增量。第五批集采中公司兩個品種(碘海醇注射液、碘克沙醇注射液)中標銷售額約為1.9 億元，假設集采中標量外拓展1 倍銷售量空間，對應制劑增量收入貢獻在3.5-4 億元；我們估算第五批集采中標制劑平均凈利潤率在13-17%，對應制劑增量利潤貢獻約5000-7000 萬元。 盈利預測及估值 我們預計2021-2023 年公司EPS 分別為1.37、2.1 和2.8 元/股，2022 年2 月12日收盤價對應2022 年24 倍 PE。我們認為，公司是國內造影劑原料藥龍頭，在原料藥產能集中釋放、集采中標下前向一體化加速期內，中短期業績存在超預期空間；在國際客戶拓展、產業鏈合作加深背景下，隨著公司供給能力升級，我們認為成長天花板有望提升，首次覆蓋，給予“增持”評級。 催化劑 集采中標量或中標價好于預期、核心客戶戰略合作新進展等。 風險提示 生產安全事故風險、制劑集采大幅降價或流標風險、上游成本大幅波動風險、訂單交付波動性風險。 |
