三安光電(600703)：高筑產能之墻 化合物半導體IDM巨頭再爭大世 報告摘要： 四大方向共筑三安 化合物半導體長城。公司成立于2000 年，以LED 業務起家，積累日深，逐步將主業拓展至同源工藝的以砷化物、氮化物、磷化物及碳化硅等各類化合物半導體新材料所涉及的外延片、芯片、器件等，目前所涉業務方向包括光電、微波射頻、電力電子和光通訊，所涉主要化合物半導體材料包括砷化鎵、氮化鎵、碳化硅、藍寶石、磷化銦、鈮酸鋰、鉭酸鋰等，材料工藝積累深厚。 需求：化合物半導體景氣周期和高成長多領域共振。LED 方面，自2020 年下半年起，顯示、背光等需求回暖，行業重新迎來上行機遇；射頻方面，從國防軍工到基站，氮化鎵射頻器件應用愈加廣泛，射頻前端(GaAs PA、LT/LN 濾波器)伴隨通信頻段增加，量價齊升，預計2026 年全球市場突破210 美元，年復合增速達8.3%；電力電子方面，SiC 和GaN 兩大方向齊頭并進，2021 年市場規模近10 億美元，受益于新能源汽車、電力和光伏(PV)逆變器等方面的需求增長，預計未來5 年年均增速接近45%，2027 年市場規模將達到100 億美元；光通訊方面，2020 年開始，全球5G 通信網絡建設啟動，疫情帶來數據流量大爆發，數據中心建設加速，全球CSP 和ICP 資本開支齊升推動行業快速增長。 供給：化合物半導體國產廠商與海外先發者競逐全球市場。LED 方面，大陸主導全球市場，LED 芯片市場集中度不斷上升，三安光電作為龍頭，護城河日深；射頻方面，基站PA 和射頻前端均由海外廠商主導(90%以上的市場)，替代空間廣闊；電力電子方面，海外廠商在襯底、外延、設計和制造方面均占據主導地位，技術領先，國內廠商追趕取得一定成效；光通訊器件方面，國產廠商已占得半壁江山，逐漸向高速高端技術突破。 增長邏輯：1)在手訂單充沛：公司導入三星電子Mini Led 在手訂單充沛，截止2021 年底，根據取得的意向性訂單，公司2022 年訂單金額約2.2 億元/月；2)產能布局領先： 公司2019 年成立湖北三安建設全球首條Mini/Micro LED 外延和芯片生產線；3)新業務開發和客戶導入順利，射頻國內外累計客戶100 家，光通訊PD 量產客戶104 家、VCSEL量產客戶55 家，電力電子碳化硅二極管上半年新開拓客戶518 家，出貨客戶超過180 家。 首次覆蓋，給予“買入”評級。我們預計公司2021 年至2023 年營業收入分別為122.85、178.12、232.95 億 元，歸母凈利潤為20.59、30.81、41.18 億元，考慮到公司處于新一輪投資擴產成長期，化合物半導體業務做大收入為第一要義，采用PS 估值，給予2022 年9倍PS(近三年中位數)，目標價35.8 元。 風險提示：行業景氣度和公司產能擴張不及預期；盈利預測不及預期 寶豐能源(600989)公司信息更新報告：原料用能漸落地&煤價再限價 綠氫龍頭布局碳中和 原料用能漸落地&煤價再限價，綠氫龍頭布局碳中和。維持“買入”評級中央經濟工作會議明確原料用能不納入能耗雙控，發改委指導價要求動力煤坑口價不超過700 元/噸，港口價不超過900 元/噸。政策利好煤化工發展，煤價受政策限制，油價高位下，產品與原料煤差價增大拓寬利潤空間。煤化工耦合“綠氫”、“綠氧”，公司在碳中和背景下有望持續受益，作為煤化工兼“綠氫”龍頭，業績有望穩步增長。考慮到300 萬噸/年焦化多聯產項目投產時間晚于此前預期，我們下調盈利預測，預計2021-2023 年實現歸母凈利潤71.3/80.5/109.0(前值71.7/85.2/110.2)億元，同比增長54.2%/12.9%/35.4%；EPS 分別為0.97/1.10/1.49(前值0.98/1.16/1.50)元，對應當前股價，PE 為17.4/15.4/11.4 倍。公司焦化、烯烴產能穩健擴張，氫氣裝機加速布局，看好長期增長潛力，維持“買入”評級。 新增原料用能不納入能源消費總量控制，內蒙烯烴項目有望加速推進2021 年12 月10 日，中央經濟工作會議指出，要立足以煤為主的基本國情，抓好煤炭清潔高效利用，新增原料用能不納入能源消費總量控制。2022 年1 月21日，河南落實能耗“雙控”管理變化政策，支持重大項目建設，我們推斷內蒙古等高耗能省份將跟進落實。此外，全國規劃4 個現代煤化工產業示范區，內蒙古鄂爾多斯位列其中，寶豐能源內蒙400 萬噸/年煤制烯烴項目位于鄂爾多斯示范區，最為受益，項目有望加速推進。相比于目前120 萬噸/年煤制烯烴產能，內蒙項目投產后有望助力業績騰飛。 煤價限價而油價維持高位，成本優勢提高盈利能力2022 年1 月28 日，發改委指導價要求動力煤坑口價不超過700 元/噸，港口價不超過900 元/噸，各大煤企陸續落實，CCTD 5500 卡價格已回落至900 元/噸以下。 截至2022 年2 月18 日，布倫特原油報93.54 美元/桶，油價維持高位，烯烴產品由油頭定價，大概率維持高位。煤價受政策限制，公司外采原料煤成本將明顯下降，烯烴產品與原料煤差價增大，成本優勢凸顯，未來盈利能力有望進一步提升。 煤化工耦合綠氫，率先布局碳中和 公司國家級太陽能電解制氫儲能及應用示范項目全部投產后年產2.4 億標方“綠氫”和1.2 億標方“綠氧”，項目可節約煤炭38 萬噸/年，二氧化碳減排66 萬噸/年。“綠氫”可直接用于合成氣制甲醇，提高原煤利用效率，“綠氧”可替代空分裝置氧氣，減少燃煤消耗，煤化工耦合“綠氫”、“綠氧”，減排增效明顯。后續公司將以3 億標方/年的增速生產綠氫，每年將新增削減化工裝置碳排放總量的5%，力爭用20 年時間率先實現企業碳中和。 風險提示：產品價格下跌風險、原材料價格上漲風險、新建項目不及預期風險 |
