新泉股份(603179)：Q4業(yè)績(jī)短期承壓 下游客戶開拓進(jìn)展順利 本報(bào)告導(dǎo)讀： 公司2021年業(yè)績(jī)略低于預(yù)期，但北美核心客戶新訂單拓展順利，新項(xiàng)目占比提升有望提升整體利潤(rùn)率水平，公司未來(lái)的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性值得期待。 投資要點(diǎn)： 下調(diào)目標(biāo)價(jià)至46.25 元，維持“增持”評(píng)級(jí)。公司年報(bào)業(yè)績(jī)略低于預(yù)期，但下游客戶成長(zhǎng)性值得期待，調(diào)整2022-2024 年EPS 預(yù)測(cè)為1.25(-0.32)/1.81(-0.27)/2.33 元。考慮下游客戶的成長(zhǎng)性，給予公司2022 年37 倍左右PE，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至46.25 元，下調(diào)幅度為7.41%。 Q4 業(yè)績(jī)略低于預(yù)期，營(yíng)收表現(xiàn)好于行業(yè)。公司2021年全年?duì)I收46.13億元，同比增長(zhǎng)25.33%，歸母凈利潤(rùn) 2.84 億元 ，同比增長(zhǎng)10.21%，扣非凈利潤(rùn)2.57 億元 ，同比增長(zhǎng)3.91%。其中Q4 單季營(yíng)收13.49億元，歸母凈利潤(rùn)0.64 億元，同比下滑28.6%。得益于客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)質(zhì)及北美核心客戶放量，營(yíng)收整體表現(xiàn)好于行業(yè)。 毛利率環(huán)比提升同比承壓，費(fèi)用率增加明顯。得益于規(guī)模提升及客戶結(jié)構(gòu)改善，Q4 毛利率環(huán)比提升至20.81%，環(huán)比提升2.11 個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)受制于高毛利的商用車客戶占比下降，毛利率同比下降2.59 個(gè)百分點(diǎn)。三項(xiàng)費(fèi)用率合計(jì)環(huán)比提升三個(gè)點(diǎn)以上，環(huán)比增加明顯，主要系管理費(fèi)及研發(fā)費(fèi)增加所致。 客戶及訂單拓展順利，新能源客戶收入不斷提升。公司客戶開拓能力極強(qiáng)，由商用車轉(zhuǎn)到乘用車，并進(jìn)一步從自主到合資、外資等核心客戶，吉利、長(zhǎng)城、北美國(guó)際重點(diǎn)客戶等下游客戶優(yōu)質(zhì)且成長(zhǎng)性好。隨著北美客戶以及國(guó)內(nèi)造成新勢(shì)力客戶的突破與放量，公司新能源客戶收入占比亦在不斷提升。 風(fēng)險(xiǎn)提示：下游客戶成長(zhǎng)性不達(dá)預(yù)期，原材料漲幅超出預(yù)期。 韻達(dá)股份(002120)跟蹤報(bào)告：?jiǎn)瘟吭鏊儆兄?終端提價(jià)有韌性 上調(diào)22-23年盈利預(yù)測(cè) 政策導(dǎo) 向、電商商流變化、企業(yè)自身競(jìng)爭(zhēng)演進(jìn)等三種要素正形成合力，推動(dòng)電商快遞頭部3 家企業(yè)經(jīng)營(yíng)改善：?jiǎn)瘟吭鏊儆兄巍⒔K端提價(jià)有韌性。 我們對(duì)韻達(dá)的量、價(jià)詳細(xì)假設(shè)進(jìn)行調(diào)整，針對(duì)業(yè)績(jī)核心變量的價(jià)格，做出4 種情景假設(shè)(相當(dāng)樂(lè)觀、樂(lè)觀、中性、謹(jǐn)慎)，根據(jù)第3 種中性假設(shè)，上調(diào)22-23 年盈利預(yù)測(cè)。 頭部企業(yè)業(yè)務(wù)量增速具備多重支撐，主要依據(jù)為：1)行業(yè)需求健康，直播電商具備效率創(chuàng)新，推動(dòng)網(wǎng)購(gòu)滲透率持續(xù)突破，增量更加利好頭部快遞；2)尾部快遞極兔百世整合過(guò)程中份額溢出，頭部快遞有望承接這部分溢出份額。 針對(duì)電商快遞價(jià)格，我們認(rèn)為政策強(qiáng)力導(dǎo)向和企業(yè)經(jīng)營(yíng)策略實(shí)質(zhì)轉(zhuǎn)向是關(guān)鍵。雙11 結(jié)束至今，終端價(jià)格未出現(xiàn)明顯回落，體現(xiàn)了終端提價(jià)韌性。 針對(duì)22 年特別是2-3 季度價(jià)格趨勢(shì)，我們做出4 種情景假設(shè)：1)相當(dāng)樂(lè)觀，22 年淡季單票凈利環(huán)比21Q4 旺季不回落，且華南洼地價(jià)格回升；2)樂(lè)觀，22 年淡季單票凈利環(huán)比21 年Q4 旺季不回落，預(yù)計(jì)全年件量約225.1億件，單票凈利約0.135 元，總利潤(rùn)約30.3 億元；3)中性，22 年淡季單票凈利環(huán)比21 年Q4 旺季回落，局部存在一定競(jìng)爭(zhēng)，但單票凈利仍維持在1 毛以上，旺季凈利和21Q4 持平，預(yù)計(jì)全年件量約225.1 億件，單票凈利約0.125 元，總利潤(rùn)約28 億元；4)謹(jǐn)慎，22 年淡季單票凈利環(huán)比21 年Q4 旺季回落，旺季凈利低于21 年旺季，預(yù)計(jì)全年件量約225.1 億件，單票凈利約0.095 元，總利潤(rùn)約21.3 億元。我們預(yù)計(jì)第4 種情況概率較低。即使按照(3)中性的情景假設(shè)，22 年凈利潤(rùn)仍具備較大增長(zhǎng)空間，全年預(yù)計(jì)為28 億元，同比增長(zhǎng)97%。 盈利預(yù)測(cè)與投資策略：我們上調(diào)公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2021-2023 年公司歸母凈利潤(rùn)分別為14.3、28.0、36.1 億元，對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.49、0.96、1.24元，對(duì)應(yīng)3 月4 日收盤價(jià)PE 分別為39.8、20.2、15.7 倍。從政策導(dǎo)向、電商商流變化、企業(yè)自身競(jìng)爭(zhēng)演進(jìn)等因素看，電商快遞頭部企業(yè)業(yè)務(wù)量增速存在多重支撐，政策強(qiáng)力導(dǎo)向和企業(yè)經(jīng)營(yíng)策略實(shí)質(zhì)轉(zhuǎn)向推動(dòng)行業(yè)價(jià)格具備韌性，業(yè)績(jī)改善具備較強(qiáng)的彈性和確定性。此外考慮22 年極兔百世申通等尾部快遞下滑的格局演變機(jī)會(huì)和發(fā)展分層產(chǎn)品的增量機(jī)會(huì)，估值也具備較大提升空間，維持“審慎增持”評(píng)級(jí)。 風(fēng)險(xiǎn)提示：電商需求低于預(yù)期、資本開支超預(yù)期、相關(guān)政策影響的不確定性。 云南能投(002053)：風(fēng)力資源得天獨(dú)厚 云南新能源平臺(tái)啟航 “鹽+清潔能源”雙主業(yè),新能源有望迎來(lái)高增長(zhǎng):公司為云南省國(guó)資委下屬企業(yè),主營(yíng)業(yè)務(wù)包括鹽業(yè)和清潔能源兩大板塊。子公司云南省鹽業(yè)有限公司產(chǎn)品涵蓋食鹽、工業(yè)鹽、日化鹽、芒硝等,是云南省唯一具有食鹽生產(chǎn)和省級(jí)批發(fā)許可證的企業(yè)。清潔能源包括天然氣和新能源發(fā)電。公司持有云南省天然氣有限公司52.51%的股權(quán),擁有云南省18 條天然氣支(專)線管道,3 個(gè)應(yīng)急氣源儲(chǔ)備中心和1 個(gè)CNG 母站。新能源發(fā)電為公司未來(lái)主要發(fā)展方向,目前公司共建成運(yùn)營(yíng)7 個(gè)風(fēng)電場(chǎng),裝機(jī)總?cè)萘?.37GW。據(jù)公司3 月2 日披露的定增方案,擬建設(shè)通泉、金鐘(一期)、永寧三個(gè)風(fēng)電項(xiàng)目合計(jì)裝機(jī)1.45GW,再加上大姚風(fēng)電項(xiàng)目,合計(jì)在建風(fēng)電裝機(jī)1.62GW。據(jù)公司1 月14日公告,公司擬投建華寧縣7 萬(wàn)千瓦光伏項(xiàng)目,實(shí)現(xiàn)光伏發(fā)電項(xiàng)目“零突破”,未來(lái)光伏和風(fēng)電有望齊頭并進(jìn),新能源發(fā)電板塊有望迎來(lái)高增長(zhǎng)。 云南風(fēng)資源優(yōu)勢(shì)得天獨(dú)厚,在運(yùn)風(fēng)電資產(chǎn)質(zhì)量高:根據(jù)云南省十四五規(guī)劃,云南省規(guī)劃建設(shè)31 個(gè)新能源基地, 裝機(jī)規(guī)模10.9GW,建設(shè)金沙江下游、 瀾滄江中下游、 紅河流域 “風(fēng)光水儲(chǔ)一體化” 基地,以及 “風(fēng)光火儲(chǔ)一體化” 示范項(xiàng)目新能源裝機(jī)共15GW,合計(jì)25.9GW。根據(jù)能源局?jǐn)?shù)據(jù),2015-2020 年,云南省風(fēng)電利用小時(shí)數(shù)分別達(dá)到2573、2573、2484、2654、2808、2837 小時(shí),歷年以來(lái)與福建省排名全國(guó)前二,風(fēng)資源得天獨(dú)厚,發(fā)展前景廣闊。根據(jù)公司2020 年年報(bào)披露,四家風(fēng)電公司2020 年利用小時(shí)數(shù)為3005.72 小時(shí),其中大海梁子風(fēng)電項(xiàng)目、大中山風(fēng)電項(xiàng)目在報(bào)告期內(nèi)年利用小時(shí)數(shù)分別為4072.83 小時(shí)、 4012.69 小時(shí),遠(yuǎn)高于全國(guó)平均水平。公司在運(yùn)0.37GW 風(fēng)電項(xiàng)目2020 年合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.56 億元,凈利潤(rùn)1.77億元,單位GW 凈利潤(rùn)達(dá)到4.78 億元,受益于云南風(fēng)電的高利用小時(shí),公司風(fēng)電資產(chǎn)體現(xiàn)出較高的資產(chǎn)質(zhì)量。 “大集團(tuán)、小公司”,有望成為云南省屬新能源發(fā)展平臺(tái):公司控股股東為云南省投資集團(tuán),根據(jù)其債券募集說(shuō)明書數(shù)據(jù),截至2021 年3月底,云南省投資集團(tuán)控股裝機(jī)3.99GW,其中水電41.4 萬(wàn)千瓦、新能源57.87 萬(wàn)千瓦,參股權(quán)益裝機(jī)12.41GW;集團(tuán)目標(biāo)到 2025 年,實(shí)現(xiàn)參控股裝機(jī)達(dá) 30GW,其中控股裝機(jī)15GW、參股裝機(jī)15GW。據(jù)公司公告,2019 年 3 月,云南能投集團(tuán)向上市公司注入4 家風(fēng)電公司資產(chǎn)時(shí),為解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題,集團(tuán)及其下屬相關(guān)企業(yè)分別與上市公司簽署《托管協(xié)議》,將其持有的對(duì)應(yīng)發(fā)電業(yè)務(wù)主體委托給上市公司管理,在被托管公司業(yè)務(wù)正常經(jīng)營(yíng)、扣非后凈利潤(rùn)為正且 2 年內(nèi)能夠持續(xù)盈利,具備注入上市公司條件的 1 年內(nèi),啟動(dòng)資產(chǎn)注入流程。云南能投集團(tuán)是云南省新能源產(chǎn)業(yè)建設(shè)的“主力軍”,公司有望借集團(tuán)之力,打造省屬新能源發(fā)展平臺(tái)。 投資建議:我們預(yù)計(jì)公司2021 年-2023 年的收入分別為22.68 億元、26.12 億元、39.31 億元,增速分別為14.0%、15.2%、50.5%;凈利潤(rùn)分別為2.45 億元、3.06 億元、5.84 億元,增速分別為6.0%、24.8%、90.5%,對(duì)應(yīng)PE 分別為29.7 倍、30.9 倍、16.2 倍,成長(zhǎng)性突出;首次給予買入-A 的投資評(píng)級(jí),6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)為12.0 元。 風(fēng)險(xiǎn)提示:政策推進(jìn)不及預(yù)期,項(xiàng)目推進(jìn)進(jìn)度不及預(yù)期,鹽業(yè)產(chǎn)品銷量下滑 |
