時代新材:海外并購落定，期待整合成效
預(yù)計海外并購?fù)瓿蓪砉緲I(yè)務(wù)重大轉(zhuǎn)變 時代新材已于近期完成了并購德國采埃孚集團下屬橡膠與塑料業(yè)務(wù)（BOGE業(yè)務(wù)）。詳細合并財務(wù)數(shù)據(jù)尚未披露，但我們預(yù)計公司資產(chǎn)和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)將發(fā)生重大轉(zhuǎn)變:1）15年總資產(chǎn)將較并購前增長122％，資產(chǎn)負債率由44％升至61％；2）海外收入占比由17％升至50％以上；3）由集中于軌道交通市場進一步拓展至汽車橡膠制品，汽車相關(guān)產(chǎn)品收入占比從11％升至60％以上。 我們認同公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型方向，盡管整合挑戰(zhàn)重重 軌道交通是橡膠制品領(lǐng)域的細分市場，容量有限且下游最大的市場是汽車市場，市場集中度非常低。我們認同公司通過并購優(yōu)勢品牌來迅速拓展至汽車市場的戰(zhàn)略方向，且看好其在中國市場的發(fā)展。但我們同時也認為管理層需要在未來應(yīng)對整合的挑戰(zhàn):7個國家地區(qū)的生產(chǎn)銷售、研發(fā)資源的利用、風(fēng)險管理等，預(yù)計2015-17年間公司將面臨較大的財務(wù)費用和管理費用的壓力。 盈利預(yù)測調(diào)整 我們大幅下調(diào)2014-16年EPS預(yù)測至0.18/0.20/0.31元，主要由于:新并購BOGE業(yè)務(wù)擴大收入規(guī)模但盈利不如公司原有業(yè)務(wù)導(dǎo)致綜合毛利率下調(diào)；并購帶來的費用大幅增加；定向增發(fā)2015起產(chǎn)生的攤薄效應(yīng)。 估值:目標價從15.30元調(diào)整至15.93元，評級從“買入”下調(diào)至“中性” 我們新的目標價基于2015年預(yù)測每股帳面價值5.90元和2.7x目標PB。我們原來基于現(xiàn)金流貼現(xiàn)進行估值。鑒于并購所帶來的公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的根本轉(zhuǎn)變，且要進行定向增發(fā)，我們認為現(xiàn)金流貼現(xiàn)估值目前暫時不適用于公司。 公司目前股價對應(yīng)2015年P(guān)B2.6X，可比公司平均2.8X，我們認為估值不具吸引力，且整合成效體現(xiàn)還有待時日，下調(diào)評級至“中性”。 |
