民生銀行(600016)業(yè)績快報點評:資產(chǎn)質(zhì)量成為最大壓力
事件：民生銀行公布2014年業(yè)績快報，全年凈利潤同比增5.36%，低于我們的預(yù)期，源于Q4表現(xiàn)較差，Q4凈利潤同比下降13.3%，我們猜測主要由于四季度撥備支出繼續(xù)增加所致。公司年末不良率1.17%，環(huán)比上升13BP，顯示資產(chǎn)質(zhì)量中短期內(nèi)仍是民生乃至銀行業(yè)的最大問題，不過我們判斷央行采取的一系列降息降準等寬松政策有望逐漸改善下游企業(yè)盈利，進而傳導(dǎo)到銀行資產(chǎn)端。目前公司A/H股價分別交易于1.20X、0.93X2015年P(guān)B，估值較低，暫時維持買入評級。 撥備支出增加壓縮利潤：民生2014年實現(xiàn)凈利潤445.5億元，YOY增5.4%，低于我們10%左右的預(yù)期，主要由于四季度表現(xiàn)較差：Q4單季度實現(xiàn)凈利潤下滑13.3%至77.7億元，不過從營收來看，Q4營收增長18.9%，這又與我們的預(yù)期是一致的，顯示銀行端的息差并未出現(xiàn)顯著收窄，我們判斷利潤的低增長應(yīng)是公司四季度繼續(xù)加大了撥備支出，使得撥備后的凈利潤遠低于營收增速。 不良持續(xù)上升：公司2014年末不良率約為1.17%，環(huán)比升13BP，與行業(yè)表現(xiàn)一致，且民生銀行小微貸款業(yè)務(wù)相較行業(yè)更多，在經(jīng)濟面臨下行壓力時不良暴露風(fēng)險可能更大，未來仍需進一步消化，或許這也是公司持續(xù)加大撥備計提力度的主要原因，我們測算Q4單季度的信用成本可能高達1.8%，環(huán)比提升0.4個百分點。 展望未來：從2014年反饋的情況可以看出，在國內(nèi)銀行業(yè)利率市場化的沖擊下，銀行端息差并未受到劇烈沖擊，顯示銀行端仍有較強的議價能力，我們判斷未來息差亦將呈現(xiàn)平穩(wěn)收窄的走勢；目前更值得關(guān)注的是銀行端的資產(chǎn)質(zhì)量問題，截至11月末，國內(nèi)商業(yè)銀行不良率較年初上升31BP至1.31%，不過目前銀行撥備充足，Q3撥備覆蓋率接近250%，仍有較大的利潤調(diào)節(jié)空間，且央行降息降準政策也有望對銀行資產(chǎn)端帶來一定改善，因此我們判斷2015年銀行端的利潤增速仍將相對平穩(wěn)。 盈利預(yù)測與投資建議：公司近期經(jīng)歷了安邦入股以及行長辭職等事件，短期可能會對經(jīng)營造成一定壓力，不過考慮到銀行業(yè)同質(zhì)化程度極高，在戰(zhàn)略方向確定的情況下，高層的變動并不會對銀行的發(fā)展方向構(gòu)成質(zhì)變影響，并且我們也觀察到公司股價在上述事件后亦逐漸走穩(wěn)，顯示市場對安邦入股民生帶來的改變?nèi)员в幸欢ㄆ诖?。我們下調(diào)公司2015盈利預(yù)測增速4個百分點至8%，為482億元，目前A/H股股價對應(yīng)2015年P(guān)B分別為1.2倍、0.93倍，估值較低，暫維持“買入＂的投資評級。 風(fēng)險提示：資本補充進展不順利；利率市場化進程超預(yù)期 |
