松芝股份：機遇降臨，成長可期
投資要點。 松芝股份是專業車輛空調制造商，同時也是國內最大的大中客車空調制造商。 我們認為公司戰略布局已基本完成，各業務板塊均面臨重大機遇，新的成長空間正在打開。 大中型客車空調：受益純電動公交大規模推廣。 公司是國內大中型客車空調龍頭，市場份額25%左右，主打“終端銷售”模式，在銷售環節具有較強的話語權且毛利水平較高。依托強大的銷售網絡，電動空調產品迅速占領市場，市占率高達60%左右。隨著純電動公交的大面積推廣，公司電動空調業務有望保持較高增速，并貢獻較大利潤增量。 乘用車空調：向合資品牌配套升級。 乘用車空調主要為自主品牌乘用車企業配套，通過積極開拓新客戶，近年一直保持不錯的增幅。公司風洞試驗室即將投入使用，研發能力大幅提升，未來有望深度融入合資車企的新車開發流程，實現向合資品牌的配套升級，業務規模和盈利水平都將顯著提升。 軌道空調：突破門檻，斬獲訂單。 公司于2013年獲得鐵道部CRCC 認證，獲得鐵路系統采購競標資格，目前已初步具備配套能力，地鐵和鐵路空調訂單均有斬獲。未來幾年國內將迎來城市軌交建設高峰，并且我國運營鐵路仍以傳統鐵路為主，地鐵和鐵路空調產品仍有較大的發展空間。我們估計未來幾年訂單金額將成倍增長，考慮到收入結構中維修業務占比逐步降低，盈利能力將同步大幅提升。 冷藏空調：結伴中集集團，前景廣闊。 2011年公司與中集集團成立合資公司，冷藏空調產品主要應用于集裝箱制冷，但目前配套比例偏低。依托已建立的合作關系，我們判斷配套比例仍有較大提升空間。此外，冷鏈物流近年發展明顯提速，但國內冷藏車保有量偏低且技術較為落后，冷藏車市場空間和增速值得期待，利好公司冷藏車空調業務。 盈利預測與投資建議。 受益于純電動公交大規模推廣，客車電動空調業務有望持續快速發展，并提供較大業績增量；乘用車空調正在向合資品牌配套升級，產銷規模有望于2016年得到大幅提升；軌道空調和冷藏空調均有所突破，雖然仍處市場開拓期，但將提供中長期的增長動力。預計2014-2016年的EPS 分別為0.54元/0.65元/0.83元(按增發后股本4.82億股計算)，維持“推薦”評級。 風險提示：1)電動空調市場競爭加劇；2)新業務拓展進度不達預期；3)銅、鋁等原材料價格上漲。 |
