林洋電子(601222)山東分布式項目再下一城 品牌效應凸顯促進項目拓展
主要觀點 1. 山東分布式光伏項目再下一城，提升整體項目盈利水平。 山東省日照條件較好，分布式光伏利用小時數保守估計在1200-1500 小時左右，較東南沿海地區高出100-300 小時。山東省規定，2013-2015 年全部并網的電站執行1.2 元/度電價，分布式光伏省級補貼為0.05 元。我們預計公司15 年山東項目大多執行標桿電價政策，省級補貼力度相對較高，我們按照1.2 元/KWh度電標準、1300 利用小時、貸款比例70%測算，項目內部收益率將達到20%以上。根據我們測算，公司在江蘇、上海等地的分布式項目內部收益率普遍在15%以上，山東項目的快速拓展有望提升分布式項目整體盈利水平。 2. 品牌效應凸顯促進分布式項目拓展加速。 公司目前在手分布式項目已超過1GW，分布在江蘇、安徽、上海、山東等地，具備極強的跨區域拓展能力，確保其東部分布式光伏行業龍頭地位。2014 年我國光伏新增并網裝機9.46gW，其中分布式3.17GW，第四季度分布式新增并網裝機達1.83GW，行業建設速度明顯加快，其盈利模式逐步成熟。我們認為2015 年分布式光伏行業建設將延續加速狀態，公司形成的品牌效應將促使其提高獲取優質項目的速度，而15 年增發獲取的資金以及傳統電表業務良好現金流將確保項目拓展無資金瓶頸。 3. 融資口逐步放開，分布式光伏進入“第二階段”。 2015 年以來招商銀行、工商銀行等均表示放開對光伏電站的貸款，表明光伏電站在商業銀行方面融資口已經逐步放開。目前分布式光伏項目融資成本普遍在7%-8%左右，商業銀行的融資放開將有利于貸款比例的提高以及融資成本的降低。我們認為在光伏電站運營數據逐步積累以及政策方面的積極推動下，分布式光伏在2015-2016 年后將進入“融資放開階段”，項目財務成本的降低將有效提高項目的ROE 水平，行業整體的估值中樞將進一步上移。 4. 投資建議。 我們預計公司14、15、16 年攤薄后EPS 為1.14 元、1.57 元、1.95 元，對應PE 為24、17、14 倍。公司分布式光伏品牌效應凸顯，項目拓展將持續超出市場預期，維持“推薦”評級！ 風險提示：分布式光伏項目進展低于預期，傳統業務業績低于預期。 |
