蘇寧云商-業績符合預期：投資于營銷及人才以推動增長
與預測不一致的方面 蘇寧云商公布2014年收入同比增長3.5%至人民幣1,089億元，四季度收入同比增長16.3%至人民幣293億元，符合業績快報。若剔除房地產投資信托的一次性收益，公司四季度/全年凈虧損人民幣6,880萬元/11億元，但經常性凈虧損季環比收窄。要點：1)同店和新店銷售均對收入有所貢獻。線下同店銷售增速連續第二個季度達到了4%。在經過兩年的凈關店之后，蘇寧在2014年凈開店70家(總店數為1,696家)。我們預計，門店升級(互聯網和智能化改造)、因關閉低效門店而實現的單店銷售觸底反彈以及向二三線城市的滲透將推動公司2015年的業績增長。 其它收入(IT和物流服務)同比增長175%至人民幣7,900萬元，其高達77%的利潤率提升了公司2014年的毛利率。蘇寧的物流網絡已經覆蓋了中國90%的城鎮地區，為增長提供了強有力的保障。2)2014年線上自營收入為人民幣226億元(稅前收入，增長+3.24%)，略低于我們預測的267億元，但平臺商品交易總額達到了32億元，超出我們預測的30億元。毛利率仍處在中個位數，但同比略有改善。 隨著門店/移動設備/電視/PC終端的建成到位，蘇寧在2014年新增注冊會員4,870萬，年度活躍會員2,700萬。公司的2015年一季度預計實現整體/線上商品交易總額分別增長30%/90%，說明其轉型策略已初見成效。3)2014年的營銷及員工支出較我們的預測高出39個/19個基點，我們預計這些投資將繼續助推公司擴張。 投資影響 我們將2015-17年盈利預測從人民幣-5.39億/0.66億/8.63億元上調至-3.36億/1.93億/8.87億元，以反映2014年四季度積極的收入和利潤率趨勢以及公司的2015年一季度指引(整體商品交易總額同比增長30%)。我們的最新12個月目標價格為人民幣10.8元(上調了9%)，基于加總線上/線下DCF計算得出(WACC為10.35%，線上/線下永續增長率仍為2.5%/1.5%)。維持中性評級。風險：線上/線下增長/衍生業務發展快于/慢于預期。 |
