北斗星通(002151):內生外延齊發力，打造百億級導航產業龍頭
北斗星通作為我國最早從事導航定位業務的專業化公司之一，經過多年的發展在軍、民用導航定位領域均建立了明顯的優勢地位。公司行業理解到位，發展戰略清晰；以技術立身，在芯片等基礎產品上建立領先優勢，明智選擇行業、國防及大眾應用的戰略方向和發展模式，內生增長確定；敞開心扉，合作包容，確定了通過不斷收并購穿越北斗行業競爭紅海，成長為百億級導航產業集團的戰略思路，未來外延式增長力度到位。我們認為公司行業優勢地位明顯，思路明確，基本面扎實，通過不斷兼并重組有較大可能在北斗產業整合發展的過程中“笑到最后”成長為行業龍頭，分享北斗產業高速發展成果。 投資要點 1.做精做專，捍衛北斗基礎產品技術領先優勢 公司在基礎產品領域業內領先，芯片板卡等產品多次在國家級權威比測中奪冠，關鍵性能指標已與國際同類產品相當?；A產品處于衛星導航定位產業鏈的上游，包括GNSS芯片、板卡、射頻模塊、天線等產品，整體衛星導航產業的后續鏈條都依賴基礎類產品，它是北斗全產業鏈的技術制高點，也是產業鏈條中知識產權的集中點和控制點，是整個產業鏈條的核心技術和重要支撐力量。公司十分重視基礎產品的研發和技術積累，完全依靠自主技術成功研發了星云NebulasTM多系統多頻率高性能SoC芯片、蜂鳥HumbirdTM低功耗GNSS SoC 芯片，多款導航授時模塊以及高精度OEM 板卡等產品。2014年公司的芯片銷量已突破百萬片，今年新發布的二代芯片將進一步占領北斗芯片市常基礎產品領域超強的技術積累為公司在北斗全產業鏈的發展拓展奠定了堅實的基矗 2.強強聯合，鞏固北斗產業鏈上游地位 公司通過并購將佳利電子和華信天線一同納入到公司的業務領域，實現公司在國內衛星導航產業鏈上游的進一步拓展，形成芯片、模塊與天線基礎產品的強強聯合。佳利電子的大眾導航天線、特種微波介質陶瓷、微波通訊元器件等產品處于國內領先地位；華信天線在高精度衛星定位天線、衛星射頻通訊、無線數據傳輸等方面擁有大量高端核心技術。佳利電子和華信天線承諾在2015~2018年各自完成2875萬元、3450萬元、4140萬元、4554萬元和7800萬元、9800萬元、12250萬元、13905萬元的扣非凈利潤。我們認為二者成功收購，將使公司在基礎產品領域如虎添翼，牢固奠定公司在北斗基礎產業領域的龍頭地位。 3.隱性軍用北斗龍頭，儲備北斗芯片及國防應用高可靠技術 公司2014年國防行業營業收入增長17.7%達1.9億，占比20%，我們預計該業務2015年仍有20%以上的增速，并在2016~2017年迎來高潮。公司目前的軍品主要從系統集成切入，進行定制化供貨；未來目標是在北斗芯片等基礎產品領域躋身第一梯隊完成卡位，助推公司基礎產品進入總裝元器件采購名錄。國防應用對北斗是剛性需求，北斗導航系統的成熟解決了長久困擾我軍的導航信息自主保障問題。隨著北斗二代應用的常態化發展及軍用信息設備一體化、集成化的發展，以專用終端為主導的軍用北斗市場將衍進為導航應用芯片化、模塊化和多功能芯片及板卡集成為特征的產品格局。公司在產業鏈上游強大的技術儲備將有望助推公司顛覆現有格局，成長為未來軍用北斗龍頭。 4.拓展應用，加深北斗產業鏈下游開發 公司在用于測繪國產高精度接收機核心部件、海洋漁業安全生產應用、軍事指揮控制應用和港口集裝箱作業應用等細分領域國內領先，在國內機械控制港口集裝箱作業應用領域占有100%市場份額，在測繪領域“中國制造”高精度接收機核心部件市場占有90%以上市場份額。2010年公司準確卡位，切入汽車電子，為公司的終端應用開拓了大體量的市場空間，去年汽車電子與導航產品營收的增幅超過了64%達3.99億，營收占比42%，我們預計2015年該業務仍將保持高速增長。 5.把脈產業趨勢，通過并購整合構建龍頭地位 當前是國內北斗產業的戰國時代，未來5年將是產業整合的高潮期，并購重組是做大做強的必由之路。從國外看，HEXAGON通過100余次并購從無核心業務起步成長為衛星導航產業全球第一，Trimble通過80余次并購成功擴展業務領域及服務方式成為全球第三。隨著技術的發展和新模式公司的不斷涌現，國內北斗產業將開始出現分化，逐步由“群魔亂舞”進入以龍頭企業和新業務模式企業為主要特征的產業快速發展階段。公司對行業發展態勢把脈準確，戰略清晰，心態開放，我們認為公司將通過保持較強的外延并購力度構筑行業龍頭地位。2014年公司與中關村合資設立了北斗股權投資基金，以此舉為代表，預計公司今后將充分利用資本市場的金融工具，形成資本與產業的合力，積極穩健地推進對外投資戰略，幫助公司不斷向北斗及產業相關領域延伸。 6.盈利預測與投資建議 2015年是北斗衛星導航系統由區域運行向全球拓展的開啟之年，也是北斗產業發展的分化之年，公司作為我國從事導航定位業務的領先者，無論是從技術還是行業應用上來看，都有巨大的優勢和發展空間。公司的幾個板塊今后都將保持良好發展勢頭:(1)汽車電子業務在去年64%的增速下今年將繼續發力，(2)國防業務將繼續保持20%-30%的增速穩定拓展，(3)高精度應用將隨著技術的成熟逐漸打開市常我們預計公司今年在內生增長和外延拓展的雙重發力下將有望達到50%以上的增長速度，明后兩年僅考慮內生因素將有望達到30%的增長速度。因此，我們預測公司2015~2017年EPS分別為0.50、0.64、0.83，對應PE為147、114、87，考慮到公司未來的高成長性，對公司首次覆蓋，給予推薦評級。 風險提示:市場競爭加劇，產品毛利下降；未來收并購具有不確定性 |
