鞍鋼股份(000898)A/H溢價率接近歷史高位 小幅上調H股目標價
公司近況 近期，伴隨鋼價的持續下跌，行業虧損面擴大，鋼廠減產規模持續上升。鞍鋼A/H 股價的溢價率再次回到歷史峰值區域（84%），大幅高于其歷史均值16%的水平。 評論短期盈利底部出現，減產規模擴大將帶動噸毛利小幅反彈。中鋼協會員企業整體已經進入現金流虧損階段，我們模型計算的噸鋼現金流虧損超過200 元，鋼廠減產規模正在擴大，預計已有12.5%的產能進入停產階段（含停產檢修），有望逐步改善目前失衡的供求關系，并帶動噸毛利反彈至現金流進入平衡狀態。但中期來看，我們對行業基本面依然維持謹慎，2016 年需求仍將下滑，政策在產能淘汰方面是否有更大作為是產能出清能否順利的關鍵。 公司四季度虧損擴大，2016 年扭虧需依靠更多資產重組措施。公司1~3 季度累計虧損8.9 億元，預計四季度虧損將有所擴大，其中四季度熱軋和冷軋價格環比降幅在130 和260 元/噸，鐵礦石和焦煤價格下跌只降低成本60 元/噸（考慮1~2 個月庫存周期），四季度噸毛利仍將下行70~200 元/噸。公司已經開始內部降本增效（如削減人工成本等），參考以往經驗，2016 年若要扭虧仍需依靠更多資產重組措施的支持。 美聯儲兌現加息后，A/H 溢價率有望回落。9 月以來鞍鋼A/H 溢價率與美元指數走勢較為一致，美元升值導致資金外流或是主要原因。參考2004~2005 年的加息周期，美元指數和鞍鋼A/H 溢價率在加息預期升溫時逐漸攀升，但在美聯儲兌現首次加息后開始回落。目前加息的預期已經非常強烈，A/H 溢價率亦接近歷史峰值區域，根據中金宏觀組的判斷，美元指數將在加息兌現后回調，A/H 溢價率亦有望回落。 估值建議 當前股價下，鞍鋼A/H 對應2015 年的P/B 分別為0.7x 和0.4x。A 股估值離歷史底部（0.4x）仍有較大距離，H 股估值已經接近歷史底部，反映了對于基本面的悲觀預期。短期因鋼廠減產噸毛利存在小幅反彈空間，或帶動H 股估值小幅反彈，我們上調H 股目標價13%至3.5 港元，維持A 股目標價4.4 元，A/H 股評級均維持“中性”。A/H 溢價率處于歷史高位，建議關注“買H 賣A”配對交易的套利空間，美聯儲加息后美元指數回調或是溢價率回落的催化劑。 風險 減產停產不達預期；人民幣大幅貶值。 |
