艾迪西(002468)預計過會風險降低 估值修復需求強烈
投資要點： 首先從快遞行業來看，全行業高速增長態勢超預期。快遞業7月數據顯示，全行業業務收入增長超40%，業務量增速同比增長超過50%。預計電商疊加微商增量繼續刺激全行業增速維持高位，宏觀經濟低迷情況下行業逆勢超預期增長，實屬不易；快遞巨頭加快上市步伐，產業鏈集群效應加劇。假設申通順利登陸資本市場，作為國內快遞龍頭企業之一，看好未來外延（整合、聯合）以及內生（智能化升級）對行業和公司運營效率的進一步提升； 申通滯脹嚴重，估值修復需求強烈。自最低點以來圓通已經累計上漲近50%，而申通僅漲13%。申通持續的滯脹形成估值的絕對洼地，以2016年各大快遞公司承諾業績口徑計算的PE來看，圓通56倍，韻達42倍，申通僅36倍，估值修復需求強烈； 市場對申通估值的錯殺已經很難從基本面去解釋。從各大快遞公司披露的近三年凈利潤以及未來三年承諾凈利潤來看，通達系快遞公司之間幾乎沒有差異。申通、圓通和韻達2013年到2018年這6年累計凈利潤各約為60億、61億和53億元，無論從已實現的凈利潤角度還是未來承諾的凈利潤角度，三者之間差異不大，特別是圓通和申通幾乎完全一樣。 分拆凈利潤，從增速、業務量和單件盈利能力看，通達系同質化嚴重。從凈利潤增速來看，2016E-2018E圓通、申通和韻達的復合增速各約19%、17%和17%，圓通和申通差異并不明顯。將快遞公司凈利潤分拆來看，即從快遞業務量和單件盈利角度分析，圓通在業務量市場份額中較申通高2.5個百分點，但這也是在犧牲單件盈利的情況下取得，2015年圓通快遞單件盈利0.24元，而申通為0.30元，高出25%； 對申通的低估值很大程度來源于市場對其過會風險的擔心。確實從目前過會角度，圓通借殼已于2016年7月28日獲得證監會有條件通過，但尚未收到正式核準文件；其他三家目前尚未過會。但是我們也看到，申通已在7月18日就反饋意見回復證監會，同時考慮到國家對快遞業的支持以及圓通過會的先例，預計申通過會風險也不大。假設申通能成功過會，其低估值優勢則十分明顯。 盈利預測。假設預案通過，申通17年并表，預測16-17年EPS分別為0.48和1.05元，給予公司17年PE45倍估值，目標價47.25元，"買入" 評級。 不確定性因素。快遞業發展不及預期，預案審批不通過。 |
