中直股份(600038)直升機放量在即 行業龍頭扶搖直上
投資要點： 公司是中航工業旗下直升機制造平臺，是當之無愧的國內直升機行業龍頭。 2013 年，通過并購重組，公司實現了集團民用直升機總裝及軍民兩用零部件業務整體上市，一躍成為國內直升機行業龍頭。公司重組完成后，產品線更加豐富、且不斷向譜系化發展，形成“一機多型、系列發展”的格局，收入及利潤水平實現跨越式增長，國內直升機行業龍頭地位明顯。 我國軍用直升機市場空間超千億，公司未來有望依托新機型列裝，實現業務高速發展。1）從國家層面來看，對比美國軍機行業，我國在數量及結構上仍具有上升空間，國內在10噸級中型直升機和重型直升機種類上需求巨大。2）從公司層面來看，公司新機型相繼問世并逐步列裝放量，新型國產10 噸級直升機實現首飛，將填補我國在10 噸通用型直升機種類的空白，新型國產13 噸級直升機的不斷試飛將拉開軍機更新換代的序幕。我們認為，受益軍隊裝備建設快速發展及新機型的列裝，公司業務有望扶搖直上。 國內民機市場潛力巨大，公司依托技術優勢，擴大其民機市場份額。1）從行業層面來看，受益于“國產化替代+通航政策放開”，民用直升機市場潛力巨大。一方面，我國目前民用直升機市場多以進口為主，國產機型數量僅占到總量的3%，國產替代市場具有較大空間；另一方面，隨著我國通航政策文件不斷出臺，低空通航限制逐步放開，民機市場有望進一步擴大。2）從公司層面來看，憑借“自主研制+合作研發”方式，公司技術水平領先，新產品不斷得以研發并推向市場，行業競爭優勢明顯。我們認為，未來公司將依托AC352等新機型的研發，持續增強公司競爭能力，擴大公司產品市場份額。 公司體外資產規模巨大，未來資產注入預期強烈且前景廣闊。集團旗下仍有大量軍機總裝資產尚未注入到上市公司，以凈利潤為口徑計算，2015 年中航工業集團直升機板塊的凈利潤資產證券化率為62.4%，體外仍有38%左右的大量資產。同時，公司為集團直升機板塊唯一上市平臺，隨著集團國企改革的進程不斷加快、資產證券化的持續推進，我們認為，未來公司存在軍用直升機總裝資產注入預期的可能。 首次覆蓋給予增持評級。我們預計公司2017-2019 年將分別實現營業收入128.58 億、162.03 億、187.58 億，歸屬母公司凈利潤分別為4.92 億元、6.08 億元、7.04 億元，2017-2019 年EPS 分別為0.83 元/股、1.03 元/股、1.19 元/股，當前股價對應PE 分別為59 倍、48 倍、41 倍，低于行業平均估值水平（行業可比公司2017/年平均PE 估值為71/58倍）。且考慮到公司為中航工業直升機板塊唯一上市公司，平臺地位凸顯，未來具有強烈的資產注入預期，可以享受較高的估值，首次覆蓋給予增持評級。 |
