德爾未來(002631)2017年一季報點評:價值被低估的定制家居公司 給予"買入"評級
營收同比增長36.9%，凈利潤同比增15.3% 公司發(fā)布一季報，營收同比增長36.9%至2.77億，一季度營收保持不俗增長主要受益于德爾旗下的定制家居品牌百得勝高速增長，一季度百得勝營收同比增長60%以上。 一季度公司實現(xiàn)凈利潤4546萬元，同比增長15.3%。一季度公司的凈利潤同比增速不及收入，主要受當期營銷投入增加以及投資收益減少所致。我們預計德爾整體的凈利潤增速在后續(xù)三個季度將逐步提升，首先家居產(chǎn)業(yè)一季度的營收和利潤規(guī)模是四個季度中最低的一個季度，雖然一季度百得勝實現(xiàn)了高增長但利潤規(guī)模較小，對整體業(yè)績的拉動作用并不明顯，我們認為百得勝的高成長性對整體利潤的拉動作用后續(xù)將顯現(xiàn)出來；其次百得勝目前正在積極申請高新資質(zhì)，我們判斷2-3季度有望獲取，屆時百得勝的稅率將從25%降低至15%；再則德爾地板業(yè)務雖然一季度整合了國內(nèi)頂級的實木地熱地板品牌柏爾，但磨合尚需時間，我們認為柏爾對地板業(yè)務的貢獻將在二季度顯現(xiàn)出來；最后公司持有鋰電隔膜公司義騰新能源15%的股權(quán)，今年一季度受整個行業(yè)的影響，義騰的盈利狀況不佳，影響了德爾的投資收益，隨著國內(nèi)新能源汽車市場的重新啟動，我們認為義騰的經(jīng)營情況將逐漸好轉(zhuǎn)，德爾對其的投資收益將逐漸增加。 毛利率同比提升0.2個百分點，期間費用率同比增加0.4個百分點 一季度公司的毛利率為34.6%，較去年同期提升0.2個百分點。一季度公司的期間費用率為13.6%，同比增加0.4個百分點，其中銷售費用率因營銷投入增加，同比上升1.4個百分點至7.5%；管理費用率同比降低0.8個百分點至6%。2017年一季度公司的投資收益為196萬，同比減少了544萬，導致凈利潤同比增速降低了12個百分點。 地板和定制家居業(yè)務均大有可為 根據(jù)我們前期的草根調(diào)研以及對紅星美凱龍招商部門人員的訪談，我們判斷憑借板木結(jié)合的差異化競爭戰(zhàn)略，德爾旗下的定制家居品牌百得勝未來很有希望從二線定制家居品牌躋身一線，目前國內(nèi)的定制家居無論一線還是二線品牌都集中在板式領(lǐng)域進行競爭，從產(chǎn)品特色角度看，百得勝的優(yōu)勢非常突出。尤其在百得勝整合了國內(nèi)實力出眾的實木定制品牌韓居麗格之后，百得勝目前已在實木定制領(lǐng)域完成了卡位布局，隨著家居產(chǎn)業(yè)消費升級的趨勢越發(fā)明顯，我們認為百得勝具備成為后起之秀的潛力。 地板方面，2016年德爾對原有老產(chǎn)品進行了庫存全面清理，2017年公司的地板產(chǎn)品正式全面實現(xiàn)無醛化；在實木復合地板方面，公司一季度已經(jīng)成功推出價格更低款式的復合無醛產(chǎn)品，有效地迎合了市場需求，但一季度因產(chǎn)能供應瓶頸，新產(chǎn)品的盈利貢獻能力尚未充分體現(xiàn)出來，我們預計二季度新產(chǎn)品有望發(fā)力；與此同時在實木地板方面，公司借助自身在渠道方面的優(yōu)勢正積極幫助柏爾新增門店。2017年強化復合全面無醛化、復合無醛產(chǎn)品拓寬價格帶系、實木柏爾加快門店開拓進度，三個要素驅(qū)動地板業(yè)務重回增長軌道，我們預計公司地板業(yè)務2017年有望實現(xiàn)30%的增長。 價值被低估，給予“買入”評級 我們判斷2017年百得勝有望實現(xiàn)8000萬凈利潤，并且未來三年保持50%以上的復合增長，與目前凈利潤規(guī)模最接近的定制家居上市公司皮阿諾進行對標來看，百得勝的價值大致50億；地板業(yè)務我們預計2017年將實現(xiàn)1.7億凈利潤，對應市值大致40-50億，公司合理的價值90-100億，同時我們預計公司在石墨烯領(lǐng)域的利潤以及對義騰新能源15%權(quán)益投資能貢獻5000萬盈利，給予30倍估值對應市值15億，因此公司最終合理的市值105-115億，而目前市值90億，價值被低估，給予“買入”評級。 風險提示：費用控制不佳，義騰的經(jīng)營情況低于預期。 |
