天健集團(000090)業(yè)績騰飛在即 未來發(fā)展可期
投資要點 地產：坐擁優(yōu)質資源，迎來業(yè)績爆發(fā)期。公司地產業(yè)務分布在深圳、上海、長沙、南寧、惠州、廣州六大城市，2016年末未結轉建面約230萬平米，其中一線占比達38%。2017-2018年公司將迎來多個項目結算，且拿地時點主要集中地價大漲前的2013-2014年，上海天健萃園、南寧天健領航、南寧天健西班牙小鎮(zhèn)地價與房價比分別僅為30.5%、28.8%和20.8%，毛利率有望維持高位。2019年深圳天健天驕將進入結算周期，該項目貨值近200億，總地價僅25.8億，為2019-2020年業(yè)績爆發(fā)奠定基礎。預計2017-2019年地產結算凈利潤分別為6.3億、14.3億和29.7億。未來香蜜新村、市政大廈、粵通工業(yè)區(qū)、華富工業(yè)區(qū)等項目均有望受益深圳城市更新，保障未來三到五年深圳項目開發(fā)和利潤貢獻。 建筑施工：結構升級疊加領域擴張，毛利率有望提升。公司傳統建筑施工業(yè)務門檻較低，市場低成本無序競爭激烈，2016年毛利率僅4.8%。近年公司加快從施工承包商向工程總包商轉型升級，2016年至今單獨或聯合中標南山高新區(qū)交通改造工程等5個EPC項目，中標總金額達91.6億。EPC（工程總承包）對投標人門檻要求較高，參與者多為央企，避免此前施工業(yè)務低成本無序競爭，中國中冶等央企工程承包毛利率基本在10%左右。隨著業(yè)務結構的轉型升級，預計公司建筑施工業(yè)務毛利率有望逐步提升。按照目前施工業(yè)務每年40億營收，毛利率每提高1個百分點估算，可增加4000萬毛利。同時在業(yè)務領域上，公司積極布局圍填海、海綿城市、綜合管廊、治水提質、河流治理等新型業(yè)務領域，搶占市場先機。 城市服務：參與羅湖棚改，拓寬業(yè)務領域。2016年公司物業(yè)租賃實現營收1.67億，同比增長15.2%。2016年末公司可供出租物業(yè)建面22.1萬平米，同時深圳天健科技大廈預計2017年下半年投入使用，該項目建面7.11萬平米，按照120元/月/平米的租金、90%的出租率估算，每年可帶來0.92億租金收入。此外公司部分存量物業(yè)位于城市核心地段，易于變現回收現金流，2017年一季度通過出售深圳香蜜三村及長沙天健芙蓉盛世花園存量物業(yè)，實現營業(yè)收入5.82億元，不排除未來進一步處理存量物業(yè)的可能性。積極參與深圳羅湖棚改，該項目估算總投資額約為150億元，按6%的服務費可貢獻超過9億營收，同時利于后續(xù)獲取其他棚戶區(qū)改造項目和潛在二級市場開發(fā)機會。 "引入戰(zhàn)投+員工持股+資產注入"，激發(fā)國企活力和動力。2015年12月公司完成22億元非公開發(fā)行，引入包括硅谷天堂在內的多個戰(zhàn)略投資者，實現核心骨干持股（持股4.8%），考慮分紅轉股后成本價約5.0元/股，鎖定期三年，2018年底解禁，股權結構優(yōu)化和核心員工利益綁定激發(fā)國資活力和動力。2016年9月公司以7.07億元完成對粵通公司的收購，粵通公司主要從事道路施工維護、園林綠化施工等業(yè)務，對其收購利于進一步延伸天健集團建筑施工業(yè)務產業(yè)鏈，鞏固其在深圳市屬建筑領域的行業(yè)龍頭地位。 盈利預測和投資評級：由于萊寶高科減持和羅湖舊改拆遷進度具有一定不確定性，僅考慮公司傳統地產、物業(yè)租賃和建筑施工業(yè)務，預計公司2017-2019年EPS分別為0.58元、1.29元和2.61元，當前股價對應PE分別為18.0倍、8.1倍和4倍。公司未來三年業(yè)績復合增速超過90%，當前市值僅124億，測算每股NAV16塊，較當前股價溢價54%。公司作為市場難得的業(yè)績持續(xù)高增長房企，且超過40%的土地儲備位于粵港澳大灣區(qū)，有望受益粵港澳大灣區(qū)建設，維持"強烈推薦"評級。 風險提示：1）業(yè)績結算進度不及預期風險；2）市政施工業(yè)務轉型不及預期風險。 |
