易成新能(300080)被市場低估的光伏明日之星
【2017-01-12】 公司主營業務圍繞光伏產業鏈展開，大股東是混改標桿。公司目前的主要業務為光伏切割刃料生產、研發、銷售和晶硅片切割廢砂漿的回收再利用服務。公司近期發布定增預案，擬通過債務重整的方式收購江西賽維和新余賽維100%的股權。其中，江西賽維主要從事多晶硅產品的研發、生產和銷售；新余賽維主要從事多晶硅電池片產品的生產與銷售。此外，公司新建10000 噸鋰離子電池負極材料自動化生產線，其產品也是構成光伏電站儲能系統的重要材料之一。公司主要業務全部圍繞光伏產業展開，光伏行業的景氣度高低對公司未來經營業績至關重要。公司第一大股東——平煤神馬集團是河南省混合所有制改革試點標桿單位，為貫徹落實國有企業混改精神，平煤神馬集團將公司列為產業特區，并將公司所承載的新能源業務列為集團三大業務板塊之一。公司享受高度的自主決策權，管理層的積極性被充分調動，經營面貌亦煥然一新。 全球光伏需求旺盛，中國成為最大的生產國和需求國。2015年，全球太陽能累計裝機容量突破227GW，2000 年-2015 年年均復合增速近40%；2015 年新增太陽能裝機容量50GW，同比增長32%。從建成的太陽能電站分布看，中國、歐洲、美國、日本、印度光伏裝機總量占全球總裝機量的89.96%。其中，中國、美國、日本和印度合計占比達48.11%。2015 年中國太陽能光伏新增裝機容量12.82GW，占當年全球總份額的四分之一，同年中國大陸的硅片產量占據全球產量的76%，中國已成為全球太陽能光伏產品最大的生產國和消費國。 太陽能將成為我國發展最快的能源。由于我國蘊含豐富的煤炭資源，度電成本低于光伏、水電等可再生能源，導致煤電依賴程度過高，2015 年中國煤炭占一次能源的比重為63.7%，而以光伏和風電為代表的可再生能源占一次能源的比例僅為2.1%，為德國的六分之一、英國的四分之一，甚至低于印度。過度依賴煤電而再生能源發展不足是造成我國霧霾頻發的主因。根據《電力發展“十三五”規劃（2016-2020 年）》，“十三五”期間，中國太陽能發電新增投資將達0.68 億千瓦以上。到2020 年，全國太陽能發電裝機量達到1.1 億千瓦以上，其中分布式光伏6000 萬千瓦以上。預計在“十三五”期間我國太陽能裝機容量年均增速將達21.2%，太陽能將成為我國發展最快的能源。 政策支持和引導光伏產業健康發展。為了促進新能源行業發展，我國對光伏、風電等實行保障性收購，即通過提高上網電價和補貼的方式支持行業發展。2017年太陽能發電的上網標桿價格較2016年有所下調，但下調幅度遠低于預期，這將有利于2017年我國光伏需求的穩定。未來，發改委將逐步調低光伏標桿電價，一方面將使國內光伏電站保持有利可圖的態勢，穩定國內光伏產業需求；另一方面，將促進光伏企業不斷加大技術投入，降低光伏發電成本，同時提高光伏發電的轉化效率，最終實現光伏平價上網。 圍繞光伏產業，公司進行四大布局。（1）多晶硅及電池業務：公司通過非公開發行股票向江西賽維和新余賽維的債權人進行償付。此外公司擬投入12.68億元配套募集資金用于江西賽維多晶硅片改擴建項目，通過改擴建，江西賽維的多晶硅產能將從目前的3.51GW提升至8.92GW，公司通過對賽維的重整，將獲得強大的發展后勁；（2）電鍍金剛線業務：公司2015年投資新建的600萬公里電鍍金剛線項目，一期300萬公里已建成投產，配合江西賽維新型M4黑硅技術，公司單片硅片的生產成本有望降低0.6-0.7元，而多晶硅片的轉化效率則能夠提升至18.4%以上，技術性能達到行業前列；（3）鋰離子電池負極材料業務：公司布局建設一條年產10000噸鋰離子電池用碳石墨負極材料生產項目，目前已建成投產，依靠公司大股東平煤神馬集團豐富的石墨礦資源，公司有望進入該細分領域前三甲；（4）環保業務：2016年6月，公司全資子公司易成環保承包中國平煤神馬集團開封興化精細化工有限公司污水處理的相關業務，項目預計投入資金1.5億元，環保將成為公司光伏產業發展的有益補充。 盈利預測與投資評級。我們預計公司2016-2018年歸屬母公司所有者凈利潤為679萬元、2.94億元和6.60億元，按照增發后10.49億股總股本計算，對應的每股收益分別為0.01元、0.28元和0.63元。不考慮其他業務貢獻，我們將易成新能電鍍金剛線業務與江西賽維與新余賽維業務合理市值相加，公司合理總市值應為171.52億元。如果按照發行后10.49億股總股本計算，公司合理價格為16.35元/股，按照1月11日公司收盤價9.35元/股計算，公司股價約有75%的上升潛力，我們維持公司“推薦”的投資評級。 風險提示：1）收購進展不達預期；2）光伏行業需求低迷；3）光伏產業技術進步低于預期。 |
