九州通(600998)多業務開花 凸顯平臺價值
【2017-07-12】 批發業務帶動公司毛利率逐年上升，盈利能力增強 從2011年開始，公司批發業務毛利率逐年提高，拉動公司整體毛利率上升，我們推測主要有兩個原因：一是隨著配送規模擴大，規模效應顯現；二是由于公司持續將下游分銷業務轉換為直銷，而直銷毛利率大于分銷所致。公司分銷業務預計占比為50%，具有較大轉換空間。我們認為藥品流通行業集中度提高、大批發商終端覆蓋能力增強是大勢所趨，該因素將持續驅動公司毛利率上升，盈利能力增強。 消費品業務空間可觀，年收入有望兩年過百億 2015 年我國嬰幼兒奶粉市場規模約為800 億，奶粉市場集中度較高，前十大品牌市占率超過70%，市場規模超過560億元。公司已經與前幾大奶粉品牌建立起良好合作關系，借助公司在全國各地的物流網絡，有望獲得更高市場份額。預計公司有望在兩年內獲得20%市場份額，銷售收入達到100億元以上。2016年，公司母嬰產品業務規模達到22.15億元，同比增長375%，主要由于公司代理的雅培、惠氏、雀巢、合生元等品牌奶粉大幅增長。此外，公司積極開發化妝品等消費品配送業務，業績增長迅速。 穩步開拓二級以上醫院業務，業績增速可觀 公司之前的業務集中于零售市場和基層醫療市場，但從全國藥品批發終端占比來看，零售和基層醫療市場占比僅為32%，剩下的68%都是公立醫院市場。公司積極開拓二級以上醫院渠道，向空間更為廣闊的公立醫院市場進軍。2016年二級以上醫療機構數量達到3780家，同比增加578家，年收入128億元，同比增長38%，預計未來兩三年內該業務增速維持30%以上增速。 醫藥電商成功扭虧，迎來收獲期同比增長93%。北京好藥師收入規模在國內醫藥電商中名列第五，引領國內的醫藥電商行業，2016年實現收入10.6億元，同比增長126%，凈利潤1896萬元，成功實現扭虧，后期有望獲得可觀利潤增長。 給予"推薦"評級 公司是全國醫藥商業龍頭，配送網絡覆蓋全國28個省份，在深耕OTC領域的基礎上積極向醫院市場擴展，有望在更廣闊的醫院市場獲得可觀份額；公司的奶粉代理業務增長迅速，有望兩年內超過百億的收入規模；我們預計公司2017年-2019年的EPS分別為0.67元、0.84元、1.04元，對應PE分別為31/25/20倍，首次覆蓋，給予"推薦"評級。 風險提示：醫院業務擴張不及預期。 |
