冠福股份(002102)與Amyris公司簽訂法尼烯獨家供應協議及合作框架 確保VE項目競爭優勢
【2016-10-12】 事件：2016年10月11日，公司公告與美國 Amyris公司的法尼烯供應協議和長期合作框架協議。根據法尼烯供應協議，全資子公司能特科技有限公司享有美國 Amyris 公司生產的法尼烯產品在維生素E領域的獨家使用權利，采購量在2016 年不低于4500 噸的基礎上逐年遞增，1 萬噸后可不再增加；為保證獨家采購權，Amyris 公司享有維生素E 售價超過65 元/Kg 以上部份的30%扣稅后的"超額利益共享"權利。長期合作框架協議則包括：（1）500 萬美元以認股權證形式認購1,000 萬股Amyris 股票（占4%），展開維生素A 及中間體合作開發計劃；（2）根據Amyris 經營需要，冠福向其提供總計不超過2,500 萬美元的借款。 點評：與Amyris公司簽訂法尼烯獨家供應協議及合作框架，確保VE項目競爭優勢，維持"買入"評級。此前我們在深度報告《冠福股份(002102.SZ)-攻克技術瓶頸大舉進軍VE 行業，明年業績有望大爆發》中已強調過，子公司能特科技即將投產的2 萬噸維生素E 生產項目具備顯著的質量和成本優勢，兩大主要原料異植物醇和2,3,5-三甲基氫醌均已完成獨有工藝的技術攻克，且在2,3,5-三甲基氫醌上具已成功建立規模優勢。此次與美國Amyris 公司簽訂的獨家供應協議及合作框架，確保公司在維生素E 領域的成本優勢和2017 年該業務的業績大爆發，而維生素A 合作協議更進一步提升公司未來想象空間。 法尼烯全球采購獨家供應協議確保公司在維生素E領域的成本優勢，助力2017年VE業績大爆發。Amyris公司作為全球唯一一家以發酵法生產法尼烯的公司（獨家專利），通過改造酵母將植物來源糖轉化為法尼烯在內的各種烴分子，2015 年10 月已宣布將法尼烯生產成本降低至1.75 美元/L，在法尼烯等發酵技術上具備顯著優勢。此次與美國Amyris 公司簽訂的法尼烯全球采購獨家供應協議進一步保證了公司在異植物醇上的成本控制優勢，且該原料不能銷售給其他任何維生素E 及維生素E 中間體的生產企業，確保冠福股份的VE 競爭優勢在短時間內不被趕超。在采購數量上，2016 年不低于4500 噸的基礎上逐年遞增，1 萬噸后可不再增加，完全可以滿足公司2 萬噸VE 的投產計劃。此外，"超額利益共享"的深度合作模式進一步確保了法尼烯的獨家使用權。 維生素A合作開發計劃進一步提升公司未來想象空間。根據長期合作框架協議，公司以500萬美元認股權證形式認購1,000 萬股Amyris 股票（占4%），并展開維生素A 及中間體合作開發計劃。Amyris 是全球工業生物技術革命領先的可再生品企業，其轉基因酵母的合成生物技術平臺技術世界領先。維生素A 同樣屬于技術累計導致的寡頭壟斷行業，新技術的突破導致的成本優勢同樣可以使相關企業直接受益。而基于法尼烯和VE 項目的成功經驗，我們認為Amyris 大概率能夠成功研發出低成本、高轉化率的維生素A 或維生素A中間體生物發酵菌種與工藝， 一旦研發成功能特科技將成為該成果的唯一受益方。 長期來看，公司醫藥中間體和塑料B2B雙主業將驅動公司進入增長模式"新時代"。基于對能特科技的后續研發產品儲備、公司開拓塑料B2B 業務的預期以及醫藥中間體和電商平臺之間的較強協同效應，我們認為公司有望通過成本優勢和銷售渠道變革進一步打開市場空間，擴大公司營收規模。 盈利預測與投資建議：公司未來三年業績驅動主要來源于維生素E產品快速放量、塑米城并表及塑料B2B業務。不考慮塑米城增發，我們預計2016-2018 年公司營業收入分別為7.90、23.26、25.66 億元，同比增長-39.95%、194.26%、10.34%，歸屬母公司凈利潤分別為2.04、7.01、8.75 億元，同比增長5.53%、243.64%、24.88%，對應EPS 分別為0.28、0.96、1.20 元；考慮塑米城增發，我們預計2016-2018 年公司營業收入分別為7.90、133.26、185.16 億元，同比增長-39.95%、1585.98%、38.95%，歸屬母公司凈利潤分別為2.04、9.02、10.81 億元，同比增長5.52%、342.09%、19.92%，對應EPS 分別為0.28、1.00、1.20 元。公司目前股價對應2017 年16×PE，考慮到公司未來在維生素E 板塊、塑米城板塊和新材料板塊等都有較大發展空間，2017 年維生素E 業務和塑料B2B 業務有望分別貢獻7.5 億和1.5 億利潤，公司價值明顯被低估，給予公司維生素E 業務2017 年17 倍PE（技術突破享受估值溢價）、醫藥中間體業務22 倍PE、塑料B2B 業務30 倍PE，對應目標價為20-22 元，維持"買入"評級。 風險提示：維生素E 價格波動的風險；競爭加劇的風險；塑米城定增方案過會不確定性的風險；公司維生素E投產及銷售不及預期的風險。 |
