馬應龍(600993)調研報告:老樹新發 穩中有變
【2017-07-21】 主導產品進入持續提價周期，顯著增厚公司業績。公司收入以肛腸治痔等工業產品和醫藥商業為主，其中馬應龍麝香痔瘡膏占工業產品收入的30%左右，10 克膏2016 年銷售收入約2.4-2.8 億。公司2017年2 月份上調10 克膏出廠價格18%，從一季度動銷情況來看，反應良好，銷量增長穩定，預計將顯著增厚公司業績。此次提價打開產品提價空間，后續公司產品將進入輪動小幅多次提價的周期，其他規格和產品有望依次提價，公司進入新一輪成長階段。預計公司將進一步推動肛腸藥物系列化發展，強化肛腸疾病適應癥的針對性，促進聯合用藥，以不同規格區隔管理分銷渠道和終端。 醫療服務業務持續推進，打造肛腸健康生態鏈。公司通過投資管理公司開展醫院診療業務，目前控股7 家肛腸專科連鎖醫院，有望后續將擴展到15 家左右。醫療服務業務目前仍處于虧損狀態，其中西安馬應龍肛腸醫院預計2017 年扭虧，北京馬應龍長青肛腸醫院預計2018 年扭虧，后續肛腸專科連鎖醫院有望貢獻利潤。公司還與基層醫院合作開展基層診療中心，收取品牌費及收入提成，預計3 年內簽約100 家，將貢獻明顯增量。后續公司將以醫院為基礎銷售相關產品，打造生態鏈。 藥妝及大健康產品投入加大，商業結構進一步優化。產品提價為公司結構優化及業務發展提供空間，后續藥妝及大健康產品的投入將加大，產品增速預計高于歷史平均；同時由于"營改增"及"兩票制"政策的出臺，醫藥商業競爭更為激烈，公司將毛利較低的調撥及批發業務剝離，后續商業方面會進一步整合。預計未來公司醫藥商業板塊將逐漸發展為以零售及電商為主，業務結構進一步優化。預計公司2017-2019 年EPS 分別為0.68 元、0.78 元、0.87 元，對應PE 分別為31X、27X、24X，維持"增持"評級。 風險提示：產品后續提價不及預期、醫院拓展不及預期等 |
