浙江震元(000705)2017年半年報點評:醫藥工業板塊增長較快改善公司業績 布局中藥材產業鏈、DTC藥房
【2017-08-10】 第二季度利潤同比增速上升，業績具有較高彈性 公司2017年H1實現營業收入12.54億元（+5.96%），收入增速與第一季度持平，其中醫藥工業、醫藥商業收入占比分別為16.8%、83.2%，毛利占比分別為33.6%、66.4%，醫藥工業業務2017年上半年收入同比增長26.13%，且毛利率水平較高，帶動公司業績較快增長。 公司2017年H1實現歸母凈利潤4,268.56萬元（+65.17%），分季度來看，2017年Q1、Q2歸母凈利潤分別同比增長32.6%、80.5%，第二季度利潤增速明顯上升?？紤]到公司2016年第三季度歸母凈利潤規模僅170.12萬元，基數較低，我們預計公司下半年利潤端將保持較高的同比增速，業績具有較高彈性。 公司2016年H1期間費用率為10.68%，與上年持平，其中銷售費用率、管理費用率、財務費用率分別為6.66%、4.37%、-0.35%，同比分別上升0.77pp、下降0.38pp、下降0.39pp，銷售費用率提高的主要原因是產品市場開拓費同比增長246.7%。 醫藥工業板塊收入增速較快，顯著增厚公司業績 公司醫藥工業板塊2017年H1實現營業收入2.11億元（+26.13%），銷售毛利率為31.45%，同比增長0.24pp。分業務來看，原料藥業務營業收入同比增長29.93%，銷售毛利率為24.60%（+3.10pp），制劑業務分部營業收入同比增長23.49%，銷售毛利率為39.29%（-1.93pp）。分產品來看：1）公司2016年完成腺苷蛋氨酸原料藥、制劑產品的工藝優化，已實現產業化生產，同時公司2016年受環保設施設備調試、口服制劑GMP認證、G20會議等因素影響導致去年同期基數較低，考慮到腺苷蛋氨酸生產技術壁壘較高，國內競爭對手只有海正、雅培兩家，我們預計公司腺苷蛋氨酸產業化后快速放量，今年有望銷售額翻倍；2）羅紅霉素價格小幅上漲，根據Wind數據，羅紅霉素目前價格較2016年末由490元/kg提高至555元/kg，漲價幅度達13.27%，帶動公司原料藥業務毛利率水平提高，同時公司通過對羅紅霉素生產工藝改進，產品品質進一步獲得客戶認可；3）公司海外訂單以西索米星、奈替米星等原料藥為主，2017年上半年海外業務實現收入2,501萬元，同比增長114.36%，銷售毛利率為37.58%（+6.80pp），海外業務放量進而增厚公司毛利。 醫藥商業板塊收入增長穩健，持續推進中藥材產業鏈、DTC藥房布局 公司醫藥商業板塊2017年H1實現營業收入10.44億元（+2.65%），銷售毛利率為12.53%，同比增長1.32pp。分產品來看，藥品中成藥業務實現收入8.52億元，同比增長4.89%，銷售毛利率為7.85%（+1.29pp）；中藥材及中藥飲片業務實現收入1.20億元，同比增長13.42%，銷售毛利率為34.75%（-1.51pp）。零售業務方面，子公司震元連鎖2017H1實現收入2.31億元，同比增長12.72%，其中DTC藥房同比增長82.37%，實現凈利潤1,007.61萬元，同比增長22.09%。此外，公司2017H1新增羅漢果、靈芝、牡丹皮、知母四個中藥材基地，中藥材基地總數達24個。我們認為，公司重點推進中藥飲片產業鏈布局，從中藥材種植、中藥飲片加工等方面進行產業鏈整合，有利于保持中藥材及中藥飲片業務的競爭優勢，同時積極布局DTC藥房，帶動醫藥商業板塊整體盈利能力上升。 風險提示 兩票制推進導致毛利率水平下降風險；腺苷蛋氨酸銷售不及預期風險；一致性評價進度不及預期風險等 投資建議 未來六個月內，維持"增持"評級 預計17、18年實現EPS為0.24、0.32元，以8月4日收盤價10.16元計算，動態PE分別為41.57倍和32.21倍。同類型可比上市公司17年、18年市盈率中值為26.68倍、21.37倍，公司市盈率高于行業平均水平。我們認為：1）公司醫藥工業板塊2016年受環保設施設備調試、口服制劑GMP認證、G20會議等因素影響，目前產能已完全恢復，伴隨個別主要原料藥產品提價、海外訂單等因素，顯著增厚公司毛利，給公司業績帶來較大彈性；2）公司醫藥商業板塊增長穩健，同時布局中藥材產業鏈、DTC藥房等業務有利于保障公司零售業務的競爭優勢，帶動公司業績穩健增長。我們看好公司未來的發展，維持"增持"評級。 |
