華海藥業(600521)
華海藥業(600521)2014年一季報點評:制劑業務發展提速 研發費用壓力較大
業績略低于預期
華海藥業公布2014 年一季報，實現營業收入5.23 億元，同比降低-12.9%，實現凈利潤5246 萬元，同比下滑48.3%，預計一季度將會是全年低點。
發展趨勢
原料藥產能受限。原料藥全年訂單量增加~40%，由于受到區域環保壓力增大的影響，制約了產能，導致一季度開工率嚴重不足。
公司目前正在進行環保設施的改造，預計全年投入1.2 億元，將完全解決環保壓力。二季度已有部分改善，產能逐步恢復到70~80%。
長期來看，提高環保標準將導致市場集中度升高，小型競爭對手被迫退出市場，利好類似公司的高端原料藥制造商。
制劑業務加速發展。海外制劑今年預計實現銷售收入1.25 億美元，同比增速有望超過50%。：1）拉莫三嗪一季度實現銷售超過500萬美元，新進入者如Dr. Reddy 等受到劑型和制造技術限制，未能大量供貨，公司產品市場占有率已超過65%（按處方量計算）。預計全年銷售有望超過1500 萬美元；2）受印度競爭對手被迫退出市場等利好影響，其它主打品種如氯沙坦，羅匹尼羅等均已成為全美排名前三的仿制藥供應商，銷售增長喜人；3）預計近期有3個新ANDA 獲批，外生性增長確定。國內制劑預計全年增長超過40%，今年將增補的~10 個省份的基藥是主要增長動力。
研發提速導致費用壓力大。2013 年FDA 修改仿制藥法案，提高ANDA 申報標準，研發費用大幅提高40%，實施緩沖期截止至今年6 月20 日。為節省費用公司加大了ANDA 申報力度，去年4季度完成8 個產品的生物等效性研究，力爭在緩沖期前再完成10個左右，申報超過15 個ANDA。由于單個文號的研發申報費用~100萬美元，研發提速導致管理費用大幅增加，1 季度共投入1.09 億元，管理費用率20.9%，同比增長6.2 個百分點。同時下半年預計將完成Humira 海外I 期臨床研究，產生相應費用。雖然費用壓力較大，但可以看出公司的制劑研發銷售已步入良性循環。
盈利預測調整
下調2014/15 年EPS 至0.47/0.60 元（下調幅度8.4%/1.6%），對應P/E 為25X/19X，主要是由于研發費用增長超預期。
估值與建議
今年受到研發提速并費用化及原料藥產能受限影響，業績增速放緩，明年公司將迎來制劑批文的豐收期，收入及利潤均有望實現爆發式增長。目前處于反轉底部，維持“買入”評級。
風險：研發費用大幅增加。
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