家家悅(603708)區域生鮮超市龍頭 門店擴張加速
【2017-12-05】 膠東地區超市龍頭，競爭力突出，門店擴張加速，前景值得期待 作為膠東超市龍頭，公司以大賣場和綜合超市為主體，生鮮經營能力突出，2016年生鮮收入占比接近40%，其中源頭直采占采購比80%。供應鏈優勢明顯，2016年商品直采比例高達86%，自有品牌收入占比8.5%。會員收入占比近75%。目前公司正加快業態創新升級以更好滿足消費升級需求，通過試行合伙人制度深化組織結構改革、穩步搭建生鮮食材供應鏈服務平臺創造新的利潤增長點。公司一方面精耕細作現有成熟區域，加大農村市場開店力度；另一方面憑借強大物流配送能力加速在全省乃至全國的擴張，發展前景值得期待。首次覆蓋給予"買入"評級。 膠東區域超市龍頭，生鮮、食品為主導，股權激勵充分 2017年前三季度公司收入同比增速3.5%，歸母凈利同比增速26%，收入平穩增長，期間費用率下滑帶動歸母凈利增速高于收入增速。分品類看，公司收入以生鮮、食品為主導，2016年兩者收入占比超過70%；分地區看，2016年膠東地區營收占比81%，是公司收入主導區域。公司董事長王培恒先生是公司實際控制人，董事長及各層級高管合計持有公司45.01%的股份，管理層股權激勵充分。 生鮮經營能力突出構建核心壁壘，強大物流提供擴張保證 公司生鮮采購采用基地直供模式，2016年源頭采購占生鮮采購額的80%，同時通過對生鮮農產品的單品類管理，公司大幅降低了生鮮損耗率，生鮮毛利率領跑同行。目前公司擁有3處現代化雜貨配送中心及5處生鮮物流配送中心，已基本建成了覆蓋山東全省的一體化物流配送網絡，這為公司在山東全省乃至全國的快速擴張提供了十分有利的條件。 從財務指標看經營績效：家家悅、永輝各有千秋 家家悅、永輝均以生鮮為主導，生鮮收入占比大幅高于同行。從存貨周轉率角度看，2016年永輝領跑同行，家家悅僅次于永輝、三江購物，說明生鮮確實具備集客能力。家家悅毛利率優于永輝，凈利率也表現出眾。從人效角度看，實施員工合伙人制度后，永輝人效大幅提升，優于家家悅，人均凈利能力也優于家家悅。從坪效角度看，由于門店類型差異等因素，家家悅坪效及每平米門店創收創利能力均優于永輝。從工資角度看，家家悅人均工資與永輝相當，永輝人效高于家家悅，家家悅工資收入比相對永輝高0.6pct。 首次覆蓋給予公司"買入"評級 預計2017-2019年公司收入分別為113.7/132.8/158.3億元，分別同比增長5.5%、16.8%、19.2%。歸母凈利潤分別為3.19/3.64/4.16億元，分別同比增長26.91%、14.21%、14.15%。我們看好公司中長期發展前景，采用PS估值法，給予家家悅2018年0.8-0.9倍PS，合理市值為106-120億元，對應目標價為22.7-25.6元，首次覆蓋給予公司"買入"評級。 風險提示：1）門店擴張速度的不確定性；2）電商巨頭加大生鮮、快消品品類補貼力度；3）本土零售企業面對家家悅加速擴張加大補貼力度。 |
