鋰電池概念股創新股份(002812)2017年三季報點評:傳統主業平穩發展 靜候上海恩捷注入
傳統主業平穩發展，貢獻穩定現金流。公司傳統主業為包裝印刷制品和包裝制品，下游客戶為卷煙企業、食品飲料企業、塑料包裝企業等。受國家政策及煙草行業減產等原因的影響，公司針對煙草生產客戶的產品收入和毛利率有所下滑。無菌包裝業務處于快速增長階段，且盈利性好，半年報顯示毛利率高達37.19%。待公司"新增年產30 億個彩印包裝盒改擴建項目"完成后，規模化效應將幫助進一步降低成本。公司預計2017 年全年實現歸屬凈利潤1.4-1.9 億元，同比變動區間為-15%-15%，符合預期。 擬收購上海恩捷，躍升濕法隔膜龍頭。今年5 月，公司公告擬以50.83元/股的價格發行1.36 億股，作價55.5 億元收購上海恩捷，同時以非公開發行股票方式募集不超過8 億元用于年產量達4.17 億平米的5 條濕法生產線建設。上海恩捷是國內當之無愧的鋰電濕法隔膜龍頭。第一，產能規模最大：目前恩捷擁有6 條產線共計3.2 億平的產能，并且計劃未來三年擴建10 億平，2019 年將達到13.2 億平的產能。第二，客戶結構最優：恩捷的產品已經獲得全球主流的動力電池客戶認可，并且實現批量供貨。國外客戶包括三星SDI、LG 化學，國內客戶包括CATL、比亞迪、國軒高科等。第三，盈利能力最強：恩捷上半年濕法隔膜的綜合毛利率高達65.2%，為行業最高，主要得益于規模化效應以及工藝和效率提升帶來的成本下降。 濕法隔膜高景氣，上海恩捷業績將持續高增長。由于濕法隔膜技術壁壘高，國內濕法隔膜名義產能高，但是投產進度不達預期，實際有效產能低，2017 年國內濕法隔膜供給偏緊。相較于干法隔膜同比降價15%-20%，今年濕法隔膜價格相對堅挺。明年隨著各家產能投放出來，預計濕法隔膜將面臨結構性過剩以及降價壓力，但是以恩捷為代表的高端產品依然需求較旺。長期來看，降價以及產業集中度提升是趨勢。上海恩捷作為龍頭，以量補價下收入將持續增長，同時參照干法隔膜發展路徑，濕法隔膜成本將繼續下行，使得毛利率維持高水平。 盈利預測及投資評級：雖然公司收購上海恩捷暫停中止，主要系有關事項需要進一步核實，但是我們認為收購完成是大概率事件。基于審慎性考慮，暫不考慮增發對業績及股本的影響，我們預計公司2017-2019 年的EPS 分別為1.12，1.2，1.29，對應的PE 估值分別為102倍，96 倍，89 倍。假設上海恩捷2018 年并表，考慮增發以及募集配套資金對股本增加以及業績攤薄的影響，預計2018-2019 年的EPS 分別為4.4，5.72，對應的PE 估值分別為26 倍，20 倍。我們看好濕法隔膜行業的高景氣以及上海恩捷的龍頭地位，首次覆蓋，給予"買入"評級。 風險提示：新能源車發展不及預期，收購上海恩捷進度不達預期，鋰電濕法隔膜行業競爭加劇，傳統主業發展以及無菌包裝盒改擴建項目進度不達預期 |
