輝豐股份(002496)2017年三季報點評:細分農藥龍頭產業鏈完備 募投草銨膦和倉儲項目助飛公司業績高速增長
【2017-10-28】 簡評 農藥和石化雙增長，業績大幅飆升 2016 年下半年以來，受到環保督察、企業停限產、海外補庫存帶動市場需求增加等多重因素影響及農藥行業相關政策的推進，農藥行業逐步走出低谷，今年以來，農藥行業供給側繼續維持產能出清、環保高壓態勢，而需求端不僅僅是補庫存，全球農作物價格逐步企穩回升、農作物種植面積走出低谷，下游行業整體需求開始復蘇，公司作為國內排名前十的農藥公司，受行業景氣推動，主營產品咪酰胺、辛酰溴苯腈、聯苯菊酯等均呈現不同程度的上漲；公司石化業務方面繼續實現大幅增長，石化一期于2016 年下半年投入生產即貢獻25 億營收，今年全年投入生產，營收更是呈現至少翻倍式增長，帶動公司前三季度營收89.39 億元，同比增長162.39%，歸母凈利為3.28 億元，同比增長134.08%。雖然公司前三季度綜合毛利率僅有7.78%，同比下滑5.14 個百分點，但是主要是低毛利的石化業務大幅增加帶來的攤薄效用。 三費方面，銷售費用率/管理費用率/財務費用率分別為1.06%、2.32%、0.56%，分別同比變化-1.7/-3.92/-0.24 個百分點，均呈現下降趨勢。 農藥細分品種龍頭，產業鏈完備優勢突出 公司為國內細分農藥龍頭，目前已成為全球最大的咪鮮胺原藥生產企業，國內最大的辛酰溴苯腈原藥、氟環唑原藥生產企業，并具有原藥中間體-原藥-制劑的完整產業鏈。公司近幾年通過外延并購逐漸實現了產業鏈一體化：公司先后收購了咪鮮胺原料咪唑和苯酚生產廠家，并且具備2 萬噸光氣產能，形成咪唑-咪酰胺產業鏈；2011年先后收購科菲特、華通，完成了功夫酸/聯苯醇-聯苯/功夫菊酯的完整產業鏈；同時具備對羥基苯甲酸-辛酰溴苯腈的產業鏈，關鍵中間體的自給降低環保導致的原材料供應風險，并且利于公司成本控制，優勢突出。2017 年四季度隨著2+26 城市大氣污染治理帶來的錯峰季停產即將啟動，山東、河北多數農藥企業將受到不同程度的影響，屆時不僅僅原藥供應受到影響， 農藥中間體同樣會受到較大的影響，而公司憑借產業鏈優勢，在其他企業受制于上游中間體供應短缺而無法滿負荷的狀態下，公司有望實現量價齊增，帶動四季度業績繼續增長。預計未來隨著行業內環保趨嚴倒逼不達標的中小企業產能推出，公司市占率有望進一步提高。 可轉債項目陸續投產，未來業績有望高增長 16 年公司發行可轉債，募資8.45 億元，主要投資5000 噸草銨膦、1000 噸抗倒酯、2000 噸甲氧蟲酰肼項目。受益于百草枯禁用和草甘膦耐藥，草銨膦有望打開廣闊市場空間；抗倒酯和甲氧蟲酰肼也均屬新型農藥，未來潛力巨大。1000 噸抗倒酯項目已經于16 年投產，草銨膦和甲氧蟲酰肼項目也將在今年四季度陸續投產，當前草銨膦價格下單噸凈利有望接超過5 萬元/噸，投產后將大幅增厚公司業績。此外，公司于16 年完成了對子公司江蘇郁金香的股權轉讓工作，于今年年初剝離了持續虧損的農一網平臺，優化了公司產業結構，突出了主營業務，有利于公司的長期發展。 倉儲項目持續放量，實現"兩條腿"走路 公司以超募資金投建的石化倉儲項目已經于2016 年進入正常運營階段，去年下半年公司石化一期項目14.8 萬方倉儲業務（農化生產所需原料、中間體的倉儲、油品貿易業務），當年貢獻營收25 億元，占公司總營收43%，銷售收入同比增長迅速，成為公司穩定的業務利潤增長點，二期項目正在組織建設 中，未來將為帶來公司新的經濟增長點。 預計 2017-2018 年 EPS 分別為0.30、0.36 元，對應 PE 為 20X、16X，給予買入評級 |
