古井貢酒(000596)風(fēng)險收益比凸顯的二線名酒
【2017-11-20】 核心觀點：我們在二線白酒中持續(xù)推薦古井貢酒，2017年公司在省內(nèi)表現(xiàn)明顯改善實現(xiàn)良性增長，省外河南市場充分調(diào)整拖累整體增速，但我們認為河南市場預(yù)期差較大，公司已找到突破口，拋棄激進方式堅持穩(wěn)扎穩(wěn)打策略方可回歸持續(xù)增長通道。2018年無論是集團百億目標(biāo)，還是汾酒的志在超越，均有助于公司收入實現(xiàn)加速增長，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級及費用強化管控趨勢下利潤端有望迎來加速釋放期。古井在二線白酒中風(fēng)險收益比凸顯，維持12個月目標(biāo)價105元，繼續(xù)重點推薦！ 2017年：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)加速升級，省內(nèi)表現(xiàn)明顯改善，省外河南市場充分調(diào)整。今年公司將古井8年及16年作為品牌推廣的核心產(chǎn)品，在行業(yè)上行周期背景下拔高主力價格帶無疑是明智之舉，年初以來古井8年增速超過40%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級趨勢顯著。分市場來看，我們預(yù)計年初以來省內(nèi)收入增速接近20%，其中合肥市場表現(xiàn)最為搶眼，雙節(jié)旺季過后渠道庫存合理，價格體系小幅上行，竄貨現(xiàn)象得到有效解決，增長的質(zhì)量明顯好于去年。省外增速回落主要是河南市場在進行充分調(diào)整，今年河南需要重點解決的是去年相對激進操作留下的高庫存問題，同時對產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和分管領(lǐng)導(dǎo)進行升級和替換，目前公司已經(jīng)找到突破口，穩(wěn)扎穩(wěn)打才是持續(xù)增長的王道。 2018年：集團百億目標(biāo)全力以赴，收入料將加速增長。明年對古井來說是具有深刻意義的一年，一是實現(xiàn)集團百億目標(biāo)，二是捍衛(wèi)行業(yè)第五排位，公司繼續(xù)冠名2018年央視春晚，全國化戰(zhàn)略雄心不變。我們認為欲實現(xiàn)明年目標(biāo)，省內(nèi)大本營良性增長是重要基礎(chǔ)，省外河南市場重振雄風(fēng)和湖北黃鶴樓加速增長是重要看點，目前市場對河南表現(xiàn)預(yù)期較低，但我們認為經(jīng)過一年時間的全面調(diào)整后河南市場明年有望突破10億元大關(guān)迎來增速回升的時刻；黃鶴樓名酒加速回歸昔日輝煌，業(yè)績兌現(xiàn)階段有望實現(xiàn)超預(yù)期表現(xiàn)。行業(yè)角度來看，明年汾酒有望提前完成既定目標(biāo)沖向行業(yè)前五，我們認為這對古井經(jīng)營具有一定刺激作用，明年公司收入有望迎來加速增長。 利潤進入釋放期，充足彈性有待改革驅(qū)動。本輪行業(yè)發(fā)展更為良性，渠道體系普遍精細化，古井作為上市酒企銷售費用率（2016年接近33%）最高的企業(yè)，也開始逐步強化費用投入的精準(zhǔn)度和高效性，而全控價模式下穩(wěn)定的價格體系則有助于公司縮減占比最大的促銷費用。今年前三季度公司銷售費用率穩(wěn)步下降，年初以來銷售公司相關(guān)政策的調(diào)整亦旨在優(yōu)化費用結(jié)構(gòu)，努力提升費用使用效率，我們認為全年費用趨勢基本敲定，明年費用率仍有望延續(xù)下行趨勢，利潤增速料將加速體現(xiàn)。近期徽酒中的金種子酒停牌，公告顯示正在籌劃非公開發(fā)行，產(chǎn)品戰(zhàn)略不清晰導(dǎo)致其發(fā)展遇到困境，我們認為其有望通過改革來拯救企業(yè)長期發(fā)展，若金種子酒優(yōu)化機制措施落地將對同是國企屬性的古井形成示范效應(yīng)，期待公司治理結(jié)構(gòu)迎來實質(zhì)性進展，屆時費用端有望得到大幅優(yōu)化，利潤潛力將充分釋放。 風(fēng)險收益比凸顯的二線白酒。在白酒板塊大幅上漲過程中，我們認為風(fēng)險收益比是判斷投資機會的良好指標(biāo)，保守預(yù)計古井明年收入可達85億元，按照毛利率提升和費用率下行保守推算凈利潤可達14億元，按照25倍估值來看公司安全邊際高，樂觀預(yù)期明年收入有望邁向90億元，凈利潤將達15億元，屆時公司將迎來戴維斯雙升，向上彈性充足。展望未來一年，我們認為古井是二線白酒中風(fēng)險收益比凸顯的名酒。 投資建議：維持12個月目標(biāo)價105元，繼續(xù)重點推薦。我們預(yù)計2017-19年公司實現(xiàn)營業(yè)收入71.08、88.26、108.55億元，同比增長18.13%、24.16%、22.99%；實現(xiàn)凈利潤11.20、15.10、19.38億元，同比增長34.99%、34.82%、28.34%，對應(yīng)2017-19年的EPS分別為2.22、3.00、3.85元。維持12個月目標(biāo)價105元，對應(yīng)2018年35xPE。 風(fēng)險提示：省內(nèi)消費升級放緩、省外增長不及預(yù)期、食品品質(zhì)事故。 |
