華蘭生物(002007)臘梅含苞 靜待綻放
【2017-11-28】 中長期來看血制品行業大邏輯沒有變壞 血制品行業量價齊升破產后市場陷入另一極端，認為行業進入周期性行業長期低谷。我們認為血制品與周期行業最大的而不同在于需求端在沒有銷售費用刺激之下仍在持續穩定20%左右高增長。靜丙與凝血因子仍有低人均用量下的提升空間，白蛋白存在廉價類血漿羥乙基淀粉的替代空間。且監管層對新批漿站并不熱衷，未來更多是傾斜龍頭企業以及行業內生漿量提升，龍頭企業確定性獲得高于行業整體增速。 短期影響血制品行業的三大原因正在改善 血制品行業今年遇到行業低谷的原因在于：1）2016年采漿增速明顯高于往年。2）終端價格上漲帶動進口白蛋白供給提升。3）兩票制沖擊下中小經銷商清庫存進一步加劇行業終端供給競爭。我們認為中長期來看采漿增速仍將低于需求增速，且現在白蛋白出廠價下滑后進口供給增速也將同步下降。兩票制是一次性政策沖擊，隨著渠庫存狀況最終穩定行業增速將收斂于需求增速。 供需平衡正在發生變化 行業見底的標志在于渠道庫存的清理完畢以及靜丙、凝血等產品重回漲價區間。我們根據整理的批簽發數據發現生產端增速在1-10月份迅速下滑，預計這將滯后1-2個月對應到對渠道的供給。鑒于終端消費仍處于20%左右較高增速，預計渠道庫存將隨之逐漸消化，行業可能在未來見底。 風險提示 血制品安全性事件；負面監管政策出臺；進口白蛋白繼續大量沖擊國內市場；血制品需求端增速下滑。 投資建議：好板塊龍頭公司更應低谷介入，推薦底部"買入" 血制品中長期邏輯仍然成立，三大受挫原因均不會持續。未來渠道影響消除后行業整體采漿量增速降低，但是龍頭將重新回歸需求端相對穩健的20%增速中樞。我們預計華蘭生物2017~2019年實現凈利潤8.33/10.64/13.22億，對應EPS為0.90/1.14/1.42元，對應當前股價PE為33.2/26.0/20.9X。考慮到行業受政策保護且中長期仍屬于需求高增長資源品屬性并給以一定確定性溢價，目標價18年31~33X估值，對應合理估值35.3~37.5元，推薦底部"買入"。 |
