恒順醋業(yè)(600305)調(diào)研報(bào)告:受益品牌集中 期待更大突破
【2018-01-23】 招商食品近日調(diào)研恒順醋業(yè)，公司基本面復(fù)蘇向好。從醋行業(yè)發(fā)展階段來看，消費(fèi)者品牌意識(shí)覺醒在即，恒順作為食醋行業(yè)龍頭，正處品牌消費(fèi)及集中度提升的發(fā)展機(jī)遇期。恒順17年下半年基本面逐步回歸，18年受益高端醋產(chǎn)能釋放，期待企業(yè)改革增添動(dòng)力，在行業(yè)風(fēng)口期獲得更快發(fā)展。預(yù)測(cè)17-19年EPS為0.41、0.43、0.53元，給予18年30倍，對(duì)應(yīng)13元目標(biāo)價(jià)，維持"審慎推薦-A"評(píng)級(jí)。 消費(fèi)者品牌意識(shí)覺醒在即，品牌醋企進(jìn)入發(fā)展快車道。目前食醋行業(yè)格局分散，四大名醋盤踞一方，小作坊大量存在，消費(fèi)者品牌意識(shí)不足。從醬油發(fā)展歷史經(jīng)驗(yàn)來看，消費(fèi)者品牌意識(shí)覺醒，恰是在品牌企業(yè)交鋒競(jìng)爭(zhēng)初期：2000年左右，醬油分粵產(chǎn)、滬產(chǎn)等，以區(qū)域而非品牌著名，1999年海天開始在央視投放準(zhǔn)點(diǎn)廣告，2003年左右，海天、美味鮮的廣告牌如影隨形，消費(fèi)者對(duì)醬油的品牌意識(shí)逐步建立。而近年來，海天開始發(fā)力布局，千禾窖醋隨醬油一起省外擴(kuò)張，山西水塔、紫林醋業(yè)等企業(yè)紛紛向A股敲門，行業(yè)看似競(jìng)爭(zhēng)更為激烈，實(shí)則是從無序、低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)轉(zhuǎn)向品牌化、規(guī)范化發(fā)展，消費(fèi)者品牌覺醒在即，品牌企業(yè)正在加快發(fā)展速度。草根調(diào)研反饋，2017山西水塔、紫林醋業(yè)均有15%左右的增長(zhǎng)，海天渠道力更強(qiáng)，醋品類增長(zhǎng)為30%以上。恒順作為醋龍頭，理應(yīng)享有更快的成長(zhǎng)速度。 恒順基本面回歸良性發(fā)展軌道，盈利能力有望提升。恒順16年6月底公司對(duì)主力產(chǎn)品提價(jià)9%，16年下半年渠道囤貨后消化不暢，對(duì)去年上半年銷售具有一定擠出效應(yīng)。但從單三季度數(shù)據(jù)來看，在同期基數(shù)較高的情況下，仍有5%的成長(zhǎng)，說明企業(yè)基本面漸回良性發(fā)展軌道；草根調(diào)研反饋，公司四季度動(dòng)銷在10%以上，消費(fèi)升級(jí)主力區(qū)域增速更強(qiáng)，上海KA全年有20%的增長(zhǎng)。恒順醋定位中高端，產(chǎn)品力、品牌力強(qiáng)，將持續(xù)受益于消費(fèi)升級(jí)；展望18年，銷量恢復(fù)增長(zhǎng)帶來的規(guī)模效應(yīng)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升等因素或推動(dòng)盈利能力提升，帶來凈利潤(rùn)增長(zhǎng)更大彈性。 產(chǎn)能布局加碼，市場(chǎng)進(jìn)一步擴(kuò)張，三年發(fā)展前景可期。公司近年來資本支出持續(xù)加碼，除了10萬噸高端醋產(chǎn)能，18年有望新投入釀造醋、曬制醋產(chǎn)能，生產(chǎn)端布局加碼也帶來銷售端壓力和動(dòng)力；公司華東以外區(qū)域銷售占比下降至60%左右水平，外埠市場(chǎng)突破仍在持續(xù)，中原北部市場(chǎng)發(fā)展加快，餐飲渠道也開始重視；品牌建設(shè)方面也在推進(jìn)，公司17年末新贊助東南衛(wèi)視《食來運(yùn)轉(zhuǎn)》。恒順產(chǎn)品力最佳，品牌力優(yōu)勢(shì)明顯，渠道力雖有改善空間，但經(jīng)營(yíng)邊際向好，多重推力帶來公司未來三年發(fā)展超預(yù)期可能。 多種因素倒逼機(jī)制改革，盼行業(yè)風(fēng)口期獲更快發(fā)展。當(dāng)前情況下，多種因素倒逼機(jī)制改革：1）行業(yè)快速發(fā)展，恒順作為龍頭17年增長(zhǎng)略緩；2）品牌企業(yè)加速搶奪消費(fèi)者心智，競(jìng)爭(zhēng)加大帶來危機(jī)意識(shí)；3）新產(chǎn)能釋放在即，唯有配套政策落實(shí)，才能確保終端動(dòng)銷。當(dāng)下機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存，期待企業(yè)激勵(lì)機(jī)制進(jìn)一步完善，加強(qiáng)終端營(yíng)銷，提高管理效率，在行業(yè)風(fēng)口期獲得更快發(fā)展。 行業(yè)快速發(fā)展，公司基本面回歸，仍期待機(jī)制上有進(jìn)一步改善，維持"審慎推薦-A"評(píng)級(jí)。我們認(rèn)為從公司下半年銷售來看，基本面發(fā)展逐漸回歸良性軌道，18年有望享受行業(yè)成長(zhǎng)紅利，若在營(yíng)銷等方面有所加強(qiáng)，則增速更快。我們預(yù)計(jì)17-19年EPS為0.41、0.43、0.53，剔除17年土地收儲(chǔ)補(bǔ)償款帶來的非經(jīng)營(yíng)損益后，18年凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)增長(zhǎng)25%左右，給予18年30倍，對(duì)應(yīng)13元目標(biāo)價(jià)，維持"審慎推薦-A"評(píng)級(jí)。 風(fēng)險(xiǎn)提示：競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手快速發(fā)展，需求不及預(yù)期。 |
