杉杉股份(600884)原材料漲價順利傳導 正極帶動業績大幅增長
【2018-03-16】 正極材料發力帶動業績大幅增長。公司預告2017 年凈利潤8.5-9.5億元，同比增長158%-188%；扣非凈利潤4.16-4.66 億元，同比增長62-82%。正極子公司杉杉能源前三季度實現凈利潤4.82 億元，同比增加 227%；預計全年出貨量在2 萬噸以上，有望實現約6 億元的凈利潤，貢獻歸母凈利潤約5 億元。公司盈利提升一方面得益于原材料價格上漲的順利傳導，另一方面公司出色的成本控制以及低價原料庫存升值帶來的聯動效應。與此同時，業績增厚受到投資收益大幅增長影響，2017 年下半年公司出售寧波銀行股票2.869 萬股，獲得投資收益4.66 億元（稅前）；另外上半年投資收益1.23 億元，主要包括寧波銀行分紅0.53 億元以及稠州銀行長期股權投資0.56 億元。預計全年投資收益約5 億元，同比增長130%以上。 正極材料勵精圖治，遠期規劃再建10 萬噸產能。公司2017 年初正極產能3.3 萬噸（包含5000 噸前驅體），寧鄉項目投產后，2018 年初公司產能將達到4.3 萬噸。另外，現有在建7200 噸高鎳產能，預計2018 年上半年陸續投產。公司近期公告將加大正極投資規劃，子公司杉杉能源計劃固定資產投資50 億元以上，于2025 年底前分期完成10 萬噸正極材料項目。其中一期項目設計產能2 萬噸，計劃于2020 年底前完成；一期第一階段設計產能1 萬噸，計劃于2018 年底前建成并試產。公司在產能規劃上盡顯正極龍頭姿態，未來公司在采購及生產上的規模優勢將進一步鞏固。 鈷價持續上漲，正極材料傳導順利。正極材料采用原材料成本加成的定價模式，2017 年正極材料產量中3C 用鈷酸鋰約占60%，動力用三元材料約占40%。公司在4.45V、4.5V 鈷系產品優勢明顯，已經進入蘋果、華為供應鏈。單臺手機鈷酸鋰用量在7-10g，價值量不超過10 元，占手機價值比例極小，對于手機廠商接受能力較強。鈷、四氧化三鈷（鈷酸鋰原料）、鈷酸鋰現價分別64、46、49.5 萬元/噸，2017 年以來漲幅分別為132%、148%、120%，數據證明鈷價上漲可以向鈷酸鋰順利傳導，增厚公司噸毛利。動力端三元材料原料鈷、鋰供需格局較為緊張，相應增強了掌握核心資源正極廠商在產業鏈議價中的話語權。鈷價上漲能夠順利向下游傳導，動力端加工費將保持穩定。 牽手洛陽鉬業，增加對資源端把控。公司與洛陽鉬業簽訂了《戰略合作框架協議》，同時參與洛陽鉬業定增，認購4.7億股。雙方就Tenke鈷產品的采購與銷售事宜進行戰略合作，洛陽鉬業Tenke 擴產同等條件下優先考慮與公司共同擴產，擴產產品優先供應公司。過去公司集中向貿易商采購鈷原料，而Tenke 是全球產量最大、品位最高的銅鈷礦之一，與洛陽鉬業戰略有力于公司增強對資源端把控，獲得穩定、低成本的鈷資源供應。 產業布局帶動負極降本，市場份額有望提升。公司負極規模國內第二，其中人造石墨規模第一，未來將受益于人造石墨滲透率的提升。公司2017 年以2.4 億元收購了湖州創亞 100%的股權，增加產能1萬噸。現有負極產能共3.8 萬噸，另外有3.5 萬噸在建項目以及包頭10 萬噸負極擴產規劃。公司是國內少有的能夠實現從原材料加工、生料加工、石墨化、碳化到成品加工一體化成產企業，成本優勢明顯。負極生產耗電量大，未來將充分受益于包頭電價優勢，成本將進一步下降，公司市場份額有望提升。 電解液龍頭有望實現價穩量增，自有六氟磷酸鋰帶動盈利改善，2017年六氟磷酸鋰價格下跌約70%，受到公司前期庫存原材料貶值的影響，預計公司電解液業務虧損1000-1500 萬元。目前六氟磷酸鋰價格12-14 萬元/噸，已經接近部分生產企業的成本價，未來有望企穩回升，帶動電解液價格保持穩定。龍頭電解液企業擴產，銷量增長帶動降低成本，從而提高市占率。根據中國電池網發布的中國鋰電池行業電解液年度競爭力品牌榜單，全資子公司東莞杉杉位居榜單第四位。隨著公司衢州 2000 噸六氟磷酸鋰和 2 萬噸電解液項目投產，公司毛利率將有較大幅度提升，2018 年電解液盈利有望改善。 盈利預測和投資評級：公司通過陸續分拆服裝和融資租賃子公司到香港上市，確定了聚焦新能源產業鏈的戰略定位。新能源車運營子公司目前還處于虧損，后續有望通過引入外部投資者尋求出表。我們繼續看好公司作為全球的鋰電材料龍頭，受益于全球電動化大趨勢。預計2017-2019 年EPS 分別為0.79 元，0.83 元，1.09 元，對應的PE 估值分別為25 倍、23 倍、18 倍，維持"買入"評級。 風險提示：新能源車產銷量不達預期；相關項目擴產不達預期；鋰電材料競爭加劇，價格下降超預期。 |
