新華都(002264)經營趨勢向好 阿里入股加速業績恢復 關注后續合作落地
【2017-10-10】 核心觀點：經營趨勢向好，阿里入股加速業績恢復，關注后續合作落地。新華都為福建省內區域性龍頭，2017年9月份阿里巴巴入股新華都10%的股權，同時二者成立新盒網絡公司，有望復制三江購物模式，在福建省內新建創新門店，引入類似盒馬鮮生的全渠道業態模式，提升公司內生門店坪效、效率以及盈利能力，業績加速向好；2017H1公司擁有超市業態數量為124家；從收入端來看，2015年收購三家服務類電商帶動公司收入以及凈利潤向好，毛利率受電商服務類電商提升，持續向好；折舊費用率穩定以及工資、租金費用率向下趨勢確立，公司凈利率水平提升可期。按照可比公司估值，分部估值法，公司總估值為91.24億元，目標價13.32元，首次覆蓋給予“增持”評級。 公司概覽：福建省連鎖百貨超市龍頭，切入電商運營銷售領域。公司為福建省連鎖百貨超市龍頭，截止2017年6月，公司擁有門店133家，其中8家百貨，1家百貨超市綜合體，124家超市業態。公司是一家典型的民營企業，實際控制人為陳發樹，增發前擁有公司權益約41%，其控股的新華都集團為公司第一大股東，未上市資產豐富，2015年1季度，新華都集團總資產/凈資產約達200/101億，是公司同期的5.4/9.6倍。2017年9月，阿里巴巴以及一致行動人受讓大股東新華都集團10%股權，鎖定期為18個月，二者成立新盒網絡科技公司，各占股權為50%。 切入電商運營銷售領域，開拓盈利增長點。2015年6月16日，公司公告增發預案，以7.04元/股價格增發1.53億股用于收購資產和募集配套資金。三家標的公司100%股權（久愛致和、久愛天津、瀘州致和）交易對價為7.6億元，按照2015年承諾凈利潤5000萬元計算，此次交易對應PE為15.2倍，遠低于同類上市公司估值。由于公司傳統零售業務受到限三公消費和電商分流沖擊，2014年公司凈利潤率僅0.5%。1）此次收購三家標的公司將大幅增厚公司凈利潤，三家標的公司凈利潤占交易完成后比重約43%；2）標的公司的成長能力由于公司目前傳統業務，交易完成后，公司將打開盈利增長空間；3）三家標的成長持續向好。2017H1久愛致和、瀘州致和以及久愛天津收入同比分別為74%+/289%+/15.54%+，向好趨勢不改。 毛利率企穩向上，費用率下降，凈利率提升，阿里巴巴入股或將帶動公司加速恢復。公司凈利潤率從2013年開始下降并保持低位，主要原因是公司費用率出現不可回調性上升，其中工資和租金的不可回調性上升是整體費用率上升的主要部分。2015-2017年公司凈利率水平恢復，2015/2016/2017H1凈利率水平為-6.07%/0.73%/1.00%；毛利率方面，受益于電商服務類收入占比提升，公司整體的毛利率向上；費用率方面，虧損門店關閉數量已過高峰期，租金、工資以及折舊費用率水平下降明顯，公司三項費用率水平下降，整體凈利率水平向好。阿里巴巴入股新華都后，有望復制三江購物模式，在福建省內加速布局全渠道門店，提升新華都整體競爭力，同時阿里巴巴有助于提升新華都坪效以及效率，帶動公司整體經營向好。 目標價13.32元，首次覆蓋給予“增持”評級。我們預計2017-2019年公司實現營業收入為71.82/77.76/84.69億元，同比增長7.0%/8.3%/8.9%；實現歸屬母公司凈利潤為0.81億、1.43億、2.04億，復合增速55.31%（受標的公司并表影響），以股本6.84億股計算，EPS為0.12元、0.21元、0.30元，目標價13.32元，首次覆蓋給予“增持”評級。 風險提示事件：1）非公開發行通過存不確定性；2）未來瀘州老窖是否繼續授權存不確定性；3）租金和工資費用繼續上升；4）與阿里巴巴合作進展不及預期。 |
