中遠海能(600026)2017年年報點評:VLCC市場低迷拖累外貿油運業務 2018-2020年有望
2017年VLCC市場供給增速較快，日租金大幅回落。2017年VLCC兩條運輸干線，中東-日本和西非-中國航線平均日租金2.3、2.2萬美元/天，同比下滑45.7%、42.3%。根據Clarksons數據，原油運輸需求端，2016-2017年全球原油海上貿易量同比增長4.1%、2.6%，周轉量同比增長5.9%、5%，周轉量增速快于貿易量，體現了平均運距在拉長；供給端，2016-2017年全球原油油輪載重噸同比增長5.8%、5.7%，其中VLCC載重噸同比增長7.5%、6.3%，VLCC運力增速較快，連續兩年明顯高于全球原油海上貿易量增速，也高于周轉量增速，同時隨著2017年油價明顯回暖，前期油價處于低位時用作儲油浮倉的VLCC多數重回市場，加劇了2017年VLCC市場供求失衡，導致日租金大幅回落。 受外貿油運市場不景氣的影響，2017年外貿油運業務毛利率明顯下滑。2017 年，公司完成外貿油運周轉量3853.2億噸海里，同比增加16.2%；運輸收入58.7億元，同比下降15.8%；毛利率10.8%，同比降低17.4 個百分點。受市場不景氣影響，公司外貿油運業務毛利和毛利率明顯下滑，不過公司通過多元化經營方式及精心運作，在市場低迷期中跑贏大勢，VLCC 船隊經營水平高于同期市場47%。 內貿油運業務收益相對穩定，受油價上漲影響毛利小幅下滑11.3%。公司內貿油運業務主要與大客戶簽署COA合同，COA貨源占比90%以上，收益相對穩定。2017年內貿油運業務周轉量214.1億噸海里，同比增長16.8%，實現收入29.1億元，同比增長6.6%，毛利10.2億元，同比減少11.3%，毛利率34.9%，同比下滑7個百分點，毛利率下降主要受油價上漲帶來成本上升影響。 LNG運輸業務取得突破性增長。2017年LNG業務板塊貢獻稅前利潤合計人民幣2.4億元，同比提高81.4%。2017年公司共有16艘參與投資的LNG船投入運營，較上年末增加5艘，已簽約在建或待建LNG船舶共22艘，預計將全部于2020年底前上線運營。 燃油成本大幅上升，三費大幅下降。2017年公司共發生燃油費用20.3億元，同比上升42.4%，占總成本比重27.2%。公司銷售費用2921萬元，同比下降48.9%；管理費用6.4億元，同比下降15.8%；財務費用6億元，同比下降46.1%。費用的下降主要由于2016年6月出售中海散運，從2016年7月起不再合并中海散運利潤表，同時2017年匯率變動損益較2016年大幅減少。公司投資收益4.26億元，同比減少9.91億元，主要由于2016年處置中海散運貢獻投資收益9.67億元。 2018-2020年VLCC市場有望見底回暖，中美貿易摩擦目前對VLCC市場影響有限。受運價持續低迷影響，2017年下半年以來VLCC拆船明顯加速，2018年以來顯著增加，根據Pareto追蹤統計的數據，2015-2017年共拆解了17艘VLCC（其中13艘在2017 年下半年拆解），2018年截止3月20日拆解和出售送拆的老齡VLCC已經達到19艘，其中部分船舶船齡低于18歲。老齡油輪的拆解趨勢如果持續，可明顯緩解運力供應方面的壓力。我們認為2018-2019年VLCC市場有望見底回暖。中美貿易摩擦目前涉及的商品金額僅占全球貿易額0.4%，且極少涉及油品，目前對VLCC市場影響有限。 盈利預測及估值。公司內貿油運及LNG業務貢獻相對穩定的收益，到2020年LNG船陸續交付，對業績貢獻將逐步增長；預計2018-2020年VLCC市場有望見底回暖，公司外貿油運業務提供盈利彈性。我們看好公司中長期投資價值，投資者可利用目前油運行業低谷期進行戰略性配置。預計公司2018-2020年EPS為0.34、0.38、0.55元，對應3月29日股價的PE為16、14、10倍，對應2018年PB為0.7倍，維持公司“審慎增持”評級。 風險提示。原油海運需求低于預期、運力增長超出預期、油價大幅波動、海上安全事故、政策性風險等 |
