白云山(600332)18年內(nèi)生存在看點(diǎn) 廣州醫(yī)藥并表有望增厚利潤
公司近況 我們近期在北京和上海組織了白云山高管路演活動。公司2017 年內(nèi)部經(jīng)營改善，凈利潤同比增長37%至人民幣20.6 億，市場關(guān)注度逐漸提高。我們對其業(yè)務(wù)主要觀點(diǎn)是：三大板塊業(yè)務(wù)內(nèi)生存在改善空間，廣州醫(yī)藥并表有望增厚利潤。 評論 大南藥：中成藥繼續(xù)培育重點(diǎn)品種，金戈保持銷售增長30%指引。當(dāng)前整個(gè)中藥行業(yè)品牌OTC 產(chǎn)品存在提價(jià)空間，零售渠道成為發(fā)力點(diǎn)。17 年公司重點(diǎn)培育品種如舒筋健腰丸、滋腎育胎丸收入同比增速50%+以上。公司將繼續(xù)實(shí)行重點(diǎn)品種戰(zhàn)略，如清開靈顆粒、小柴胡顆粒、保濟(jì)系列等。一季度來看，感冒類藥物在流感疫情帶動下銷售良好，占中成藥收入~30%。此外，18 年金戈保持30%收入增長指引，16 年金戈終端市場份額約28%，同比提升6 個(gè)百分點(diǎn)。 大健康：市場競爭趨緩，凈利潤率存在提升空間。公司17 年開始采取主動控費(fèi)維價(jià)策略，18 年將繼續(xù)堅(jiān)持該策略。公司贏得綠盒官司后有望收回并表，并表后扭虧為盈可能性較大。目前王老吉罐裝（紅色）和盒裝（綠色）約占據(jù)70%市場份額。目前瓶裝銷售規(guī)模為10+億，占比~10%，17 年增速達(dá)40%，未來將成為新增長點(diǎn)。此外公司推出無糖、低糖、黑糖產(chǎn)品來豐富產(chǎn)品群。2017年有效稅率為17.4%，未來還有進(jìn)一步降低到15%的空間。 大商業(yè)：廣州醫(yī)藥利潤率有望逐步提升，預(yù)計(jì)有望最快5-6 月份并表。根據(jù)商務(wù)部2016 年排名，廣州醫(yī)藥在流通領(lǐng)域排名第五。當(dāng)前公司凈利潤率為0.7%，財(cái)務(wù)指標(biāo)差于同行可比公司，我們認(rèn)為未來有望提升至1%，主要來自于：1）毛利率提升。17 年公司毛利率為6.1%，同比增長0.7 個(gè)百分點(diǎn)，主要是由于醫(yī)院HIHPA業(yè)務(wù)提升和純銷業(yè)務(wù)提升。我們認(rèn)為兩票制利好區(qū)域龍頭，預(yù)計(jì)隨著純銷業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步調(diào)整（目前直接配送到醫(yī)院和零售端大概占據(jù)收入的60%），毛利率存在進(jìn)一步改善空間。2）財(cái)務(wù)費(fèi)用下降。公司負(fù)債率為83%，公司回購其股份后，有望給予其資金支持減少借款和利息支出。 估值建議 我們維持2018/19 每股盈利預(yù)測人民幣1.5 元/1.76 元，同比增長18%/17%。目前，公司股價(jià)對應(yīng)20/17 倍18/19e P/E。考慮其經(jīng)營有望繼續(xù)改善，我們維持A/H 股推薦，維持A 股目標(biāo)價(jià)人民幣40元（對應(yīng)18 年26 倍P/E），維持港股目標(biāo)價(jià)港幣33 元（對應(yīng)18年17 倍P/E）。 風(fēng)險(xiǎn) 消費(fèi)品市場競爭激烈；大南藥承壓。 |
