東阿阿膠(000423)2017年年報點評:旺季提速實現全年穩步增長
投資要點 四季度增長提速，銷售費用控制良好 公司第四度銷售收入為28.91 億元，同比增長23.96%，歸屬母公司股東凈利潤為7.98 億元，同比增長27.33%，利潤增速快于銷售增速的主要原因是銷售費用控制良好，四季度同比下降1.28%，我們認為銷售費用下降主要是由于公司調整了營銷節奏，提前在三季度加大了對公司品牌及產品廣告宣傳的投放，提前進行了旺季銷售的布局，因此在四季度可以有效的控制銷售費用的增長。 產品線不斷豐富，大力拓展OTC 渠道 由于公司的核心原料驢皮資源依舊緊缺，短期內無法緩解，公司為了滿足不同層次的消費者對產品的需求，不斷豐富產品梯隊，在原有的九朝貢膠，東阿阿膠塊，復方阿膠漿，桃花姬阿膠糕的基礎上，又增加了包裝精美的真顏阿膠糕， 來滿足禮品渠道的需求。未來OTC 渠道將是公司發展的重心，公司將借助強大的品牌力發揮公司產品的消費屬性，加大覆蓋各個層次的客戶群體，提高客戶的消費頻次，保證產品銷量穩健增長。 品牌價值回歸，高端客戶群明確，產業進入黃金時代，產品有望提價 東阿阿膠品牌價值目前已經增長至340 億元，公司表示未來將從產品價值利益的回歸邁向品牌價值利益的回歸，讓東阿阿膠由制造商變為品牌商，讓阿膠回歸滋補上品價值和高端滋補客戶群。我們認為公司未來產品繼續提價將是大概率事件。由于阿膠塊自2005 年起至今已經累計提價18 次，價格增長20 倍，目前消費群體的價格敏感度較之前的消費群體已經低了很多，同時隨著《“健康中國2030”規劃綱要》、《中國的中醫藥》白皮書、《中醫藥法》等政策先后發布， 品牌中醫藥進入黃金時代，并且目前我國已經進入消費升級周期，對健康保健產品的需求相應增加，越來越多的高凈值人群注重健康管理，我們認為這些因素將導致阿膠在未來的提價過程中對銷量的不利影響越來越少。 盈利預測及估值 公司是阿膠行業中的絕對龍頭，十年的價值回歸之路帶領整個行業走向良性發展，隨著公司原料掌控力的不斷加強，新產品的不斷推廣，公司未來將繼續深化價值回歸，保持穩定增長。預計2018-2020 年公司銷售收入分別為83.09 億元，94.05 億元及106.95 億元，同比增長分別為12.71%，13.18%及13.73%； 下調歸屬母公司凈利潤分別為22.44 億元，24.77 億元及27.43 億元，同比增長分別為9.79%，10.34%及10.75%；EPS 為3.43 元/股、3.79 元/股，4.19 元/股，對應PE 為18X，16X，15X，給予“買入”評級。 風險提示 驢皮價格大幅上漲，驢皮數量下降速度超預期； 阿膠塊提價后銷量下降幅度及持續時間超預期； 衍生品渠道拓展不及預期。 |
