兆易創新(603986)立足存儲 切入DARM賽道
【2018-05-16】 立足存儲，持續優化產品線 公司為國內存儲稀缺龍頭上市企業，產品線延伸至NOR Flash、NAND Flash、MCU 等，2011 年到2016 年六年凈利潤復合平均增長率（CAGR）為67.46%；隨供需格局改變，賽普拉斯(Cypress)、美光科技股份有限公司等龍頭企業逐步淡出 NOR Flash 芯片市場，公司NOR Flash、NAND Flash 產能擴張，以及切入DARM 進入高端存儲賽道，我們預計未來三年凈利潤復合增長率將達到60.50%。 主業供需格局變化，產能擴張提升市場占有率 由于NOR Flash 漲價及下游需求旺盛，2017 年華邦電、旺宏迎來V 型反轉。從供給端來看，國際大廠美光、Cypress 也逐步淡出中低容量的NOR Flash 市場，Cypress 的策略轉向為專注在車用和工規的市場，而美光將出售其8 寸廠也將影響整體NOR Flash 市場的供應。形成了旺宏、華邦電、兆易創新三足鼎立的局面，2018 年全球NOR Flash 新增產能大部分在兆易創新，同時后兩年產能相繼擴產，我們保守預計2018-2020 年產能分別增加60%、34%、23%。以及2017Q3公司的NAND Flash 自研 38nm 產品已實現量產，我們保守預計2018-2020 年的產能分別為36K、79K、133K，將實現放量增長。通過與中芯國際合作，保障產能的供應。從需求端來看，物聯網、AMOLED、TDDI、聲學等搭載量的提升及新應用場景的驅動下，NOR Flash 與NAND Flash 迎來快速成長。 MCU 下游穩定增長，并購思立微推進人機交互解決方案 公司是國內 32bit MCU 產品領導廠商，針對高性能和低功耗應用分別開發新產品， M4 系列產品實現量產，更低功耗 M3 系列產品推出。MCU 是電子產品的"大腦"，負責電子產品中數據的處理和運算。根據IC Insight 的數據，全球MCU 出貨量將從2015 年的約221 億個增長至2020 年的約267 億個，市場容量將從2015 年的159 億美元增長至2020 年209 億美元。公司將以17 億元收購上海思立微100%股權拓展產品線，推進人機交互完整解決。 DARM 實現0 到1 的突破，切入高端存儲賽道 1）攜手合肥產投布局DRAM，目標2018 年年底DRAM 良品率不低于10%。本項目投資180 億元，所需投資由本兆易創新與合肥產投根據 1:4 的比例負責籌集。2）國內存儲陣營初見雛形。中國存儲器長江存儲、合肥睿力、晉華集成2018 年開始產能逐步開出，其中NAND Flash 發展上最有望突圍的為長江存儲，在2017 完成32 層3D NAND 研發布，有望在2018 年量產之時，完成64層設計；DRAM 發展最快的則為合肥睿力，去年完成廠房封頂并且移入測試機臺移，2018 年年初可以進入試產階段。2）2017 年以存儲器銷售額最高達1240億美元，年增幅度高達61.5%。其中，DRAM 銷售大增76.8%、NAND Flash也大增47.5%。 DRAM 下游景氣向好，智能手機、大數據中心、物聯網等需求強勁。 盈利預測及估值 考慮到NOR Flash 和NAND Flash 產能釋放，MCU 穩定增長，DARM 具有想象空間（暫不納入報表），以及暫時不考慮思立微合并報表，我們預計公司18-20年實現的凈利潤為8.24/13.04/17.17 億元，對應EPS 分別為4.07、6.34、8.11元/股。我們看好公司盈利能力以及未來的成長空間，首次覆蓋，給予"買入"評級。 風險提示 產能不達預期，核心客戶出貨不達預期，市場競爭加劇。 |
