華僑城A(000069)2017年年報及2018年一季報點評:業績穩定增長、資源獲取能力與周轉效率雙提升
【2018-05-11】 公司2017年業績符合預期，且2018年Q1業績開門紅，再次重申看好公司的核心邏輯：1）增量資源積極拓展；2）存量資源加速變現;3）低估值優勢盡顯，當前市值642億，較NAV折價40%，對應2018PE也僅6.1X：無論絕對估值還是相對估值角度均具備顯著安全邊際，預計公司2018-2020年EPS分別為1.32、1.58和1.92元，對應PE分別為6.1X、5.1X和4.2X，公司跨越式發展首年取得良好業績，看好公司未來資源獲取能力與周轉效率雙提升，維持"強烈推薦-A"的投資評級,目標價13.2元（對應2018PE=10X）。 投資要點： 1）業績符合預期，投資收益高增顯著增厚利潤。2017年公司實現營業收入423億元（同比+19%），歸母凈利潤86億元（同比+25%），每股收益1.05元；擬派現金0.30元/股（含稅），分紅率28%（2016年12%），股息率3.9%。期內公司通過處置文旅科技、北京僑禧等項目資源累計取得投資收益48億元（同比+670%），是拉動業績增長的重要原因。剔除投資收益后，公司核心業務盈利略有下滑（同比-7%），主要由于：1）受結算結構階段性影響，房地產業務毛利率下降8.2個PCT至55%（仍處于行業較高水平）；2）新獲取項目增多，期內財務費用16億元（同比+72%），這也體現出公司加速規模擴張的意愿。 2018Q1公司實現營業收入 63.4 億元（同比+3%），歸母凈利潤 11.2 億元（同比+48%）；2018年業績迎來開門紅，其中剔除投資收益外核心業績增速近50%，預計全年業績仍將維持穩健增長。 2）銷售高速增長，積極拓展增量資源，現有儲備質優量足。2017年公司全年簽約銷售金額410億元（同比+50%），簽約銷售面積146萬方（同比+37%），銷售保持較快增速；期內新增土地面積269萬平方米、規劃建筑面積580萬平方米（新增建面/簽約銷售面積為397%，戰略擴張意圖明顯），拿地金額287億元，樓面均價約4950元/平，根據2017年全年28100元/平銷售均價測算，公司地價/房價僅17.6%，新增項目利潤空間充足；新增項目80%以上分布于北京、深圳、南京、杭州、寧波、成都、南昌、武漢等一線及核心二線城市，一方面體現了公司較強的資源獲取能力，另一方面良好的土儲結構分布，使得公司未來銷售有望 率先受益于一二線城市基本面復蘇；同時，公司通過合作、并購、以及參與城市更新等方式，極拓寬項目獲取渠道。截至2017年末，公司未竣工項目建面約1700萬方，靜態估算貨值超過5000億元，資源極其充足。 3）存量資源多渠道加速變現，投資收益具有可持續性。2017年公司取得投資收益48億元，主要是通過處置北京僑禧項目（確認投資收益15.0億元）、重慶置地項目（確認投資收益13.5億元）、文旅科技（確認投資收益8.4億元）等項目，公司多渠道變現模式一方面有助于優化上市公司資產結構，另一方面有助于上市公司加速去庫存（通過引入合作伙伴等方式），2017年公司在南京、寧波等多地項目已經通過與其他地產商合作模式的進行聯合開發，2018年更多合作案例有望持續推進落地。 4）創新"旅游+互聯網+金融"模式，持續推進旅游業務發展。根據年報數據，公司主題公園全年游客接待量超過3500萬人次，位列全球景區四強，亞洲第一。報告期內文旅業務實現營業收入185億元（同比+15.8%），剔除旅游地產業務收入后，主題樂園運營收入約77億元（同比+57%）。此外，公司歡樂谷項目全國布局穩步推進，2017年10月"歡樂谷集團"正式成立，同年重慶歡樂谷和成都歡樂谷三期順利開業，南京歡樂谷開工建設，西安歡樂谷正式啟動，公司優質旅游資產規模持續擴大。 5）財務狀況良好，為未來資源加速獲取提供保障。截至2017年年末公司凈負債率53%，同比下降2個PCT，低于行業平均水平，在規模擴張背景下，良好的財務狀況使得公司未來具備進一步提升杠桿的空間。截至2018年Q1公司凈負債率69%，較2017年末提高16個PCT，擴張意圖明顯；2018年所發行的兩期累計95億元公司債利率較此前有2-2.5個PCT上浮，但整體依然維持在5.8%以下的市場低位。我們認為央企背景優勢有助于公司未來發展進一步提速。 投資建議：公司2017年業績符合預期，且2018年Q1業績開門紅，再次重申看好公司的核心邏輯：1）增量資源積極拓展；2）存量資源加速變現;3）低估值優勢盡顯，當前市值642億，較NAV折價40%，對應2018PE也僅6.1X：無論絕對估值還是相對估值角度均具備顯著安全邊際，預計公司2018-2020年EPS分別為1.32、1.58和1.92元，PE分別為6.1X、5.1X和4.2X，公司跨越式發展首年取得良好業績，看好公司未來資源獲取能力與周轉效率雙提升，維持"強烈推薦-A"的投資評級,目標價13.2元（對應2018PE=10X）。 風險提示：財務費用增加超預期，周轉速度低于預期。 |
