中國衛(wèi)星(600118)2018年一季報點評:進一步挖掘費用率提升空間中的潛在價值
【2018-05-03】 核心觀點 由于營業(yè)成本同比增長更慢（11.87%），而三費同比反而增加了25.33%（雖然銷售費用、財務(wù)費用分別同比變化0.15%、-16.38%，但占比最大的管理費用同比增長31.65%），二者相互抵消，使得營業(yè)總成本同比增長13.05%，略低于營業(yè)收入的增速?？紤]到公司毛利率為14.63%，處于相對較低水平，因此總收入比總成本增速多出1.76%，直接導(dǎo)致了營業(yè)利潤同比達(dá)30.31%的增長，顯著高于收入增速。由于營業(yè)外凈收入的減少、所得稅的增加以及少數(shù)股東權(quán)益的增加等因素，利潤總額、凈利潤、歸母凈利潤分別同比增長12.71%、10.24%、3.27%，呈現(xiàn)一定的不均衡性，這正反映了作為總裝類軍品企業(yè)的財務(wù)特征--毛利率偏低導(dǎo)致凈利潤受相關(guān)項影響波動較大。事實上，公司在2017 年已增加了對毛利率的重視：對重要業(yè)務(wù)合同收入、成本、毛利率情況執(zhí)行分析程序，檢查波動的原因，并分析波動的合理性。我們認(rèn)為，毛利率將是未來影響公司的凈利潤增長的核心因素之一。 公司的費用率也正逐漸成為影響凈利潤越來越重要的因素?？紤]到2017 年公司銷售費用增長23.47%、管理費用增長7.97%，另外因取得的財政貸款貼息直接沖減財務(wù)費用導(dǎo)致財務(wù)費用同比降低70.81%，我們認(rèn)為，費用率體現(xiàn)了公司作為總裝類軍工央企顯著的一些經(jīng)營特征：近幾年銷售費用率總體呈上升趨勢，主要是拓展衛(wèi)星應(yīng)用業(yè)務(wù)區(qū)域市場，體現(xiàn)了衛(wèi)星應(yīng)用領(lǐng)域競爭越來越激烈的態(tài)勢；財務(wù)費用率長期為負(fù)值，則體現(xiàn)了企業(yè)資金充足、負(fù)債較少的穩(wěn)健經(jīng)營特征；此次一季報管理費用增加，主要原因是報告期公司人工成本、房租物業(yè)費及研究開發(fā)費等均有所增加，我們認(rèn)為是一個值得關(guān)注的信號--作為地處一線城市的高科技企業(yè)，一方面因人才和配套資源充足具備更多發(fā)展機遇，另一方面也因生產(chǎn)和生活成本相對其它城市更高而產(chǎn)生費用增長更快的風(fēng)險。 注意到去年長征五號火箭失利對航天相關(guān)企業(yè)的階段影響已經(jīng)過去，2018年航天發(fā)射計劃創(chuàng)歷史新高（達(dá)35 次），同比增長約翻番，并且4 月份航天科技集團與中國電子簽署深度戰(zhàn)略合作協(xié)議，推動衛(wèi)星移動寬帶互聯(lián)網(wǎng)合作，我們認(rèn)為，公司2018 年在行業(yè)的大變革下已迎來重大發(fā)展機遇。 財務(wù)預(yù)測與投資建議 我們預(yù)計公司2018-2020 年EPS 分別為0.43、0.47、0.52 元，參照可比公司調(diào)整后的平均估值水平，給予公司2018 年60 倍估值（原為51 倍估值），目標(biāo)價25.80 元，維持增持評級。 風(fēng)險提示 公司成本控制能力不足，衛(wèi)星應(yīng)用市場開拓不及預(yù)期。 |
