新疆眾和(600888)受益于環保紅利 鋁電極箔漲價助力業績增長
【2018-06-29】 全產業鏈布局的鋁電子新材料生產商。公司為布局"能源-高純鋁-電子鋁箔-電極箔"全產業鏈的電子新材料公司。其第一大股東特變電工，持股28.14%。公司主要產品為電子新材料（包括高純鋁、電子鋁箔及鋁電極箔），主要用于下游鋁電解電容器制造。公司生產模式為外購氧化鋁（國產+進口），制備高純鋁，制成電子光箔后，通過腐蝕、化成環節，得到中高壓鋁電極箔對外銷售；鋁電極箔專用于制造鋁電容器，廣泛應用于家電、消費電子、工業、新能源汽車、通訊等領域；公司定價模式為鋁價基礎上加一定的加工費。目前，公司一次高純鋁產能為18 萬噸，高純鋁產能為4.2 萬噸，電子鋁箔產能為3.5 萬噸，電極箔產能為1600 萬平米。 自備電廠+一體化生產為公司核心優勢。鋁電解電極箔制造中，化成環節需消耗大量電力，公司核心競爭優勢之一為"煤-電-鋁"一體化所帶來的電力成本優勢：公司目前具備2*150MW熱電聯產機組，年發電量約20億度，可實現50%生產用電需求（主要是化成環節消耗），自備電成本0.2元/度（外購約0.35元/度），每年該部分節約成本3億元。此外，公司鋁合金業務隨著產品向中高端遷移的趨勢，產品附加值逐步提升，2017年合金產品毛利率13.75%，較去年增長2.29 PCTS。 電子新材料業務持續向好，公司盈利彈性較大。公司17年實現營收60.06億元，同比+8.31%，其中電子新材料（高純鋁+電子鋁箔+電極箔）、合金材料、貿易業務分別占營收36.05%、15.72%、33.18%，電子新材料同比+1.52PCT；17年實現毛利7.26億元，其中電子新材料、合金材料分別貢獻70.35%、17.89%。公司2017年電極箔收入9.36億元，若價格上漲10%，則公司毛利上漲約9千萬元，盈利彈性較大。 鋁電極箔持續受益于環保紅利價格開始穩步上漲， 鋁電極箔持續受益于環保紅利價格開始穩步上漲， 鋁電極箔持續受益于環保紅利價格開始穩步上漲， 鋁電極箔持續受益于環保紅利價格開始穩步上漲， 公司為 鋁電極箔彈性最大 鋁電極箔彈性最大 受益 標 的。 鋁電極箔的生產過程的腐蝕會產生大量高氮廢酸液。隨著2016年以來，供給側改革疊加嚴厲的地方環保政策，環保能否達標成為產能受限的重要瓶頸。大量無力再投入環保設備更新的小型電極箔企業開始持續出清，原先行業供過于求的供需格局開始反轉，根據海星電子招股書測算，2018年我國電極箔產出缺口約在20%左右，19年在13%左右，20年約7%。供需不匹配的持續，確立了電極箔持續漲價趨勢：2017年化成箔價格上漲約7%，2018年二季度繼續上漲4%左右。如果按18年上漲10%左右，公司現有1600萬平米產能預計將凈增毛利0.96億（1600W*10%*60），未來有望持續受益。此外，橫向對比A股中高壓電極箔企業的產能/市值指標（東陽光科（12.27）、江海股份（16.2）、新疆眾和（27.55）），公司具備相對優勢。 戰略協同持續推進，布局新材料產業。除深耕鋁電子新材料主業外，公司2017通過現金收購方式，取得了遠洋科技32.02%、富江機械32.26%的股份，布局下游新產業。隨著鋁粉應用領域的不斷拓寬和發展，公司作為國內鋁粉領先企業，布局遠洋科技未來發展前景廣闊。不僅推動公司石墨烯鋁合金導線桿材的開發與工業化應用，同時結合公司鋁基新材料產品的發展戰略和拓展航天軍工市場的實際需求，充分發揮公司高純鋁等合金材料的協同效應；布局富江機械業務延伸鋁合金特種鑄造及精密加工，涉足于兵器、艦船、電子及航空航天等領域。 股權激勵情況及進展 限制性股票激勵推出，核心員工與公司實現共進退。本次限制性股票激勵（草案）對象237人，包含高管、中層、核心技術人員，授予價格4.10/股，解禁條件以2017年凈利潤為基數（1.2億元），2018、2019和2020年增長率不低于50%、100%和150%。 盈利預測及估值：假設公司其他業務毛利率保持穩定，2018年高純鋁價格上漲10%；電極箔價格上漲10%，合金產品價格上漲2%，產量中化成箔擴產20%，其他產量均不變。18-20年對應EPS分別為0.24、0.28、0.33；對應PE=21.8X、18.7X、16.3X。考慮到公司受益于鋁電極箔全產業鏈高景氣，未來仍有大幅向上空間，給予公司"強烈推薦-A"評級。 |
