傳化股份(002010)染料行業優質企業
1、紡織化學品龍頭，涉足材料行業
公司是國內最大的印染助劑生產企業，擁有年產16萬噸印染助劑的生產能力，同時擁有年產16萬噸化纖 油劑、年產6萬噸的染料產能，2013年5月公司年產10萬噸順丁橡膠產能建成投產，但由于順丁橡膠下游需求
不振，加之公司首次涉足該領域，因此2013年公司順丁橡膠項目虧損8884萬元，拖累公司業績。公司在印染
助劑和化纖油劑領域有著較強的市場話語權，近年來毛利率相對穩定，其中印染助劑近年來保持了30%以上
的毛利率了，化纖油劑保持了10%以上的毛利率，是公司較為穩定的收入、利潤來源。
2、順丁橡膠扭虧是公司重要的業績增長來源 順丁橡膠是一種合成橡膠，主要用于制造輪胎，另外還可用于制造緩沖材料以及各種膠鞋、膠布、膠帶 和海綿膠等。公司目前擁有年產10萬噸順丁橡膠產能，于2013年5月建成投產，由于投產時間較短，且下游
需求不振，使得2013年順丁橡膠項目虧損。順丁橡膠主要原料為丁二烯，根據經驗，一般順丁橡膠和丁二烯
差價在3500元/噸左右全行業能夠盈利，公司具有一定的成本優勢，差價在3200元/噸左右能夠實現盈利，目
前，國內順丁橡膠價格在11620元/噸左右，丁二烯價格在9000元/噸，價差2620元/噸，在這種情況下，行業
要實現盈利比較困難，預計隨著下游需求的回暖，順丁橡膠行業有望實現盈利，公司屆時將受益，由于短期
內公司助劑、化纖油劑等暫無擴產計劃，因此順丁橡膠的盈利將是公司近期重要的業績增長點，作為新涉足
的行業，需要時間來進行磨合，看好公司該業務的長期前景。
3、染料行業環保趨嚴，優質企業有望受益 近年來，國家對染料行業的污染問題重視程度較高，我們預計在此背景下，一些污染物排放不達標的企 業將在競爭中淘汰，利好環保投入較大的優質企業，公司目前擁有活性染料產能6萬噸/年，同時擁有原料H
酸產能5000噸/年，按照單耗計算，每1噸H酸能夠生產1噸染料，因此公司H酸還部分需要外購，在一定程度
上影響了公司的盈利空間，未來不排除公司通過向上游發展原料產能的方式來提升一體化程度的可能。
4、盈利預測及估值 我們假設公司順丁橡膠產能年內扭虧，染料、助劑、化纖油劑行業不出現重大變化，預計2014-2016年 公司每股收益分別為0.59元、0.70元和0.75元，以昨日收盤價計算，對應的動態市盈率分別為15倍、12倍和
11倍，首次給予“增持”評級、
5、風險提示 （1）安全生產風險；（2）環保風險；（3）順丁橡膠無法扭虧風險。 |
