三友化工(600409):有機硅高景氣奠定業績基礎 純堿二季度盈利改善
【2018-09-13】 事件:公司發布2018年半年度報告。2018H1公司實現營收99.88億元,同比微降0.02%;歸母凈利潤11.79億元,同比增長22.51%;經營性現金凈流入9.90億元,同比增長62.43%。業績略高于公司此前預告(11.70億元,同比增長21.60%)。分季度來看,Q1、Q2單季營收分別為47.26、52.62億元,同比增速分別為-7.71%、+8.08%,其中Q2環比增長11.34%;Q1、Q2單季歸母凈利潤分別為4.38、7.41億元同比增速分別為-14.18%、+63.99%,其中Q2環比增長69.06%。 點評: 純堿、有機硅價格、價差拉大助力二季度業績大幅改善:公司上半年生產純堿170.41萬噸、粘膠短纖26.39萬噸、燒堿27.22萬噸、PVC22.37萬噸、DMC5.59萬噸,同比-1.95%/-0.75%/+0.78%/-3.45%/+15.50%。 公司二季度營收、歸母凈利潤同、環比均實現大幅增長,主要受益于純堿、有機硅產品價格、價差的大幅上漲。其中純堿二季度均價1613元/噸,同/環比分別上漲25.69%/15.48%,價差同/環比上漲均超過30%DMC二季度均價2.68萬元/噸,同/環比分別上漲49.48%/10.91%,價差同/環比分別上漲73.51%/22.42%。公司二季度毛利率31.46%,同比提高6.51pct、環比提高6.18pct。期間費用方面,公司上半年銷售費用管理費用/財務費用分別為3.90/6.45/1.64億元,同比分別-7.18%/+0.70%/-18.01%,三項費用率合計12%,同比降低0.62pct,其中Q2期間費用率11.74%,環比降低0.58pct。上半年銷售費用同比下滑,主要系運輸費用、出口費用同比分別減少1608萬、745萬。財務費用大幅減少主要是公司融資規模下降,利息支出同比減少。公司上半年研發支出2.20億元,同比增長31.97%,其中費用化比率99.4%公司上半年凈利率12.40%,同比提高2.11pct。截至二季度末,公司存貨賬面價值16.40億元,較期初減少2.70億元,其中庫存商品3.15億元,較期初減少0.96億元。 有機硅高景氣周期持續,奠定公司全年業績基礎:有機硅的高景氣,貢獻了公司上半年業績的主要增量。公司有機硅業務的主要載體,子公司三友硅業上半年實現凈利潤6.56億元,去年同期則為1.34億元,同比大增3.90倍。有機硅行業產能利用率接近極限,供給向上彈性較弱,而直到2020年行業幾乎沒有確定性的新增產能,下游需求在傳統領域滲透率提升和新興領域的共同帶動下持續增長,供需偏緊局面預計仍將持續。短期來看,DMC在7、8月的淡季價格穩定在3.4萬元(含稅)的高位,而價差在工業硅價格下滑的利好下環比再次拉大。隨著9、10月份需求旺季的到來,我們認為有機硅行情有望再度開啟,有機硅景氣行情也將奠定公司全年業績基礎。 純堿低庫存迎接需求旺季,供需結構持續改善:純堿市場價格在一季度因企業開工負荷提升加劇供需矛盾,價格同比下滑超16%,二季度隨著企業集中檢修價格止跌回升,綜合來看上半年均價同比仍有所上漲。根據百川資訊數據,純堿目前庫存28萬噸處于歷史低位水平,隨著需求的逐漸轉旺,后續價格有望上漲。長期來看,我國純堿行業幾乎沒有新增產能,供需結構持續優化,公司作為國內最大的純堿生產企業,成本優勢構筑安全邊際,產能規模帶來顯著的業績彈性。 粘膠短纖不利因素消化充分,龍頭企業市場份額提升:17-18年我國粘膠短纖行業新增產能約100萬噸,行業面臨一定的階段性供給過剩,價格處于歷史低位。我們認為,粘膠短纖目前的價格水平,部分成本高企的小企業接近盈虧平衡線,價格低位有利于行業落后產能的出清。另一方面,替代品棉花、滌綸等行情逐漸走旺,也將給粘膠帶來一定的正向替代效應。對于龍頭企業來說,走差異化、高端化路線,一定程度能避免低端產品的價格戰。公司20萬噸差別化纖維項目,在8月實現全線試車生產,公司高端化率和規模經濟將進一步提升。 盈利預測:預計公司2018-2020年歸母凈利潤分別為21.86、24.36、26.76億元,對應EPS分別為1.06、1.18、1.30億元,對應PE7.6X/6.9X/6.2X,維持“買入”評級。 風險提示:宏觀經濟風險;產品價格大幅下滑 |
